富途證券丨比亞迪年報(bào)解讀：新產(chǎn)品超預(yù)期，經(jīng)營(yíng)質(zhì)量好轉(zhuǎn)

3月27日,比亞迪公布了18年業(yè)績(jī),營(yíng)收1301億元,凈利潤(rùn)28億元,同比-32%,和之前預(yù)告基本一致。另外,公司預(yù)計(jì)今年1季度凈利潤(rùn)7-9億元,同比增長(zhǎng)5-7倍,這個(gè)數(shù)據(jù)很亮眼,但其實(shí)從年初銷量是可以猜到,所以也是預(yù)期之內(nèi)。

雖然業(yè)績(jī)下滑,但這不是本次年報(bào)的關(guān)注點(diǎn)。相反,新車(chē)型巨大成功、經(jīng)營(yíng)壓力顯著改善,都顯示公司目前發(fā)展勢(shì)頭十分強(qiáng)勁。

一、主要經(jīng)營(yíng)指標(biāo)

1)比亞迪18年銷售汽車(chē)52.1萬(wàn)輛,同比增長(zhǎng)47%,尤其新能源車(chē)24.8萬(wàn)輛,同比暴漲125%,遠(yuǎn)超行業(yè)62%的增速。

2)營(yíng)收1301億元,同比+23%,凈利潤(rùn)28億元,同比-32%。按產(chǎn)品分,汽車(chē)業(yè)務(wù)760億,同比+34%,手機(jī)組裝422億,同比+4%,二次充電電池90億,同比+2%,三項(xiàng)業(yè)務(wù)占比分別58.4%、32.5%和6.9%。

3)毛利率16.4%,下降2.6pct。其中汽車(chē)業(yè)務(wù)毛利率19.78%,下降4.53pct,主要受補(bǔ)貼退坡影響,手機(jī)部件毛利率12.59%,下降0.5pct,原因是行業(yè)需求疲弱及競(jìng)爭(zhēng)加劇。

4)總體費(fèi)用率8.84%,下降0.9pct,實(shí)質(zhì)是銷售費(fèi)用里運(yùn)雜費(fèi)轉(zhuǎn)至成本導(dǎo)致。財(cái)務(wù)費(fèi)用率上升明顯,主要是利息支出增加,18年公司借款/發(fā)債規(guī)模繼續(xù)上升。

5)研發(fā)投入85億,同比大增36%,其中費(fèi)用化49.9億,資本化35.5億,研發(fā)投入占營(yíng)收比例6.56%,高于一般合資品牌5%的水平。

6)總資產(chǎn)1945億,凈資產(chǎn)607億,負(fù)債率69%,ROE 5%,下滑2.8pct。

7)經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流125億,同比增加90%,主要是新能源車(chē)銷量大增推動(dòng)?，F(xiàn)金流改善支撐投資活動(dòng)資金需求,大幅緩解經(jīng)營(yíng)壓力。期末現(xiàn)金22億,同比增加40%。

8)期末應(yīng)收賬款493億,較去年519億有所減少。

總結(jié)一下:雖然從盈利角度,公司業(yè)績(jī)繼續(xù)下滑,但主要是補(bǔ)貼退坡影響,這是行業(yè)發(fā)展必須經(jīng)歷的陣痛期,所以大家應(yīng)該抓小放大,把握新能源大勢(shì),對(duì)短期波動(dòng)給予更多寬容。撇開(kāi)業(yè)績(jī),關(guān)注點(diǎn)更應(yīng)該落在產(chǎn)品和經(jīng)營(yíng)改善上。

