Netflix季報后暴跌 成長性的故事還講得下去么？

奈飛(NASDAQ:NFLX)Q2訂閱數(shù)增長不及預期，暴跌12%。盈利多少對華爾街暫時都不重要（不要看PE），對于Netflix來說，長期以來，靠的是成長性的故事續(xù)命。因為這個坑，Netflix債臺高筑，一旦增長不如預期，估值坍塌風險極高；而控制風險最有效的手段就是繼續(xù)加大內容投入，坑也因此越挖越深，不知道什么時候是頭。

感謝這些公司巨資創(chuàng)作優(yōu)質的影視作品，但好公司和好的投資標的可能不是一回事兒。具體來看Q2季報：

1，訂閱數(shù)增長乏力，本土訂閱數(shù)負增長

致使 Netflix 暴跌的原因主要是二季度付費訂閱數(shù)增長大不如預期，實際凈增長270萬訂閱數(shù)，遠低于此前公司預期的500萬凈增值，較上一季度凈增長960萬，和上年同期凈增長550萬，也低很多。

管理層在電話會議中解釋稱，公司對付費訂閱數(shù)增長數(shù)額的預期，很難做到精準，以前也不咋準，每年都有實際增長值低于預期的時候（如上圖），而且今年Q1凈增長值比較高，Q2有回拉也是正常的，建議投資者看淡。

可以有誤差，能理解，但Q2實際值與預期差距有點大，并且，美國本土付費訂閱數(shù)出現(xiàn)了負增長，還是非常容易讓人聯(lián)想到天花板的。Q2北美地區(qū)訂閱數(shù)6010萬，較上一季度出現(xiàn)13萬下滑，公司預計第三季度本土地區(qū)訂閱數(shù)凈增長80萬，也明顯低于上一季度174萬和上年同期100萬的凈增長值。

海外會員數(shù)9146萬，Q2凈增長283萬，同樣明顯低于上個季度786萬和上年同期458萬的凈增長值，公司預計下個季度海外地區(qū)訂閱數(shù)凈增長恢復到620萬。

Q2 訂閱數(shù)增長放緩的原因如下：a）Netflix今年上調了美國本土地區(qū)的價格，標準套餐價格由10.99美元漲到12.99美元，Netflix的高級套餐費用（允許用戶在四個高清屏幕上播放流媒體內容）從每月13.99美元增加到15.99美元，基本套餐從7.99美元增加到8.99美元；b）Q2上線新內容較少，Q3《怪奇物語3》上線將帶動訂閱數(shù)回升；c）Q1訂閱數(shù)凈增長太猛，也可能也是受調價消息影響，提前透支了Q2的增長；d）另外，在Netflix宣布漲價的同時，Hulu下調了訂閱價格，訂閱費（含廣告）從7.99下降至5.99美元，可能截走了一部分Netflix用戶。

2，漲價不是什么大事，核心還是內容為王

Netflix月費漲2塊錢，影響到底有多大？老美真的這么在意2美元嗎？如果有《紙牌屋》這樣的經典作品持續(xù)上線撐場，用戶會因為2美元漲價取消訂閱？想想也不可能。更何況與同類型產品相比，Netflix的定價是公道的，AT&T旗下HBO Now流媒體服務每月訂閱費為14.99美元，Hulu的無廣告套餐月費為11.99美元；根據(jù)Leichtman Research Group的市場調查，美國有線電視有線電視用戶平均月花費$85，衛(wèi)星電視用戶每月花費$100。

Netflix每年斥巨資投入原創(chuàng)，如果能保證持續(xù)優(yōu)質的內容輸出，想必用戶是不會在乎這2塊3塊錢的。像《權力的游戲》這樣的經典作品，單集制作成本高達1000萬美元，第八季的單集成本更是高達1500萬美元，每月花個10多美元欣賞這樣的史詩級巨作，用戶只賺不虧。也確實需要用戶承擔合理的費用，來支撐這些有初心的制片人高質量內容創(chuàng)作的持續(xù)性。

Netflix已經通過一系列原創(chuàng)神劇，證明了創(chuàng)作實力和行業(yè)地位。2018年艾美獎上，Netflix獲得112項提名，首次超越了HBO的108項，終結了HBO 17年來雄踞艾美獎提名獎項數(shù)榜首的歷史。但這種品牌認知，和老牌傳媒公司相比，仍然不具有特殊優(yōu)勢，華納將于2020年上線流媒體平臺HBO MAX，迪士尼的流媒體服務Disney+ 也將于今年年底上線，與此同時，這些傳統(tǒng)影視巨頭授權給Netflix播放的頭部作品，也會陸續(xù)抽離。

