海瀾之家擴張布局之惑 資金鏈緊繃慌了眾投資者

（原標題：海瀾之家擴張布局之惑 資金鏈緊繃慌了眾投資者）

庫存是服飾企業(yè)最重要的健康度指標，如果庫存過高，企業(yè)流動資金將會直接受到影響，同時高庫存代表老貨的占比很高，這個問題不解決，未來在經(jīng)營方面很可能會出現(xiàn)問題。

“海瀾之家，男人的衣柜”，“一年逛兩次海瀾之家”。說起海瀾之家（600398.SH），很多人都對男星印小天在廣告中魔性的舞蹈和上述廣告語印象深刻。

而作為上市公司，海瀾之家引發(fā)關(guān)注的卻是另一個問題。近日，公司發(fā)布了2017年半年報，其中高昂的存貨金額引發(fā)了業(yè)界和投資者的廣泛討論。

海瀾之家目前是什么經(jīng)營模式？為何會產(chǎn)生那么多的庫存？又將怎樣處理呢？為解答投資者的上述疑問，《投資者報》記者近日聯(lián)系到公司相關(guān)負責人，但截至規(guī)定時間，并未收到相應(yīng)解釋。

代銷模式下的風(fēng)險

據(jù)海瀾之家發(fā)布的2017年半年報顯示，其報告期內(nèi)營收92.53億元，同比增長5.5%，凈利潤18.75億元，同比增長5.7%。

但在業(yè)績有所增長的情況下，海瀾之家的存貨卻高得令投資者擔憂。據(jù)其上半年數(shù)據(jù)顯示，存貨量高達86.75億元，其中，庫存商品為57.92億元?；乜赐陻?shù)據(jù)，2015年公司存貨95億元、2016年86億，都超過總資產(chǎn)比例的40%。而統(tǒng)計A股38家上市服裝企業(yè)發(fā)布的2016年年報，期末存貨總量為353.96億元，占總資產(chǎn)比值平均為21%。

公司為何存貨這么高？據(jù)海瀾之家稱，是因為自己“獨特的經(jīng)營模式”和“較強的議價能力”。這又如何解釋呢？

海瀾之家走的路子被業(yè)內(nèi)人士稱為“輕資產(chǎn)”，與快時尚品牌HM、ZARA類似。

這種模式主要是“總部品牌管理+生產(chǎn)外包+總庫物流+連鎖銷售”。加盟商開設(shè)新店時，由加盟商負責店鋪裝修費用、租金費用、水電氣費用、物業(yè)費用、店鋪人員工資等開支，海瀾之家則全權(quán)負責門店的運營，包括管理和營業(yè)人員的培訓(xùn)、錄用、薪酬，店面的鋪貨、換貨以及店面裝修等，實現(xiàn)“千店一面”的要求，也就是說，海瀾之家更多是通過加盟商的錢來擴張布局。

在這種模式下，海瀾之家近年已在全國31個省(自治區(qū)、直轄市)開店達5491家，堪稱遍地開花。但對于這種模式，有業(yè)內(nèi)人士提出疑問，認為“在這種模式下，企業(yè)不會關(guān)注消費者和服裝質(zhì)量本身，而是更關(guān)注加盟商。”

在這種模式下，存貨跌價如何計提就成為了一個重要問題。據(jù)公司2017年中報計提跌價準備2.30億元，約占存貨的4%。但其他同業(yè)上市公司對此數(shù)據(jù)貌似更為保守，七匹狼（002029.SZ）、九牧王（601566.SH）、日播時尚（603196.SH）等服裝企業(yè)，跌價準備比例分別為49.4%、10.3%、19.7%。

此外，在存貨中，海瀾之家委托代銷商品數(shù)額同樣不小，達24.57億元，但僅計提0.4億元左右的跌價準備，比例大概在1.6%。

委托代銷模式，即海瀾之家將自己的產(chǎn)品委托給加盟商銷售，根據(jù)相關(guān)條款，加盟商并不承擔存貨滯銷風(fēng)險。也就是說，在海瀾之家的委托代銷模式下，存貨風(fēng)險不在加盟商身上。

資金鏈緊繃的背后

那么，海瀾之家這樣的計提比例，是否合理呢？

對此問題，海瀾之家在半年報中稱，“公司對供貨商有較強的議價能力?！迸c多數(shù)自產(chǎn)自銷服裝企業(yè)不同，海瀾之家所售商品是從全國上千家服裝企業(yè)(即供貨商)賒賬訂貨而來，同時海瀾之家與供應(yīng)商簽訂有滯銷商品可退貨條款。這無異于海瀾之家將庫存商品及委托代銷商品的滯銷風(fēng)險，間接轉(zhuǎn)嫁給上游供貨商。

有業(yè)內(nèi)人士稱：“海瀾之家與供應(yīng)商這樣的條款確實可以降低其存貨風(fēng)險，因為庫存中很大比例是滯銷款，海瀾之家則把這部分轉(zhuǎn)移給了上游供應(yīng)商，代工廠壓力比較大。”

但就目前海瀾之家的做法來看，想要讓供貨商承擔全部風(fēng)險，也顯然不太可能。中報顯示，海瀾之家旗下子公司海一家也參與到尾貨的處理，共同承擔滯銷風(fēng)險。

不過，海瀾之家與供應(yīng)商簽訂的這一協(xié)議，在2011年上市之時，還沒有這樣強勢。根據(jù)此前海瀾之家招股書，公司稱，商品的主要風(fēng)險由公司承擔，只有因產(chǎn)品質(zhì)量問題被消費者退貨或者因其他供應(yīng)商方面的原因而出現(xiàn)滯銷的產(chǎn)品，才會退回供應(yīng)商。此外，海瀾之家還提及公司退貨率較低，供應(yīng)商事實上并未承擔較大的存貨風(fēng)險。

為何僅僅五六年時間，公司就對供貨商有這樣大的控制權(quán)？目前，海瀾之家的負債中有大部分是欠供貨商的貨款以及加盟商交的保證金。也就是說，如果上游出現(xiàn)問題或信任危機，海瀾之家的整個資金鏈則面臨很大的風(fēng)險。對此，公司是否已找到合適的風(fēng)險管控措施，還未可知。

外界有評論稱，產(chǎn)品的優(yōu)劣對海瀾之家似乎并不重要，重要的是能將供應(yīng)商的貨款賬期壓多久及店面規(guī)模擴張的速度，才是海瀾之家賺錢的關(guān)鍵。海瀾之家更像是金融類企業(yè)，而非服飾類企業(yè)。

國金證券紡織行業(yè)高級分析師曾表示，“服裝企業(yè)由于要適應(yīng)消費者的需求，不斷地推出新品，所以不可能停止生產(chǎn)原料進口和暫停生產(chǎn)，所導(dǎo)致的結(jié)果就是存貨金額越來越大。在營收和凈利潤都繼續(xù)保持高速增長之際，海瀾之家這樣的庫存數(shù)據(jù)凸顯公司的隱憂?！?/p>

“庫存是服飾企業(yè)最重要的健康度指標，如果庫存過高，企業(yè)流動資金將會直接受到影響，同時高庫存代表老貨的占比很高，為此會影響終端銷售狀態(tài)，老貨出不去新貨進不來，終端效益會受到巨大的影響。如果高庫存問題不解決，未來在經(jīng)營方面將會出現(xiàn)問題。”

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