成長(zhǎng)性上,新能源車(chē)銷量繼續(xù)高增長(zhǎng),市場(chǎng)份額擴(kuò)大至20%,尤其新王朝車(chē)型已經(jīng)建立起超越其他自主新能源的顯著優(yōu)勢(shì),比亞迪明顯是這條賽道上最確定的公司。經(jīng)營(yíng)方面,對(duì)外供應(yīng)動(dòng)力電池,強(qiáng)化產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力。剝離低附加值零部件業(yè)務(wù)、集中資源在核心三電,也進(jìn)一步強(qiáng)化了技術(shù)優(yōu)勢(shì),反應(yīng)在產(chǎn)品上則是新一輪王朝車(chē)型的爆發(fā)。同時(shí)因?yàn)樾萝?chē)熱銷,經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流大幅增加、應(yīng)收賬款減少,意味著公司經(jīng)營(yíng)壓力改善、發(fā)展質(zhì)量好轉(zhuǎn)。

二、經(jīng)營(yíng)回顧

分季度看,比亞迪去年經(jīng)營(yíng)是比較曲折的。第一、二季度分別只有1億和3.8億的凈利潤(rùn),同比減少7到8成,直到下半年新車(chē)型推出,公司在銷量和盈利上才開(kāi)始回暖。

去年5月元EV上市,6月新唐上市(插混/燃油版),8月宋改款上市,9月新秦上市(燃油/插混/純電),這幾款車(chē)后續(xù)銷量全部上升到8000-10000臺(tái),并帶動(dòng)公司整體新能源車(chē)從7月開(kāi)始迅速攀升。

從銷量看,比亞迪去年的新車(chē)表現(xiàn)無(wú)疑是遠(yuǎn)超市場(chǎng)預(yù)期,思考里面的原因,主要有2點(diǎn)。一個(gè)是外觀提升,以新唐為例,這款車(chē)被稱為新能源版漢蘭達(dá),外觀不遜20-30萬(wàn)的合資車(chē)。另一個(gè),也是最關(guān)鍵的,新一輪王朝車(chē)型的產(chǎn)品力開(kāi)始大幅超越其它自主新能源車(chē)。在核心「三電」技術(shù)上,比亞迪無(wú)疑是自主最強(qiáng)的,在這個(gè)優(yōu)勢(shì)前提下,公司經(jīng)歷數(shù)次迭代和改進(jìn)后,終于在去年爆款跌出。

觀察營(yíng)運(yùn)資本細(xì)分?jǐn)?shù)據(jù),會(huì)發(fā)現(xiàn)18年比亞迪經(jīng)營(yíng)規(guī)模有所擴(kuò)大,尤其是存貨大幅增加,年報(bào)解釋為主要是汽車(chē)業(yè)務(wù)需求增加所致。直白點(diǎn)講,就是公司汽車(chē)產(chǎn)品銷情很好,導(dǎo)致為生產(chǎn)、銷售儲(chǔ)備的原材料,產(chǎn)成品大幅增加,期末存貨增加同時(shí)也暗示公司對(duì)今年汽車(chē)銷量樂(lè)觀。

2018年資本開(kāi)支139億,去年是146億,長(zhǎng)期資產(chǎn)凈增額49億,可見(jiàn)公司投資還是維持在很高的水平。橫向比較的話,這個(gè)力度是遠(yuǎn)大于傳統(tǒng)車(chē)企的,比如吉利是75億,長(zhǎng)城是67億。

新車(chē)型熱銷使得經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流大幅增長(zhǎng),一定程度改善經(jīng)營(yíng)壓力。

所以不管是從銷量,還是經(jīng)營(yíng)規(guī)?？?比亞迪的表現(xiàn)證明了新能源是當(dāng)下最具成長(zhǎng)彈性的汽車(chē)行業(yè)細(xì)分領(lǐng)域,尤其是新王朝車(chē)型帶來(lái)強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力、強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)意愿后,公司繼續(xù)加大投入,這和傳統(tǒng)車(chē)行業(yè)反差明顯。

