強勢增長的HubSpot是不是被高估了？

HubSpot股價在今年大部分時間里一直處于波動中，盡管自今年以來股價上漲了近40%，但較歷史高點下跌了近20%。尤其是自9月中旬以來，股價一直處于下行趨勢，似乎很難出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)。

雖然在9月份，HubSpot第三季度財務(wù)報告顯示營收和每股收益均超過了普遍市場日期，但該公司也承認(rèn)自身增速正在放緩。目前，投資者似乎已逐漸接受了這樣的增速放緩，對于這樣一家一直處于高速增長的公司來說，最終出現(xiàn)這樣的現(xiàn)象也算是合理的。

在過去幾周內(nèi)，隨著科技股普遍下跌了20%左右，似乎HubSpot成為了較為穩(wěn)妥的投資選擇。盡管與同類公司相比，其估值較高，但其30-35%的收入增長才是真正價值所在。在最近的調(diào)整之后，投資者或許對這個名字更放心，盡管由于估值較高，該股的下行風(fēng)險仍可能大于上行回報。

考慮到科技股整體大幅下跌后，許多知名科技股今年表現(xiàn)平平甚至出現(xiàn)了下跌，HubSpot依然是股票市場中的一個贏家。這樣優(yōu)異表現(xiàn)得益它的估值溢價，目前HubSpot的估值已經(jīng)擴大至預(yù)期收益的近10倍，但這樣的表現(xiàn)恐不會長期持續(xù)，因為公司收入增長開始放緩，而公司股票經(jīng)歷重新評級過程的情況下。

第三季度一覽

在第三季度中，HubSpot收入同比增長35％至1.318億美元，超過市場預(yù)期的1.267億美元與30％的同比增長。 這可能是由于HUBS第二季度的增長率為38％，所以市場普遍預(yù)期相當(dāng)疲弱。 這基本上意味著，人們似乎達成了對其增速放緩800個基點的共識。到目前為止，該公司營收增速已從第一季度的39%放緩至第三季度的35%，這對一家長期市盈率為9-10倍的公司來說是個令人不安的信號。

該季開票額（billings）同比保持持平，同比增長32%，至1.407億美元。該公司指出，貨幣對開票額有2%的影響，這意味著如果沒有貨幣影響，開票額將增長34%。需要注意的是，HubSpot的開票額增速已經(jīng)連續(xù)第二個季度低于收入增長。從本質(zhì)上說，如果開票額增速繼續(xù)低于收入增長，我們應(yīng)該很快看到整體收入的增速放緩。

在財報電話會議上，公司CFO Kate Bueker 指出，在可預(yù)見的未來，匯率仍將是一個負(fù)面影響，其對第四季度收入的影響為1-2%。她還指出，第一季度和第二季度貨幣利潤率為4％，第三季度基本保持持平。

開票額可以被視為公司收入增長的驅(qū)動力，其代表著未來12個月收入增長的趨勢。當(dāng)開票額開始減少時，收入也隨之放緩只是時間問題。通常情況下，高增長科技股的估值是基于收入增長的，當(dāng)投資者開始覺得的開票額業(yè)績放緩時，估值往往也會受到打擊。

在第三季度中，HubSpot運營利潤率和現(xiàn)金流依然保持良好。雖然同期收入增速放緩至300個基點，營業(yè)利潤率從去年同期的0.5%提高了近400個基點至4.4%，這是該季度強勁的正增長之一。此外，運營現(xiàn)金流同比增長48%，明顯快于35%的收入增幅，而1150萬美元的運營現(xiàn)金流也帶來了320萬美元的自由現(xiàn)金流。上述這些因素也使得HubSpot第三季度每股收益為0.17美元，大大超過了市場普遍預(yù)期的0.05美元。

公司管理層也帶來了更新后的指導(dǎo)，如預(yù)測第四季度收入為1.37億美元(同比增長29%)和每股收益達到0.30美元。這兩項指標(biāo)都略高于普遍預(yù)期，不過，收入同比增長29%仍然比較保守。按照這種增長速度，收入將再減速600個基點。如果收入增長放緩這么多，恐怕投資者會將公司估值進行較大的下調(diào)。

HubSpot高層目前預(yù)計公司全年收入為5.05 - 5.65億美元(高于市場平均預(yù)期的496.8-498.8美元，或約800萬美元)，每股收益0.80-0.82美元(高于市場平均預(yù)期的0.63-0.67美元)。建議自由現(xiàn)金流也提升至3,900 - 4,000萬美元，高于先前的3,400 - 3,500萬美元。

如何估值？

盡管過去幾周估值略有下降，但HubSpot仍有相當(dāng)高的溢價估值。隨著第三季度增長從第一季度的39%降至35%，管理層也預(yù)測第四季度增速將進一步減緩，該公司的股價可能會開始重新下跌，更接近同行。過去，HubSpot實現(xiàn)了40%+ 年度收入增長，其營收倍數(shù)達10倍以上，但現(xiàn)在看來，快速增長的日子已經(jīng)接近尾聲，投資者需要更密切地關(guān)注估值。

為了進行比較，這里有其他一些與HubSpot在收入增長、盈利能力相對持平的科技公司的數(shù)據(jù)，包括Talend、Apptio和Instructure。

過去幾個月中，HubSpot的估值相對波動較大，但仍遠高于上述科技公司。隨著未來幾個季度收入增長最終放緩，我們可能會看到HubSpot估值下降幾個百分點，并最終接近6-7倍的預(yù)期收入，而不是目前的9-10倍估值。

盡管估值在過去幾周有所下降，但科技市場的其他領(lǐng)域也是如此。HubSpot的估值仍具有相當(dāng)高的溢價水平，而建議收入顯示經(jīng)濟進一步放緩，投資者應(yīng)謹(jǐn)慎持倉。不過，我們相信HubSpot仍具有長期成功能力，目前的股價也反映了它30%左右的強勁收入增長和盈利能力的提高。

隨著即將發(fā)布的第四季度營收報告，公司管理層將對2019財年做出建議，這將對他們認(rèn)為收入增長的方向產(chǎn)生重大影響。如果他們建議的收入增長接近35%，那么該股將有望繼續(xù)溢價交易。不過，如果管理層認(rèn)為收入增長可能會持續(xù)放緩至2019年，那么該股的下行風(fēng)險仍似乎大于上行回報。

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