公司債也“瘋狂”?“加杠桿”風險高懸

“去年做企業(yè)債的,今年都去做公司債了,你就可以想象是怎樣一種火爆。”一位券商固定收益部人士告訴《第一財經(jīng)日報》記者,最近3個月以來,幾乎每個星期,信用債的發(fā)行量都在1500億~1800億元左右。股市告急,一大波資金再次涌向債市,而公司債是帶來這一輪債市“井噴”的核心品種。

公司債井噴

根據(jù)Wind資訊數(shù)據(jù),2015年至今,債券發(fā)行額超過15.4萬億元人民幣,而2014年全年的發(fā)行額近12.2萬億元。值得注意的是,交易所發(fā)行的公司債,其發(fā)行量自6月起開始快速增長:6月份發(fā)行263.34億元,7月發(fā)行948.21億元,8月1193.20億元,9月截至28日已達到957.10億元。在此之前,交易所發(fā)行公司債的月均發(fā)行量在100億元左右。

上述券商固收人士告訴《第一財經(jīng)日報》記者,交易所是公司債發(fā)行的主要陣地,因其發(fā)債的審批流程較銀行間債券市場更為流暢,也助推了企業(yè)發(fā)公司債融資的積極性。

失衡的市場供需,也加劇了債券市場利率的下行。不論是利率債還是信用債,利率普遍下行,而公司債的下行趨勢最為明顯。

9月25日,萬科股份有限公司發(fā)行的今年第一期50億元5年期公司債的票面利率為3.50%,再創(chuàng)歷史新低。此前不久,世茂房產(chǎn)發(fā)行的今年第一期60億元公司債,票面利率為3.90%,也創(chuàng)下當時同類房企發(fā)債利率新低。

根據(jù)Wind資訊數(shù)據(jù),自2015年6月以來,公司債利率逐月下行,9月公司債的票面利率平均為4.5412%,而去年同期為6.2569%,2014年12月曾一度達到7.3229%。

西南證券研究發(fā)展中心首席分析師張仕元告訴《第一財經(jīng)日報》記者,現(xiàn)在的利率基本上達到歷史低位,如果再往下走,會走到2008年底至2009年第一季度的水平,也就是全球金融危機時候的水平了。

加杠桿的邏輯

“當下公司債的泡沫,幾乎相當于股市創(chuàng)業(yè)板3000~4000點。”上述券商固收人士對本報記者如此表示。他認為,當下的債市尤其是公司債,已經(jīng)存在泡沫,價格被嚴重高估。

但實際上,這并沒有降低投資者積極買入的熱情。北京一位債券陽光私募總經(jīng)理告訴本報記者,盡管公司債價格高估,但仍可以通過加杠桿的操作手段獲利。

“比如,我在交易所用1個億的資金,去買1個億的債券,然后再去交易所做正回購交易,把它質(zhì)押出去,假設(shè)債券的質(zhì)押系數(shù)是7折,就意味著我能夠再融7000萬元的資金回來,繼續(xù)去購買債券,依次循環(huán)操作,最后1個億資金,或許能夠買到3個億、甚至4個億的債券,而現(xiàn)在回購融資的成本只有百分之一點幾,購買債券的收益率有百分之三點幾,每做一次杠桿就賺2%的利差,如果做3倍的杠桿就凈賺6%,加上本來1個億債券的票面就有百分之三點幾的利息,那么總共9%左右的收益,從這個角度考慮,哪怕只有3.5%的票息也很好。”上述陽光私募總經(jīng)理告訴本報記者。

可是,有不少業(yè)內(nèi)人士擔心,債市加杠桿是否會重蹈股市的覆轍。上述債券陽光私募總經(jīng)理認為,公司債存在泡沫,但眼下的債券市場還不能用“瘋狂”來形容。在他看來,股市加杠桿和債市截然不同,債市加杠桿爆倉的風險比較小。

他對本報記者說,理論上講,債券加杠桿和股市一樣,也存在強制平倉,但兩者存在本質(zhì)不同,不能直接相類比。“第一,債券是有期限的,幾年之內(nèi)就套現(xiàn)了,就變成流動性了;第二,債券有一個票息,能夠覆蓋融資成本,不像股票,股票只能靠價格的上漲來覆蓋融資成本;第三,債券市場價格對應的利率,本身是一個宏觀變量,不像股票市場是可以獨自‘崩盤’’的,債券要想崩盤一定意味著宏觀經(jīng)濟大舉上行,而目前的宏觀經(jīng)濟支持不了這個結(jié)論。這是債券和股票杠桿完全不同的地方。債市加杠桿爆倉的風險非常小。”

張仕元對本報記者表示,歷史數(shù)據(jù)來看,債券市場尤其是信用債的價格當前是很高了,但要看大趨勢,現(xiàn)在中國經(jīng)濟下行,短期來看利率是下行的。

債市長期仍有投資價值

回顧債券市場上一波牛市,時間可以追溯到2012年~2013年第一季度,此后隨著央行貨幣政策的收緊,2013年6月一度出現(xiàn)“錢荒”,債券市場急轉(zhuǎn)直下,到2013年11月下旬,10年期國債收益率達到4.7%,創(chuàng)十年新低。

上述債券陽光私募總經(jīng)理親歷了那波債市牛熊,他告訴本報記者,2013年春節(jié)過后,預測到央行可能會收緊流動性,他就將倉位砍掉2/3。

他告訴本報記者,“錢荒”是導致上一輪債市牛轉(zhuǎn)熊的一個關(guān)鍵因素,在意料之外,但并非全然沒有察覺,當年一個明顯的信號是“非標”猖獗,致央行貨幣政策收緊。

當下,他的態(tài)度仍然是“買入”,他建議投資中等評級的信用債,因為高評級的價格已經(jīng)過高,低評級的信用債擔心有信用風險。

不過,他認為,只要經(jīng)濟不硬著陸就不太會發(fā)生系統(tǒng)性信用風險,個別債券的違約也只是個案。這也是為什么市場上敢于加杠桿的原因之一。

對比當下的這輪債市行情,他認為,目前經(jīng)濟基本面繼續(xù)下行,大量的融資和投資需求不足,看不到貨幣政策收緊的跡象。“業(yè)內(nèi)常說,基本面決定方向,政策面決定節(jié)奏,資金面決定到什么點位。說到底,還是看經(jīng)濟基本面。”他對本報記者表示。

但是,張仕元對本報記者稱,短期漲得太快,風險積聚,最危險的兩個事情:一個是人民幣如果繼續(xù)貶值將導致人民幣資產(chǎn)大幅外流;第二是股市反轉(zhuǎn);此外短期比較敏感的因素是IPO如果重啟的影響。“利率債主要是看經(jīng)濟基本面,基本上是看空的,還有上漲空間;信用債需要謹慎,預計維持在當下水平,上漲空間有限。”張仕元告訴本報記者。

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2015-09-28
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