富途證券丨陌陌年報(bào)解讀：“荷爾蒙”就是驅(qū)動(dòng)力

在互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)普遍面對(duì)業(yè)績下滑的挑戰(zhàn)下,中國移動(dòng)社交平臺(tái)陌陌交出了一份優(yōu)秀的答卷。

2018年4季度,陌陌實(shí)現(xiàn)凈營收達(dá)38.439億元人民幣(5.59億美元),同比增長50%,不按照美國通用會(huì)計(jì)準(zhǔn)則計(jì)量的凈利潤為8.874億元人民幣(約1.291億美元),同比增長22%,總月活躍用戶數(shù)(MAU)同比增 14.33 %至1.133億,直播視頻服務(wù)和增值服務(wù)的付費(fèi)用戶總數(shù)(除去重復(fù)計(jì)算)也達(dá)到1300萬,環(huán)比增長4%,其中探探付費(fèi)用戶為390萬。

　　(行情來源:富途牛牛)

根據(jù)Bloomberg上15位分析師對(duì)陌陌2018年Q4的營收預(yù)測(cè)為5.3億美元,而Q4的每股收益0.52美元,陌陌的成績單可以說超出了機(jī)構(gòu)預(yù)期。資本市場(chǎng)上也給出了相應(yīng)的反應(yīng),在盤前一度陌陌股價(jià)大漲10%。

那么究竟是哪些業(yè)務(wù)促成了陌陌的業(yè)績?cè)鲩L呢?

宏觀經(jīng)濟(jì)挑戰(zhàn)下,直播業(yè)務(wù)堅(jiān)守陣地

　　(數(shù)據(jù)來源:公司財(cái)報(bào))

在陌陌的主營業(yè)務(wù)收入構(gòu)成中,總共分為5項(xiàng),分別是直播服務(wù)、增值服務(wù)、移動(dòng)營銷和移動(dòng)游戲以及其他收入。對(duì)于互聯(lián)網(wǎng)用戶而言,通常對(duì)該公司旗下兩款社交APP產(chǎn)品陌陌和探探較為熟悉。實(shí)際上在2017年全年直播服務(wù)營收占據(jù)了陌陌總營收的83%,到2018年呈現(xiàn)緩慢下降趨勢(shì),但還是其業(yè)績的主要貢獻(xiàn)項(xiàng)目。

　　(數(shù)據(jù)來源:公司財(cái)報(bào))

2018年Q4陌陌直播服務(wù)營收29.592億元(約4.304億美元),與2017年同期的3.28億美元相比增長了31%,占總營收的76.9%。財(cái)報(bào)中提到直播服務(wù)營收的增長,主要由于直播服務(wù)付費(fèi)用戶的增長,以及每季度的付費(fèi)用戶平均收入(ARPU)也有所增長。

實(shí)際上近兩個(gè)季度開始,付費(fèi)用戶的具體細(xì)分?jǐn)?shù)據(jù)和ARPU,陌陌已經(jīng)不再公開披露。那么陌陌直播收入的這個(gè)表現(xiàn)是好是壞呢,我們可以參考一下競(jìng)品YYlive的數(shù)據(jù)。

　　(數(shù)據(jù)來源:公司財(cái)報(bào))

在剔除虎牙業(yè)務(wù)的情況下,YY的直播業(yè)務(wù)走勢(shì)如上表?？梢钥吹?在2018年中YYlive的直播營收仍然在增長,但同比增速在2018年Q3、Q4兩個(gè)季度為15%和10%,明顯放緩了增長速度。而2018Q3、Q4YYlive付費(fèi)用戶數(shù)同比增速也在相應(yīng)下滑,分別為15.2%和10%。對(duì)于YY的直播業(yè)務(wù)而言可以說近兩個(gè)季度呈現(xiàn)出「天花板」已近的感覺。

　　(數(shù)據(jù)來源:公司財(cái)報(bào))

我們看看每季度的付費(fèi)用戶平均收入(ARPU),YYlive是自2017年3季度開始基本停滯,穩(wěn)定在100-110美元/人的區(qū)間。而陌陌的ARPU在2018年Q1、Q2也只有不到5%的環(huán)比增速。可以推測(cè)在2018年宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)整和國內(nèi)社會(huì)消費(fèi)下滑明顯的趨勢(shì)下,提高單個(gè)用戶的收入貢獻(xiàn)在真人秀直播中已經(jīng)比較困難。陌陌的直播營收同比增速也在下滑,但沒有YY那么嚴(yán)重,仍保持30%以上,在吸引用戶方面還是非常優(yōu)秀的。

圍繞社交打造產(chǎn)品,業(yè)績?cè)鲩L靠增值

　　(數(shù)據(jù)來源:公司財(cái)報(bào))

