蔡嵩松，快回王座

本周白酒、白馬領(lǐng)著大盤狂瀉不止，去年被捧上天的張坤、葛蘭被基民們按在地上摩擦?！鞍永锇蝹€(gè)高個(gè)兒”，去年被罵的最慘的蔡嵩松，管理的兩只基金最近的表現(xiàn)竟然殺入了全部基金的前20%。

蔡嵩松策略上最大的特點(diǎn)就是重倉芯片股。最近大盤一片慘淡，蔡嵩松的基金跌的少，一方面是因?yàn)樾酒钟行碌恼呃?；另一方面也是因?yàn)槠渌善笔潜q后的回調(diào)，芯片股去年就已經(jīng)跌到谷底。

先不說虧慘的基民，對于一級市場的投資人來說，研究蔡嵩松還有另一層更深層次的含義。

過去兩年國產(chǎn)替代和科創(chuàng)板注冊制催生了一波半導(dǎo)體早期投資熱，對于押注的VCPE，蔡嵩松正是最大的“接盤俠”。他的投資策略、基金表現(xiàn)和個(gè)人處境，都關(guān)系著這些案子未來的回報(bào)。

讓蔡嵩松回到的他的王座——只有在這件事上，從普通的基民到VCPE投資人，利害關(guān)系是如此的一致。

2020年，誰是基民“最恨”的基金經(jīng)理？

如果給全國的公募基金經(jīng)理投票，蔡嵩松一定高居“仇恨榜”首位。

蔡嵩松2019年2月才首次成為公募基金經(jīng)理，管理諾安旗下的開放式基金“諾安成長混合”。最開始蔡嵩松是和另一位基金經(jīng)理王創(chuàng)練一起管理基金，2020年5月兩人分道揚(yáng)鑣，王創(chuàng)練去管理諾安旗下另一只主投消費(fèi)的基金，蔡嵩松則成為“諾安成長混合”（簡稱諾安成長）和“諾安和鑫靈活配置混合”（簡稱諾安和鑫）兩只基金的唯一基金經(jīng)理。

成為基金經(jīng)理之后，蔡嵩松只做了一件事情，就是把諾安成長和諾安和鑫原來持有的科技、互聯(lián)網(wǎng)、AI企業(yè)的股票通通賣掉，全部換成半導(dǎo)體。

隨著卡脖子事件持續(xù)發(fā)酵，芯片國產(chǎn)替代的呼聲在2019年很快傳導(dǎo)至資本市場。重倉半導(dǎo)體的蔡嵩松成為基金經(jīng)理中最大的贏家，在管理基金的第一年把諾安成長的基金凈值從0.72元干到了1.8元，交出了將近150%的回報(bào)。

這個(gè)成績是什么概念？同期張坤的易方達(dá)酒莊（易方達(dá)藍(lán)籌混合）凈值增長約40%，葛蘭的三個(gè)醫(yī)療基金（中歐醫(yī)療健康混合ABC）因?yàn)橐咔闆_上天的回報(bào)率在70-90%之間。兩個(gè)人加起來都趕不上蔡嵩松，這張?bào)@艷的答卷讓他成了年輕基民的第一個(gè)股神。

在基民的追捧下，諾安成長和諾安和鑫的管理規(guī)模快速提升。蔡嵩松接手前的最后一個(gè)季度（2018Q4），諾安成長的總規(guī)模僅有3.8億元，總份額不到6億份。而到了2020年一季度，諾安成長的基金規(guī)模已經(jīng)達(dá)到108億元，增長近30倍；期末總份額達(dá)到86億份，是蔡接手前的14倍還多。

諾安和鑫也是如此。2019年3月蔡嵩松接手后，基金規(guī)模一年的時(shí)間從不到1億元漲到24.6億元，如今更是超過80億元。

截至2020年12月31日，蔡嵩松管理的兩只基金總規(guī)模為410億元，在全部公募基金經(jīng)理中排名第21位，他也是榜單前50中唯一一名從業(yè)年限不到2年的基金經(jīng)理。

2020年7月15日諾安成長的凈值達(dá)到巔峰，突破2.2元。但就在第二天風(fēng)云突變，中芯國際在科創(chuàng)板上市后的第一個(gè)交易日股價(jià)暴跌，給火熱的中概半導(dǎo)體潑了一大盆冷水，諾安成長的凈值在兩天內(nèi)跌去15%。

