蘇寧金融研究院研判雖有政策利好但A股反轉(zhuǎn)道阻且長(zhǎng)

近日，A股上市公司三季報(bào)陸續(xù)披露。10月30日，蘇寧金融研究院發(fā)布的《上市公司三季報(bào)及A股走勢(shì)分析》(下稱“本報(bào)告”)，從估值、業(yè)績(jī)、資金和市場(chǎng)情緒等四個(gè)方面對(duì)A股的現(xiàn)狀加以分析，預(yù)判近期出臺(tái)的一系列利好政策能給A股帶來(lái)一波反彈，但只能緩解A股的持續(xù)下跌，想要反轉(zhuǎn)A股，道阻且長(zhǎng)。而從中長(zhǎng)期看，A股的根本好轉(zhuǎn)還取決于宏觀經(jīng)濟(jì)的改善和A股運(yùn)行制度的改革。

估值已處歷史低位 上市公司業(yè)績(jī)承壓

估值上，指數(shù)和行業(yè)的估值已處于歷史低位。本報(bào)告分析上證綜指、深證成指、上證50、滬深300、中證500和創(chuàng)業(yè)板指歷史PE數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，當(dāng)前各指數(shù)估值水平均處于較低位置。其中，上證綜指、深證成指、滬深300市盈率大約超過(guò)歷史24%;上證50估值水平相對(duì)較高，PE大約超過(guò)歷史36%;中證500和創(chuàng)業(yè)板指PE基本位于歷史最低水平。

從PB數(shù)據(jù)上看，目前各指數(shù)也處于歷史低位。上證綜指和深證成指PB僅僅超過(guò)歷史10%，滬深300市凈率約位于歷史16%，中證500和創(chuàng)業(yè)板指PB基本處于歷史最低水平;而石油石化、傳媒、計(jì)算機(jī)行業(yè)PE水平較高，分別超過(guò)歷史64%、51%和44%，其余行業(yè)PE水平均在歷史40%以下;基礎(chǔ)化工、建材、輕工制造、電力設(shè)備、商貿(mào)零售、房地產(chǎn)以及電子元器件行業(yè)PE水平幾乎處于歷史底部;食品飲料、石油石化、鋼鐵行業(yè)PB水平相對(duì)較高，分別超過(guò)歷史54%、53%、37%;約36%的中信一級(jí)行業(yè)PB水平處于歷史底部，超過(guò)一半的中信一級(jí)行業(yè)PB水平位于歷史3%以下。

業(yè)績(jī)上，本報(bào)告認(rèn)為經(jīng)濟(jì)形勢(shì)疲軟，上市公司業(yè)績(jī)承壓。截至2018年10月14日，共有2000多家上市公司做了業(yè)績(jī)預(yù)告，約有六成以上企業(yè)預(yù)期凈利潤(rùn)較去年有所增長(zhǎng)。分行業(yè)來(lái)看，大部分行業(yè)業(yè)績(jī)預(yù)增企業(yè)占比均在50%以上。非銀、農(nóng)林牧漁、電力及公共事業(yè)目前預(yù)增企業(yè)占比較少，約為7%、35%、43%。以已出凈利潤(rùn)預(yù)告企業(yè)為統(tǒng)計(jì)對(duì)象，并以平均凈利潤(rùn)為基礎(chǔ)測(cè)算凈利潤(rùn)同比增速，發(fā)現(xiàn)約七成企業(yè)凈利潤(rùn)較去年有所增長(zhǎng)，石油石化、商貿(mào)零售、鋼鐵行業(yè)凈利潤(rùn)同比增速居前，分別為192%、117%、86%;通信、農(nóng)林牧漁、電力及公用事業(yè)行業(yè)凈利潤(rùn)同比增速居后，凈利潤(rùn)分別較去年同期下降約93%、44%、21%。

以目前公布的數(shù)據(jù)來(lái)看，上證綜指、深證成指、創(chuàng)業(yè)板指、滬深300、中證500業(yè)績(jī)預(yù)增占比分別為42%、73%、80%、66%、67%。從凈利潤(rùn)上看，由于個(gè)別指數(shù)包含的成分股公布業(yè)績(jī)數(shù)量較少，所以業(yè)績(jī)差距較大。上證綜指、深證成指、創(chuàng)業(yè)板指、滬深300、中證500凈利潤(rùn)同比增速分別為92%、9%、13%、2%、-1%。

資金上，內(nèi)外資金對(duì)A股的看法存在分歧。本報(bào)告考察滬深兩市今年以來(lái)每日主力資金流量，發(fā)現(xiàn)今年主要處于資金流出狀態(tài)。2018年9月以來(lái)，僅有一天資金凈流入，其余時(shí)間均為資金凈流出。截至2018年10月15日，主力資金今年已累計(jì)流出超24000億元;從北向資金流量上看，2018年以來(lái)主要處于資金流入狀態(tài)，但10月以來(lái)北向資金主要以流出為主。截至2018年10月15日，北向資金累計(jì)凈流入約2200億元，僅有53天資金凈流出，其余時(shí)間均為資金凈流入。

市場(chǎng)信心嚴(yán)重不足 A股反轉(zhuǎn)道阻且長(zhǎng)

