原標(biāo)題：千億投資在線教育難回本，中國(guó)創(chuàng)投行業(yè)血淚史

文／萬(wàn)方方

慘烈的氣氛彌漫在于在線教育行業(yè)，身在其后的投資機(jī)構(gòu)同樣未能幸免。

據(jù)網(wǎng)經(jīng)社“電數(shù)寶”顯示，2020年中國(guó)在線教育融資總額超539.3億元，同比增長(zhǎng)267.37%。2020年在線教育融資總額超2016年至2019年融資總和。

其中，2020年，已經(jīng)上市的好未來(lái)融資48億美金，猿輔導(dǎo)融資32億美金，作業(yè)幫融了23.5億美金。曾經(jīng)重金加注的投資機(jī)構(gòu)，如今池魚遭殃，難以回收投資。

這是燒錢模式的再一次破產(chǎn)——移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)的燒錢模式，始于百團(tuán)廝殺，成于出行混戰(zhàn)，衰于直播大戰(zhàn)，毀于單車對(duì)壘，未必會(huì)終于在線教育，在可能的超額回報(bào)誘惑之下，沒(méi)有資本能夠保持冷靜、收斂貪婪。

而這些通過(guò)燒錢一時(shí)沖上云霄、投資一停轟然倒塌、或者遭遇政策黑天鵝徹底停牌的案例，問(wèn)題各異：有的幾乎全行業(yè)覆滅，是因?yàn)橘惖厘e(cuò)了，比如直播答題，比如區(qū)塊鏈發(fā)幣；還有不少商業(yè)模式可行，但公司燒錢無(wú)度，遠(yuǎn)離了商業(yè)本質(zhì)，比如共享單車，比如團(tuán)購(gòu)大戰(zhàn)，比如共享充電寶；另外一些則遭遇政策黑天鵝，比如在線教育——資本的瘋狂入場(chǎng)，扭曲了整個(gè)行業(yè)，遭遇政策管控，最終，一度膨脹的市場(chǎng)泡沫轟然破滅。

政策管控，行業(yè)停擺，風(fēng)投撲街

在線教育，曾經(jīng)是過(guò)去兩三年，最為燒錢的賽道之一。

這一賽道開(kāi)始變得“財(cái)大氣粗”，始于2014年。

這一年，在線教育融資次數(shù)從2013年的72次迅速增加至了210次，同比增長(zhǎng)達(dá)到了191.67%，隨后，在2015、2016年，在線教育投融資次數(shù)節(jié)節(jié)攀升，2016年增加到了歷史最高紀(jì)錄298次。

“去年好未來(lái)融了48億美金，猿輔導(dǎo)融了32億美金，作業(yè)幫融了23.5億，再算上VIPKID、高途等等，加起來(lái)超過(guò)了100億美金了，這僅僅大班課這個(gè)賽道；在互聯(lián)網(wǎng)里，有2-3家獲得那么高的融資是比較正常的，但是這個(gè)賽道，五六家都獲得了那么高的融資，這是一件很瘋狂的事”，一位在線教育前副總告訴《財(cái)經(jīng)故事薈》。

《財(cái)經(jīng)故事薈》曾做過(guò)統(tǒng)計(jì)，2020年，僅8大在線教育企業(yè)累計(jì)融資額，就超過(guò)120億美金之巨，而猿輔導(dǎo)和作業(yè)幫是其中的吸金之王。

2020年3月份，猿輔導(dǎo)宣布完成10億美元融資，由高瓴資本領(lǐng)投，騰訊、博裕資本和IDG資本等跟投。

到了10月22日，猿輔導(dǎo)宣布，已經(jīng)完成G1和G2輪共計(jì)22億美元融資。其中，G1輪由騰訊公司領(lǐng)投，高瓴資本、博裕資本和IDG資本等跟投。G2輪由DSTGlobal領(lǐng)投，中信產(chǎn)業(yè)基金、新加坡政府投資公司（GIC）、淡馬錫、摯信資本、德弘資本（DCP）、OceanLink、景林投資、丹合資本等基金參與了本輪融資，彼時(shí)，猿輔導(dǎo)投后估值據(jù)稱高達(dá)155億美元。