之后幾天半導(dǎo)體剛開始反彈，英特爾糟糕的二季報(bào)再次重創(chuàng)芯片投資者信心，自此之后，中芯國際再也沒有回到它的95元發(fā)行價(jià)，諾安成長也再沒回到2.2元的凈值。

截至2021年3月5日，諾安成長的凈值是1.712元，相比8個(gè)多月前的高點(diǎn)下降了30%。根據(jù)支付寶的數(shù)據(jù)，諾安成長混合過去1年的凈漲幅為10.74%，排在2386只基金的第2235位；過去6個(gè)月的凈跌幅為-2.95%，排在2754只基金的2556位；過去3個(gè)月的凈跌幅為1.83%，排在2982只基金的2770位。表現(xiàn)之差可以排進(jìn)全部基金的倒數(shù)10%。

糟糕的業(yè)績讓買諾安基金的基民們恨透了蔡嵩松，剛從“蔡經(jīng)理”變成“蔡神”還沒有幾個(gè)月，蔡嵩松就變成了“菜狗”。去年下半年任何一條關(guān)于蔡嵩松的視頻和新聞，“蔡嵩松還錢”就是評論和彈幕區(qū)唯一的主題；而任何關(guān)于基金暴跌的新聞，總有買諾安混合的基民前來拜訪。

沒有踩坑的基民可能有點(diǎn)疑惑：即使去年下半年暴跌，諾安成長混合兩年的回報(bào)率依然高達(dá)140%左右，照這么來看大部分蔡嵩松的基民應(yīng)該是賺到錢了，最多是像張坤的基民一樣吐出了一小部分之前賺的回報(bào)。

這顯然是一種誤解，2019年時(shí)諾安成長名不見經(jīng)傳，大部分的基民都是在2020年后入坑。其中2020年3季度申購人數(shù)最多，申購總數(shù)高達(dá)224億份，這些基民的建倉成本大多在1.7-2.1元份，按照目前的凈值計(jì)算，少的虧了幾個(gè)點(diǎn)，多的能虧掉20%。

看著別家的基民賺的盆滿缽滿，基民們心里更加難平，怎么就選了蔡嵩松這個(gè)菜鳥。

蔡嵩松真的有那么菜嗎？

蔡嵩松真的有這么菜嗎？第一年取得150%這樣的收益回報(bào)，是不是只是因?yàn)椴攘税雽?dǎo)體從天而降的狗屎運(yùn)？

這里先談?wù)劜提运晒芾砘鸬耐顿Y策略，前面說到蔡嵩松最大的特點(diǎn)就是重倉半導(dǎo)體。但蔡嵩松的重倉，與一般的基金經(jīng)理有本質(zhì)的不同。

對比易方達(dá)藍(lán)籌精選和諾安混合。雖然被戲稱為易方達(dá)酒莊，但除了白酒類股票外，易方達(dá)藍(lán)籌精選也持有美團(tuán)、騰訊、港交所等不同板塊的股票。而諾安成長混合的全部倉位都是半導(dǎo)體概念股，簡直就像是一只半導(dǎo)體ETF。

對比國聯(lián)安的中證半導(dǎo)體ETF也能看出，諾安成長混合的收益曲線與這只半導(dǎo)體ETF基金高度重合，甚至截至2020年底二者前十大持倉股票有5個(gè)相同，唯一的區(qū)別是諾安成長混合的集中度（TOP10持倉占基金凈資產(chǎn)比例）約84%，比半導(dǎo)體ETF還要更高（62%）。

總結(jié)一下，諾安成長混合的本質(zhì)就是一個(gè)加強(qiáng)型的半導(dǎo)體ETF基金：蔡嵩松通過研究找到市面最有投資價(jià)值的幾只半導(dǎo)體股票，然后把基金的每一分錢都投入到這些股票之中。這種高度集中的持倉方式放大了諾安成長混合的波動水平，業(yè)績?nèi)绾我哺简?yàn)基金經(jīng)理擇股的眼光。

從去年整體的成績來看，諾安成長混合跑贏了半導(dǎo)體ETF，說明蔡嵩松的成功不只是因?yàn)椴攘税雽?dǎo)體行業(yè)的“狗屎運(yùn)”，他對行業(yè)確實(shí)有自己的理解。