展望2019年前景,今年比亞迪仍有多款新車(chē)型投放,所以銷量大概率保持高增長(zhǎng)。今年比亞迪新車(chē)包括唐EV、宋Max(DM/EV)、新宋(燃油/DM/EV)、新車(chē)e1、新車(chē)S2。如果具體到各季度,一季度數(shù)據(jù)已經(jīng)擺著了,3-6月由于是補(bǔ)貼過(guò)度期,肯定會(huì)刺激新能源車(chē)銷售,緊接著第三、四季度又到了傳統(tǒng)旺季,所以今年比亞迪各季度銷量都會(huì)有比較大的增幅。電池產(chǎn)能方面,今年新增14GWH,因此不但自身供給無(wú)憂,甚至可以大規(guī)模供貨其他主機(jī)廠。

雖然3月26日剛落地了新的補(bǔ)貼政策,并且比亞迪車(chē)型對(duì)應(yīng)退坡幅度在約50%,但憑借強(qiáng)勁的銷量增長(zhǎng)、成本壓縮,保守預(yù)估全年業(yè)績(jī)比18年增長(zhǎng)25%至35億,對(duì)應(yīng)19年41倍PE,繼續(xù)享受新能源溢價(jià)。當(dāng)然了,不管怎么樣,現(xiàn)階段相信公司還是以份額、銷量作為優(yōu)先目標(biāo),只要能在競(jìng)爭(zhēng)中存活下來(lái)并不斷壯大,那么利潤(rùn)始終是跑不掉的。大家看好比亞迪押注的是長(zhǎng)期的確定性機(jī)遇,自然不應(yīng)該對(duì)短期業(yè)績(jī)過(guò)度嚴(yán)苛。

對(duì)了,今晚是比亞迪的春節(jié)新品發(fā)布會(huì),預(yù)計(jì)會(huì)公布多款新車(chē)的具體性能參數(shù)和價(jià)格,大家可以關(guān)注下。個(gè)人有個(gè)猜測(cè),就是比亞迪從去年的新車(chē)開(kāi)始,可能在定價(jià)上已經(jīng)考慮到今年的補(bǔ)貼退坡因素,比如秦pro EV售價(jià)高達(dá)17萬(wàn)以上,昨晚比亞迪還宣布在補(bǔ)貼退坡后,王朝系列車(chē)型售價(jià)維持不變,所以至少在銷售上,公司不會(huì)受到負(fù)面影響。

三、需要關(guān)注的風(fēng)險(xiǎn)

最后提幾點(diǎn)需要關(guān)注的點(diǎn)。

產(chǎn)品方面,新王朝系列車(chē)型的外觀提升很顯著,大家也都給予肯定,但是內(nèi)飾水平卻還是停滯不前,有人說(shuō)新唐外觀是30萬(wàn)級(jí)別的,但內(nèi)飾卻停留在10萬(wàn)檔次,用材塑料感強(qiáng)、甚至是使用假縫線。對(duì)比領(lǐng)克01混動(dòng)車(chē)型,兩者差距真的很大。所以如果比亞迪要繼續(xù)維持產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力,讓銷量再上一個(gè)量級(jí),內(nèi)飾將是下一步要解決的重點(diǎn)。

業(yè)務(wù)方面,云軌暫時(shí)還未看到大規(guī)模商業(yè)落地。

財(cái)務(wù)方面,巨大的應(yīng)收賬款占據(jù)了比亞迪大量的營(yíng)運(yùn)資金,這導(dǎo)致公司現(xiàn)金流一直不太好,所以只能一直進(jìn)行借款/債務(wù)融資,這又帶來(lái)較大的償債壓力和巨額財(cái)務(wù)費(fèi)用。希望隨著經(jīng)營(yíng)好轉(zhuǎn),這塊能有優(yōu)化。

來(lái)源:富途

風(fēng)險(xiǎn)提示:上文所示之作者或者嘉賓的觀點(diǎn),都有其特定立場(chǎng),投資決策需建立在獨(dú)立思考之上。富途將竭力但卻不能保證以上內(nèi)容之準(zhǔn)確和可靠,亦不會(huì)承擔(dān)因任何不準(zhǔn)確或遺漏而引起的任何損失或損害。

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