除了猿輔導(dǎo)，“作業(yè)幫”也倍受投資機(jī)構(gòu)青睞，2020年12月28日，作業(yè)幫宣布完成新一輪融資，金額超16億美元。投資者包括阿里巴巴、老虎基金、紅杉、軟銀、方源資本等新老股東。

此前的6月份，作業(yè)幫剛剛完成E輪7.5億美元的融資，由方源資本和Tiger Global領(lǐng)投。自成立以來(lái)，作業(yè)幫總計(jì)通過(guò)八輪融資吸金35億美元。

資本如此一擲千金，是期望在上市之后獲得高額回報(bào)，但這種夢(mèng)想在“雙減”新政落地后徹底撲街。

新政明確規(guī)定，學(xué)科類培訓(xùn)機(jī)構(gòu)一律不許上市融資，嚴(yán)禁資本化運(yùn)作；上市公司不得通過(guò)股票市場(chǎng)融資投資學(xué)科類校培機(jī)構(gòu)等；外資不得通過(guò)兼并收購(gòu)、受托經(jīng)營(yíng)、加盟連鎖、利用VIE結(jié)構(gòu)等方式控股、參股學(xué)科類校培機(jī)構(gòu)；已違規(guī)的進(jìn)行清理整治，等等。

這意味著在線教育投資機(jī)構(gòu)的上市變現(xiàn)退出之路，徹底堵死。

少聽(tīng)故事，多看業(yè)務(wù)，燒錢的堅(jiān)決不投

大肆燒錢卻收獲一地雞毛的行業(yè)不止在線教育，更之前是共享單車。

“共享單車大戰(zhàn)，是燒錢模式的徹底終結(jié)”。2019年初，一位阿里系內(nèi)部人士曾如此總結(jié)。

雖然阿里系曾注資ofo，但大頭以債務(wù)模式，抵押物就是ofo持有的千萬(wàn)輛共享單車，陸陸續(xù)續(xù)還上了一部分。

這種謹(jǐn)慎，與當(dāng)年滴滴、快的、UBER 三國(guó)大戰(zhàn)時(shí)，AT雙寡的豪擲千金大相徑庭。

鼎盛時(shí)候，某家共享出行企業(yè)，曾經(jīng)一天燒了3000萬(wàn)美金，這種燒錢速度，讓高盛出身，見(jiàn)慣了大錢的柳青都膽戰(zhàn)心驚。

如此大額的燒錢規(guī)模，專業(yè)風(fēng)投機(jī)構(gòu)無(wú)力承擔(dān)之重，主要是背后的AT推波助瀾。

到了后期，連不差錢的AT也難以為繼，合并成了終局。正是這種無(wú)奈的合并，讓AT最終認(rèn)識(shí)到，前期膠著狀態(tài)下的燒錢比賽，只能保證不輸，不能保證穩(wěn)贏。

“而且，雙方一合并，你會(huì)發(fā)現(xiàn)，合并后的公司，終會(huì)偏向一方，這種情況下，為什么還要大力燒錢”，一位投資人分析。

正是基于這種狀況，在共享單車時(shí)代，AT的策略變了。

“投ofo，我們的目的是不出局，占個(gè)位置就行，所以我們不會(huì)無(wú)節(jié)制的燒錢投錢”。上述阿里系內(nèi)部人士聲稱。

占位意味著，阿里系從來(lái)沒(méi)把ofo定位到一線代理人的位置。占位還意味著，可以多處落子，比如在ofo、摩拜之后，阿里系還投資了哈羅單車——前期，在ofo和摩拜的燒錢大戰(zhàn)期間，哈羅單車低調(diào)潛行，后期反而因?yàn)闆](méi)有資金包袱下逆襲而上。