增值服務(wù)收入主要包括會(huì)員服務(wù)、虛擬禮物以及付費(fèi)社交服務(wù)。 2018年第四季度的增值服務(wù)總收入為人民幣7.22億元(1.051億美元),較2017年同期的人民幣1.94億元同比增長262%,占總營收比例18.78%,繼上個(gè)季度再次創(chuàng)下歷史新高。財(cái)報(bào)中提到增長主要是虛擬禮品業(yè)務(wù)在陌陌應(yīng)用程序上的持續(xù)增長,陌陌在2018Q4加大了圍繞著提高社交體驗(yàn)而伴生的付費(fèi)服務(wù)。當(dāng)然也提到了探探的業(yè)績并表,但財(cái)報(bào)中強(qiáng)調(diào)影響較小。

直播雖然占據(jù)陌陌營收大頭,但社交屬性才是陌陌與其他直播平臺(tái)的最大區(qū)別。

陌陌CEO唐巖在2018年底曾經(jīng)提到探探、增值服務(wù)與直播相比更加扁平化,屬于小額消費(fèi),幾乎完全不受宏觀經(jīng)濟(jì)的周期影響?，F(xiàn)在Q4增值服務(wù)的高增長也印證了他的說法。陌陌連續(xù)幾個(gè)季度的盈利增長,很大程度上來源于平臺(tái)此前在快聊、社交小游戲以及聊天室中推出的付費(fèi)產(chǎn)品。這些付費(fèi)產(chǎn)品均以「虛擬禮物」的形式出現(xiàn),讓社交體驗(yàn)更加有趣、新鮮,也讓平臺(tái)的變現(xiàn)工具更加豐富。

用陌陌聯(lián)席總裁王力的話來講就是,3億的千禧「荷爾蒙」無處釋放。年輕人陌生社交剛需一直都在,而增值服務(wù)收入的增長取決于能否做出滿足需求的產(chǎn)品。

　　(數(shù)據(jù)來源:公司財(cái)報(bào))

盡管財(cái)報(bào)不再單獨(dú)披露陌陌增值服務(wù)付費(fèi)用戶數(shù),陌陌APP的總付費(fèi)用戶數(shù)在2018年Q4同比增長17%至910萬,用戶付費(fèi)率(付費(fèi)用戶數(shù)/月活躍用戶)基本穩(wěn)定維持在8%的水平。Q4探探的付費(fèi)用戶數(shù)則達(dá) 390萬,環(huán)比增長30萬人。

其他業(yè)務(wù)占比仍在縮減

移動(dòng)營銷、手游以及其他業(yè)務(wù),目前來看從2015年以來占據(jù)總收入比重持下降趨勢(shì),由2015年的55.2%降到2018年Q4的4.2%。

其中移動(dòng)營銷收入在2018年Q4為人民幣1.22億元(1780萬美元),比2017年同期的人民幣1.44億元人民幣減少了15%。財(cái)報(bào)中指出移動(dòng)營銷收入的減少主要是由于客戶對(duì)廣告投入的需求減少所致。2018年Q4手機(jī)游戲收入為人民幣2.5億元(370萬美元),較2017年同期的人民幣4.56億元人民幣減少44%。游戲收入減少的主要原因是游戲付費(fèi)用戶的減少。Q4的其他服務(wù)收入1.4億人民幣,主要來自Phanta City《幻樂之城》的收入,Phanta City是陌陌與湖南衛(wèi)視聯(lián)合制作的一檔電視綜藝節(jié)目。

這幾塊業(yè)務(wù)體量較小,凸顯公司未來戰(zhàn)略還是著重發(fā)展直播和增值業(yè)務(wù),就不詳細(xì)展開了。

慷慨分紅源于好現(xiàn)金流,低估值凸顯投資價(jià)值

唐巖講過陌陌的商業(yè)模式擁有良好的經(jīng)營杠桿和強(qiáng)勁的現(xiàn)金流。果不其然,此次Q4財(cái)報(bào)宣布了每ADS派發(fā)0.62美元,即每股普通股派發(fā)0.31美元的特別現(xiàn)金股利方案。有底氣大方分紅自然源于賬上有錢,截至2018年12月31日,陌陌持有的現(xiàn)金和現(xiàn)金等價(jià)物、定期存款和短期投資人民幣112.926億元(約合16.424億美元),相較于2017年同期的69.047億元,增長63.66%。

　　(數(shù)據(jù)來源:公司財(cái)報(bào))

而對(duì)比北美版「探探」(matchgroup)的業(yè)績和市場(chǎng)估值,顯然陌陌更優(yōu)。2018年Q4營收和利潤,陌陌要高出1.02億美元和0.15億美元,但動(dòng)態(tài)市盈率陌陌僅為其一半。

陌陌CEO唐巖曾經(jīng)預(yù)測(cè)2018年全年總營收在較為復(fù)雜的宏觀環(huán)境下同比增長42% - 46%。結(jié)果出爐是以51%的成績超額的完成了,所以可以預(yù)見未來2019年Q1的增長預(yù)測(cè)28%-32%也是保守估算,完成也是不難的。

退一步說,剔除業(yè)績?cè)鏊儆绊?目前陌陌的估值也是極具吸引力的。

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