蔡嵩松25歲就從中科大少年班畢業(yè)成為計(jì)算機(jī)博士，基金備案的履歷上寫著蔡嵩松曾在中科院計(jì)算機(jī)研究所工作。一位芯片行業(yè)的從業(yè)者告訴投中網(wǎng)，據(jù)他了解蔡嵩松當(dāng)時(shí)是在中科院龍芯組。龍芯是服務(wù)器芯片，技術(shù)含量不低，雖然學(xué)生的身份決定了他不太可能擔(dān)任leader的角色，但蔡嵩松的的確確是有扎實(shí)的半導(dǎo)體從業(yè)經(jīng)驗(yàn)。

事實(shí)上蔡嵩松的經(jīng)歷與寒武紀(jì)陳氏兄弟的哥哥陳云霽非常相似，后者也是畢業(yè)于中科大少年班，之后在龍芯組工作了幾年。

蔡嵩松的履歷雖然創(chuàng)業(yè)未必夠用，但要說看半導(dǎo)體公司的眼光，還是比其他“門外漢”基金經(jīng)理強(qiáng)了很多。不過虧錢的基民也不是質(zhì)疑蔡經(jīng)理的眼光，而是質(zhì)疑他的頭鐵。

去年下半年市場調(diào)整，半導(dǎo)體股票“跌跌不休”，大量個(gè)人和機(jī)構(gòu)投資者大面積拋售手中的芯片股，蔡嵩松卻不為所動，甚至在一些半導(dǎo)體股票下跌后繼續(xù)加倉。很多基民質(zhì)疑蔡嵩松為何不及時(shí)調(diào)整倉位，或者適當(dāng)做一些波段操作，只是坐看持有的股票下跌，最終導(dǎo)致基民損失慘重。

最近接受中國證券報(bào)采訪時(shí)，蔡嵩松也對這段時(shí)期的心路歷程做出了回應(yīng)，實(shí)際上那段時(shí)間也有朋友給他做出了建議，但他經(jīng)過思考，還是選擇堅(jiān)持自己的投資策略。

第一種建議就是波段操作。比如將某些倉位過高的標(biāo)的在上漲后部分賣出，回調(diào)后再買回來。實(shí)際上蔡嵩松并非不會波段操作，在2019年剛開始管理諾安成長時(shí)，蔡嵩松的主要策略就是圍繞行業(yè)景氣度進(jìn)行板塊輪動操作，當(dāng)時(shí)通過這種方式快速提升了基金的凈值和規(guī)模。

但那時(shí)基金規(guī)模只有幾個(gè)億，到2020年下半年，諾安成長的規(guī)模已超過百億元，頻繁波段操作會對組合穩(wěn)定性產(chǎn)生大的影響。并且，蔡嵩松認(rèn)為從產(chǎn)業(yè)趨勢角度來看，半導(dǎo)體的產(chǎn)業(yè)發(fā)展邏輯并沒有被破壞，反而還處在外部受壓情況下的加速進(jìn)程中，這更不適合進(jìn)行大波段操作。

第二種建議是持倉組合均衡化。比如增加云計(jì)算標(biāo)的。蔡嵩松認(rèn)為均衡化配置確實(shí)有可能降低凈值波動，但違背了自己的“產(chǎn)業(yè)趨勢投資”原則。產(chǎn)業(yè)趨勢投資的核心，是優(yōu)選景氣度最高的細(xì)分賽道，從目前來看這一賽道就是半導(dǎo)體?！叭绻也粓?jiān)持這個(gè)方向，既是個(gè)人的知行不合一，更違背了基金持有人選擇諾安成長的初衷?！?p>

某種意義上來說，蔡嵩松的投資理念與很多一級市場的投資人很是相似。蔡嵩松認(rèn)準(zhǔn)了科技賽道有望成為下一個(gè)5到10年的經(jīng)濟(jì)周期中的趨勢性產(chǎn)業(yè)，芯片又是其中前景最好的產(chǎn)業(yè)，所以把所有的資金都押注到頭部的芯片公司，希望通過長期持有，在這個(gè)新的周期里獲得可觀的長期回報(bào)。

但一個(gè)高成長性產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，在資本市場的估值會經(jīng)歷一次又一次“大起大落”。在2019年的第一次大起中，蔡嵩松打響了名氣、擴(kuò)大了規(guī)模；而在2020年的那次大落中，蔡嵩松又賠掉了蜂擁涌入的投資人一大筆錢，受到基民們千夫所指。

在更加專業(yè)、更加理性的私募市場，VCPE尚且不敢挑戰(zhàn)LP的耐心；管理一只非理性投資者占了絕大多數(shù)的公募基金，他的長期主義能否堅(jiān)持到最后？這可能是一個(gè)更加值得蔡嵩松思考的問題。(來源：獵云網(wǎng))

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