共享單車之后，投資一度疏遠(yuǎn)燒錢模式的公司。

一家重資產(chǎn)的停車場(chǎng)運(yùn)營(yíng)公司，頻繁接到風(fēng)投機(jī)構(gòu)的面談邀約。但在2017年之前，這家公司主動(dòng)去找投資，愿意面談的只有不知名的小風(fēng)投機(jī)構(gòu)。

“聊了一會(huì)就走，就覺(jué)得還挺看不上我們，覺(jué)得我們模式太重，跑得太慢”。上述公司COO告訴《財(cái)經(jīng)故事薈》。

2019年之后找上門的多數(shù)都是大型知名風(fēng)投機(jī)構(gòu)。

“他們認(rèn)為我們現(xiàn)金流好，盈利模式清晰，我們最近三年都盈利”，上述COO說(shuō)。

連陸續(xù)投過(guò)滴滴、ofo的朱嘯虎也改口了。他說(shuō)，“真正好的商業(yè)模式不燒錢”——事實(shí)上，在ofo的投資人中，朱嘯虎在行業(yè)崩盤之前，通過(guò)向阿里和滴滴出售股份，是罕見(jiàn)能夠全身而退的幸運(yùn)者。

風(fēng)投機(jī)構(gòu)對(duì)燒錢模式的遠(yuǎn)離，其實(shí)有內(nèi)因和外因：

外因，愿意燒錢的金主沒(méi)了，比如AT雙寡——在出行大戰(zhàn)中的燒錢，某種程度上屬于不求財(cái)務(wù)回報(bào)的戰(zhàn)略性投入。

但在共享單車深陷泥潭后，AT系的態(tài)度已然轉(zhuǎn)變。

此外，騰訊在游戲業(yè)務(wù)受挫后，開(kāi)始轉(zhuǎn)型回報(bào)更慢的產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)，掏起錢來(lái)可能也越發(fā)謹(jǐn)慎了。

因此，缺乏了AT雙寡的資金輸血，不可能再出現(xiàn)類似滴滴快的那般的燒錢大戰(zhàn)了。

而內(nèi)因，則是因?yàn)轱L(fēng)投機(jī)構(gòu)的募資難度提升，錢袋子越來(lái)越緊了。

投中研究院統(tǒng)計(jì)顯示，2018年上半年，風(fēng)投基金募集規(guī)模同比下降74.59%；完成募集基金數(shù)量同比下降19.51%。Winter is coming！

上述投資人印證了統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)的可靠性，“2018年有不少機(jī)構(gòu)，壓根沒(méi)有完成既定的募資指標(biāo)”。

據(jù)他觀察，2013年前后那一波創(chuàng)立的新生風(fēng)投機(jī)構(gòu)，現(xiàn)在用的錢，不少都是2014年前后的募資，且以追求短期回報(bào)的人民幣基金為主。

人民幣基金一般比較著急變現(xiàn)，很多都是“3+2”的短周期，2014年、2015年的募資，基本上今明兩年到期。他所在基金的其中一位LP，是某上市公司董事長(zhǎng)，也特意提醒，“少聽(tīng)故事，多看業(yè)務(wù)，燒錢的堅(jiān)決不投。”

賽道泡沫：此路不通，行業(yè)團(tuán)滅

燒錢死案例中，還有一部分是幾乎全行業(yè)覆滅，換句話說(shuō)，他們所處的賽道就是偽賽道，商業(yè)模式壓根走不通。

比如2018年幾乎團(tuán)滅的直播答題，比如以畸高高息吸引投資人的互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)平臺(tái)（除了詐騙平臺(tái)）。

2019年3月，一度估值50億的熊貓直播黯然關(guān)門。被王思聰親自邀請(qǐng)擔(dān)任融資副總裁的莊明浩稱，“盡完了人事，發(fā)現(xiàn)天命難違?！?/p>

其實(shí)在直播行業(yè)，比起熊貓之死，更有代表性的是直播答題的全線覆滅——直播答題是真正的偽賽道，曾靠“我撒幣，我樂(lè)意”，一夜之間刷遍朋友圈，各大平臺(tái)聲稱要投入總計(jì)40億資金，這就是一個(gè)典型的靠錢“燒出來(lái)”的互聯(lián)網(wǎng)“風(fēng)口”，