未來，各個流媒體平臺之間的競爭會越來越集中在內容，尤其是原創(chuàng)內容上。然而，和這些老牌傳媒公司相比，Netflix的原創(chuàng)內容庫，太小了，當傳媒老大哥掉轉頭帶著豐富且優(yōu)質的內容庫沖進流媒體戰(zhàn)場，遠比一個靠技術起家的流媒體播放渠道卷進制片業(yè)戰(zhàn)場勝算要高。

根據(jù)市場調研公司尼爾森的調查數(shù)據(jù)來看，第三方授權的劇集占據(jù)了Netflix用戶觀看時間的72%，平臺上最受歡迎的劇集前十中，只有2個是Netflix原創(chuàng)，其余8個全是來自于其他平臺授權。NBC環(huán)球授權的《辦公室》和由華納授權的《老友記》占據(jù)第一和第二的位置。Netflix的用戶，迪士尼的內容占據(jù)了19%的用戶觀看時間，NBCUniversal占19%，華納占17%。

光這三家公司的內容就已經占據(jù)了Netflix 55%的觀看時間，如果他們的頭部內容陸續(xù)抽離Netflix，對平臺的用戶留存將產生非常大的影響。也因此，Netflix在原創(chuàng)內容花費上，異常激進，去年內容投入120億美元，今年計劃投入150億美元，相比之下，HBO的內容投入大約在20億美元/年。正是因為HBO原創(chuàng)內容庫足夠豐富，每年保證有一定的優(yōu)質內容輸出即可，而面對傳統(tǒng)巨頭的內容抽離趨勢，Netflix要加速豐富原創(chuàng)內容庫，這種激進投入的策略，可能要持續(xù)到Netflix對優(yōu)質的原創(chuàng)內容數(shù)量有了安全感之后，才會有所改變。這也解釋了當下Netflix內容投入金額和資產負債率高的合理性。

3，增長的故事怎么繼續(xù)往下講

首先，公司在原創(chuàng)的投入決心上不會變，其實也沒有退路，缺乏原創(chuàng)的獨立流媒體平臺價值有限，已經是不用被證明的事實了，除了亞馬遜這種，可以將流媒體服務打包在會員體系內，原創(chuàng)少一點對公司而言不致命。那么，保持一定水準的原創(chuàng)內容持續(xù)輸出下，用戶增長和用戶續(xù)訂是可以預期的。

其次，季報有披露關于本土和海外地區(qū)運營效率的數(shù)據(jù)，本土地區(qū)變現(xiàn)效率明顯高于海外，主要是本土收費比海外高，以及海外市場投入比本土高導致的。但是這個效率上的差距是可以填補的，因為Netflix的新獲客和續(xù)費，本質上靠的并不是市場投放行為，而是內容口碑。當其產品進入新市場，前期需要一個市場接受的過程，從而使前期市場投放效率偏低，但這是暫時性的，可以通過內容口碑和內容體驗，逐漸彌補與本土市場的差距；但如果內容產出跟不上或者水土不服，用戶取消訂閱分分鐘，前期的投放金額仍然是白搭。

遠期可以期待就是，內容庫足夠豐富后的，內容開支收縮、用戶續(xù)訂良好、以及漲價這些了。這里需要說明的是，美國的影視產業(yè)，優(yōu)質的影視作品和IP的變現(xiàn)持續(xù)性很強，比如《老友記》至今仍然是Netflix上最受歡迎的內容之一，Netflix獲得《老友記》的播放權每年要花費1億美金，還有迪士尼旗下的各大IP，年年都在為公司創(chuàng)造現(xiàn)金流。

所以內容庫，尤其是優(yōu)質內容數(shù)量和優(yōu)質IP的生命力和造血能力是比較高的，Netflix如果堅持用心打造經典，這個投入的回報是可以預期的，只不過需要很長時間，Netflix的庫啥時候才能足夠豐富，就真的不知道了。作為投資者，耐心持有它的前提就是訂閱數(shù)增長的持續(xù)性，因為它直觀反映了高投入的價值，多燒點錢或者盈利規(guī)模少一點，暫時都沒那么大問題，但是燒著錢卻不能滿足增長預期，一定要給個合理說法的，不然股價就死給你看。

4，Netflix Q2業(yè)績摘要

Netflix第二季度營收為49.23億美元，較去年同期增長26.0%；

凈利潤為2.71億美元，較去年同期的3.84億美元下滑29.4%；

Netflix第二季度用于運營活動的現(xiàn)金為-5.44億美元，去年同期為-5.18億美元；自有現(xiàn)金流為-5.94億美元，上年同期為-5.59億美元；

截止二季度末，總負債240億美元，資產負債率80%；

公司預計2019年第三季度營收將達到52.50億美元，同比增長31.3%；運營利潤為8.33億美元，運營利潤率為15.9%；

第二季度新增付費訂閱數(shù)270萬，預計第三季度新增訂閱數(shù)700萬。

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