【瘋狂的債市】三季度房企貢獻六成公司債 流動性風險“勝于”違約

隨著下今年半年股市劇烈波動，債券市場開始走牛，其中又以公司債最為瘋狂。在這輪公司債“井噴”中，房地產企業(yè)是主力。數據顯示，上季度發(fā)行的公司債中，房地產企業(yè)貢獻超過六成。《第一財經日報》記者采訪了解到，相比其他行業(yè)，房地產企業(yè)所發(fā)公司債的風險并不高。從整個債券市場來看，利率下行的趨勢不變，短期內存在資金面緊縮的風險，但仍具有投資價值。

房地產企業(yè)貢獻六成公司債

根據Wind資訊數據，截至10月12日，2015年以來共發(fā)行公司債408只，發(fā)行規(guī)模共計4267.85億元。而去年同期，僅為367只公司債發(fā)行，發(fā)行規(guī)模共計1058.14億元。在這輪公司債“井噴”中，房地產企業(yè)是主力。

據統(tǒng)計，今年第三季度新發(fā)行公司債中，地產企業(yè)債占據六成以上?！兜谝回斀浫請蟆酚浾哒鞼ind數據發(fā)現，2015年7、8、9三個月，共有48個房地產企業(yè)發(fā)行76只公司債，從債券市場融資1661億元。

中原地產首席分析師張大偉告訴《第一財經日報》記者，在過去一個季度里，公司債“井噴”，其中房地產企業(yè)貢獻了多半，主要原因有三個：一是盡管實體經濟下行，但主要體現在制造業(yè)等其他行業(yè)，相比之下，房地產行業(yè)特別是一、二線城市，表現尚可以；第二，房地產企業(yè)發(fā)債用途主要是借新還舊，不一定是為了擴大再生產，而是把過去高成本資金還掉；第三，政策的適度寬松，使得債券市場資金量充沛，才使得債市融資前所未有的火熱。房企過去主要是通過銀行信貸獲得融資，其資金成本和發(fā)債相差甚遠。

發(fā)債企業(yè)中既有中糧地產、中房地產、中國鐵建等中央國有企業(yè)，也有遠洋地產等中外合資企業(yè)，最主要的是民營企業(yè)和地方國有企業(yè)，以及部分外資企業(yè)。如萬達、萬科、華遠地產、碧桂園等知名地產企業(yè)今年以來均有發(fā)債。

值得注意的是，由于大量資金退出股市“轉戰(zhàn)”債市，“供不應求”的局面將公司債價格推高，收益率下行，這在地產企業(yè)發(fā)債中表現得尤為突出。先是龍湖地產發(fā)行的五年期20億元債券，票面利率3.93%，創(chuàng)今年以來同年期房地產行業(yè)境內公開發(fā)行債利率新低。近期，萬科第一期50億元債券的票面利率3.50%，再次刷新行業(yè)紀錄。

根據Wind資訊數據，第三季度房地產企業(yè)發(fā)行的76只債券中，以評級AA(AA+)期限3+2的債券為主。票面利率主要在最高為8.50%(15星海灣)，最低為3.50%(15萬科01)，不超過4.5%的有23只，有6只債券票面利率不超過4.0%。

民生證券首席固定收益分析師李奇霖告訴本報記者，相比其他公司債，房地產企業(yè)公司債的風險并不高。

張大偉也認為，目前發(fā)債的房企大多經營狀況不錯，而且借債用途不是擴大生產，以借新還舊為主，“發(fā)生債務違約的可能性較低。”他對本報記者表示。

債市長期仍具投資價值

公司債的瘋狂，讓很多投資者一度加杠桿獲利，有機構人士預測，當下的中國債市直逼5000點的A股，已經存在泡沫，而擔心債市最終又會像股市一樣因為快速去杠桿而出現崩潰。

不過，接受《第一財經日報》記者采訪的機構人士認為，債市和股市加杠桿的原理不同，風險也不同，沒有直接的可比性，風險存在，但情況或許并沒有那么悲觀。

西南證券研究發(fā)展中心首席研究員張仕元告訴本報記者，股市加杠桿的方式之一——融資融券的利率是固定的，大概8%左右，但是股票市場波動比較大，可能波動10%，導致虧損較多強制平倉。而債券加杠桿是另外一種做法，通過交易所或者銀行間市場質押的方式，因此債券的盈利方式不是靠價格的波動，而是看票息和交易所回購利率之間的息差。

在部分市場人士看來，目前為止，公司債的發(fā)行利率已經比較低，持有到期的收益率比較低，甚至逼近同期限政策性金融債，而目前銀行間隔夜質押回購利率在1.8%左右，如果資金利率上漲，一旦超過票息，實際上就是在虧錢，也就不具備投資價值，屆時投資者會選擇去杠桿，開始拋售，也就是債市泡沫破碎之時。

“2013年下半年債券市場大跌，就是因為‘錢荒’導致資金利率全部往上推，所有的國有債券的價格全部大幅下跌。”一位債券陽光私募人士告訴本報記者。

不過，張仕元對本報記者表示，目前的情況來看，資金利率或許已經到達極限，繼續(xù)下行的空間不大。

“實際上今年5月份，資金利率基本上已經到了最低，隔夜質押回購利率在1.2%、1.3%左右，現在回到1.8%。歷史上來看，2009年金融危機之后，資金利率一度到零點幾，但目前來看，央行貨幣政策不愿意走2009年的老路，有可能未來資金利率就在這個位置，而債券本身的收益率已經到了相當低的水平，已經不能夠很好的抵御大的風險波動。”他說。

張仕元稱，按理說，在國際市場，發(fā)債主體的資質有很大的影響，國內市場，目前看來沒有很大影響，因為國內市場的信用債，更多是流動性風險，而不是違約風險，信用風險沒有預估進來，因為國內沒有發(fā)生太多的違約。因此，對于未來債市的走勢，資金利率相當關鍵。

李奇霖告訴本報記者，目前來看，IPO重啟和政策強刺激可能會產生一些風險，但出現概率不高。“目前還看不出債市利空因素出現，實體經濟依然低迷，信用債套息空間也很足，杠桿率大約1.3左右，也不高。如果資金面收緊，可能會有一些風險，但出現可能性不大。”他說。

更長遠來看，利率下行的大趨勢不會改變，上述陽光私募人士稱：“中國經濟結束了高速增長期，資本回報率已經下降，只要經濟不硬著陸，出現信用違約事件，利率債的利率肯定往下走，信用債按理說也應該跟隨下行，但是由于目前環(huán)境下走得太快，有可能向上調整。”不過，在他看來，現在買入公司債并不是好時機，“交易盤不適合參與了，長期持有的配置盤還可以繼續(xù)拿。”

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