“市場(chǎng)的信心嚴(yán)重不足。”《上市公司三季報(bào)及A股走勢(shì)分析》從交易行為、指標(biāo)性產(chǎn)品和市場(chǎng)參與主體看法三個(gè)方面來(lái)衡量A股的市場(chǎng)情緒，得出這樣的看法。

融資融券比是從交易行為角度觀察市場(chǎng)情緒的一個(gè)重要指標(biāo)。2018年1月末以來(lái)，融資融券比一路下滑。從指標(biāo)性產(chǎn)品來(lái)看，2018年以來(lái)，封閉式基金的折價(jià)率一直為正且呈現(xiàn)波動(dòng)上升的趨勢(shì)。從2018年9月底到現(xiàn)在，貼水率基本呈現(xiàn)直線上升狀態(tài)。目前貼水率約為16%，為今年以來(lái)最高水平。2018年8月底之前，賣(mài)方推薦指數(shù)一路上升，到高點(diǎn)后在9月上旬加速下降，9月中旬賣(mài)方推薦指數(shù)到達(dá)今年下半年以來(lái)低點(diǎn)，近期有所回升。2018年以來(lái)大宗交易額在震蕩中有所萎縮，但折價(jià)率一直為正。

“今年主導(dǎo)A股走勢(shì)的因素主要有兩個(gè)：一是去杠桿;二是中美貿(mào)易。”本報(bào)告指出，1-9月份的出口數(shù)據(jù)，尤其是對(duì)美出口數(shù)據(jù)非常亮眼，似乎沒(méi)有受到中美貿(mào)易摩擦的影響，之所以出現(xiàn)這種現(xiàn)象，一是因?yàn)?018年的出口訂單基本上在2017年年底就定下來(lái)了，這部分訂單受貿(mào)易摩擦的影響較小;二是因?yàn)槊绹?guó)經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁，需求旺盛;三是因?yàn)椴糠殖隹谄髽I(yè)有搶出口規(guī)避未來(lái)高關(guān)稅的現(xiàn)象。

“中美貿(mào)易摩擦如果得不到解決或者緩和，將對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生二次沖擊——首先是出口的下降，其次是跨國(guó)企業(yè)產(chǎn)業(yè)空間布局的調(diào)整。這種沖擊不僅會(huì)影響出口企業(yè)的效益，而且會(huì)影響就業(yè)。2019年1季度是一個(gè)重要的觀察窗口。”本報(bào)告這樣認(rèn)為。

去杠桿的重點(diǎn)本是國(guó)有企業(yè)和地方政府，但隨著去杠桿的推進(jìn)，資金的風(fēng)險(xiǎn)偏好降低，疊加融資的二元市場(chǎng)結(jié)構(gòu)，最后受傷的是民營(yíng)企業(yè)，尤其是民營(yíng)中小企業(yè)。因此，自2017年以來(lái)A股開(kāi)始偏好大盤(pán)藍(lán)籌股;固定資產(chǎn)投資受去杠桿政策的影響較為顯著，基建部分因?yàn)榫o信用的原因受到的沖擊最大，增長(zhǎng)幾乎停滯;房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)雖然有一定的韌性，但自三季度以來(lái)剔除土地價(jià)格的因素，增長(zhǎng)也難言樂(lè)觀。在消費(fèi)端，家庭部門(mén)杠桿率的提升透支了消費(fèi)能力，這在1-9月份的消費(fèi)數(shù)據(jù)上得到了充分的體現(xiàn)，預(yù)期短時(shí)間內(nèi)消費(fèi)數(shù)據(jù)顯著好轉(zhuǎn)的可能性較低。

再來(lái)看匯率。中美經(jīng)濟(jì)處于不同發(fā)展周期，中美利差在擴(kuò)大。今年以來(lái)，美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)加息，其對(duì)新興市場(chǎng)的抽血效應(yīng)加劇，新興市場(chǎng)國(guó)家的貨幣和經(jīng)濟(jì)普遍承壓。四季度美聯(lián)儲(chǔ)可能還有一輪加息，人民幣貶值壓力將進(jìn)一步加大，可能引發(fā)資金外流。從1-9月A股的資金流向來(lái)看，內(nèi)資凈流出，外資凈流入，但是如果美聯(lián)儲(chǔ)加息、人民幣進(jìn)一步貶值，北上資金可能會(huì)受到影響。

“政策轉(zhuǎn)暖只能緩解A股的持續(xù)下跌，想要反轉(zhuǎn)A股，道阻且長(zhǎng)。”蘇寧金融研究院發(fā)布的《上市公司三季報(bào)及A股走勢(shì)分析》表示，自7月份以來(lái)，相關(guān)的政策處于持續(xù)的調(diào)整過(guò)程中，政策的暖風(fēng)一直在吹。但這輪的政策刺激，效果可能不及以往，主要的原因是政策寬松、貨幣寬松無(wú)法帶來(lái)信用寬松。“近期出臺(tái)的一系列利好A股的政策能帶來(lái)一波反彈，但從中長(zhǎng)期看，A股的根本好轉(zhuǎn)還取決于宏觀經(jīng)濟(jì)的改善和A股運(yùn)行制度的改革。”

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