先是沖頂大會(huì)火了，緊接著，映客直播、花椒直播、KK直播、西瓜視頻……各家直播平臺(tái)和短視頻平臺(tái)，聞聲而動(dòng)，全數(shù)殺入，狂撒百萬(wàn)現(xiàn)金吸引用戶。王思聰、張一鳴、周鴻祎、奉佑生，等創(chuàng)始人親自出臺(tái)，斗壕刷臉。

奉佑生自稱撒幣第一人，喊話要撒10個(gè)億。周鴻祎不甘示弱，要“一起撒幣到老，硬杠到底?！?/p>

瘋狂灑下的真金白銀，確實(shí)吸引了不少嘗鮮用戶和羊毛黨。比如，西瓜視頻《百萬(wàn)英雄》首個(gè)百萬(wàn)場(chǎng)，100萬(wàn)參與用戶中僅23人通關(guān)，每人分得4萬(wàn)多元。

風(fēng)行一時(shí)，集體團(tuán)滅，到了春節(jié)之后，直播答題集體涼涼，沒(méi)有一個(gè)留存下來(lái)。到底為什么？

第一，偽商業(yè)模式。

直播答題，模仿的其實(shí)是電視綜藝節(jié)目，只是換了一個(gè)載體，比如《開(kāi)心辭典》《一站到底》等等，其營(yíng)收模式也是廣告。

但為何說(shuō)直播答題的商業(yè)模式行不通？

在《開(kāi)心辭典》里，少數(shù)人參與游戲，帶來(lái)廣告價(jià)值的是電視前數(shù)千萬(wàn)的觀眾。兩者分工清晰：參與者貢獻(xiàn)內(nèi)容，圍觀者貢獻(xiàn)流量，而且，圍觀者除了精神層面的觀看愉悅，并沒(méi)有直接的金錢獎(jiǎng)勵(lì)，因此，這種節(jié)目篩選了真正對(duì)答題節(jié)目感興趣的用戶群體，他們是高粘性用戶，具有長(zhǎng)期商業(yè)價(jià)值。

而直播答題節(jié)目中，用戶無(wú)門檻參與答題，蜂擁而至是基于獎(jiǎng)金獎(jiǎng)勵(lì)，舍得花時(shí)間答題的都是屌絲用戶，他們本身的廣告價(jià)值頗為可疑。此外，參賽者全神貫注于緊張刺激的答題比賽環(huán)節(jié)，哪有時(shí)間和精力去關(guān)注什么冠名廣告？因此，直播答題依賴的廣告變現(xiàn)模式，壓根跑不通。

其次，同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)嚴(yán)重。

直播答題APP，玩法大同小異：平臺(tái)設(shè)置獎(jiǎng)金，然后由一個(gè)明星或名人擔(dān)任主持人負(fù)責(zé)出題，一共十幾道選擇題，分享邀請(qǐng)碼給好友可獲得一次復(fù)活機(jī)會(huì)，答對(duì)全部題目的用戶可以平分獎(jiǎng)金。

同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)之下，燒錢大戰(zhàn)成了唯一可行的競(jìng)爭(zhēng)路徑。最后，由于基本的商業(yè)模式不成立，行業(yè)團(tuán)滅，無(wú)一留存，燒錢越多，損失越大。

在不少創(chuàng)投燒錢史案例中，類似直播答題之類的偽賽道，不算罕見(jiàn)，而全行業(yè)團(tuán)滅的結(jié)局，也足夠慘重。

百里成一的創(chuàng)投行業(yè)，就是一場(chǎng)孤注一擲的冒險(xiǎn)賭局，賭局之上，有人靠牌技取勝，有人以為籌碼多了就能取勝。但如果牌技不行，籌碼越多，虧損越大，即便兩者兼具，他們也需要運(yùn)氣的加持，而最后坐莊的，必然是牌技籌碼運(yùn)氣兼具的那位。

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