一石二鳥？如何把握科創(chuàng)創(chuàng)業(yè)板投資機會？

人工智能、云計算等相關的技術方向;高端裝備有新材料、新能源、生物醫(yī)療，應該說恰好是目前我們國家重點支持和引導的產(chǎn)業(yè)，也和剛才劉總提到的一方面是歷史情況和邏輯，科技創(chuàng)新是未來的思路。

從另一個角度，本身這些產(chǎn)業(yè)就恰好是未來我們從高速增長向高質量發(fā)展，高質量發(fā)展就必然會涉及相關的尖端技術和尖端產(chǎn)業(yè)，這既是升級轉型的需求，另外2018年中美經(jīng)貿(mào)摩擦之后，目前全國從上到下也意識到很多領域不能完全靠采購、靠外部技術，可能還是要走真正的自主創(chuàng)新道路，我們可以看到，半導體芯片和新能源汽車，尤其是新能源汽車和光伏，其實都是在整個產(chǎn)業(yè)政策的推動下，這些行業(yè)剛剛開始做起來，做起來之后在整個產(chǎn)業(yè)政策的幫助之下，當然，這個過程中可能會出現(xiàn)各種各樣的問題，包括光伏曾經(jīng)出現(xiàn)過產(chǎn)能過剩的問題，新能源汽車出現(xiàn)過騙補等相關問題，但這個產(chǎn)業(yè)在國家引導之下畢竟已經(jīng)把產(chǎn)業(yè)鏈打下來了，后面無非是這些企業(yè)再進行一些科技創(chuàng)新，包括現(xiàn)在的光伏，整個發(fā)電成本其實和火電成本非常接近了，成本上沒有很大劣勢了，新能源汽車，特斯拉、比亞迪車型推出之后，大家會發(fā)現(xiàn)這些產(chǎn)業(yè)，不是說原來是國家扶持的產(chǎn)業(yè)，大家覺得在里面都是騙補貼，沒有競爭力，但你后來發(fā)現(xiàn)這些產(chǎn)業(yè)通過創(chuàng)新和產(chǎn)品更新?lián)Q代，慢慢變成了真正有競爭力的產(chǎn)品，能夠被產(chǎn)業(yè)和消費者所接受。

包括生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)，我自己也是生物醫(yī)藥和醫(yī)療的基金經(jīng)理，你會發(fā)現(xiàn)，比如一級市場，比如之前的高瓴，禮來、復星，很多一級市場的創(chuàng)投在2016-2018年左右對這個領域的投入是非常大的，我身邊也有很多原來在歐美、日本做生物醫(yī)藥技術，在外面讀博士，在一些大型醫(yī)藥研發(fā)企業(yè)里做研發(fā)的，副總監(jiān)或相關主任，這幾年也紛紛回國了，這些年國內(nèi)的產(chǎn)業(yè)政策給的非常好，我人在上海，大家可以看上海的張江生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)園，而且會給很多稅收、招商引資方面的產(chǎn)業(yè)政策，另外我們的一級市場又打通了，有很多資金在布局相關產(chǎn)業(yè)，另外，整個二級市場，包括劉總提到的科創(chuàng)板的設立意義，6月初時易主席在陸家嘴論壇也進一步總結了科創(chuàng)板成立以來所起到的引領和盤活上市公司退出渠道的一系列意義，應該說整個生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)最近幾年已經(jīng)迎來了快速發(fā)展，真正實現(xiàn)了從產(chǎn)業(yè)政策到一級市場、二級市場，再到人才和技術的聯(lián)動。

你看疫苗，大家了解的話都知道，一個疫苗從研發(fā)到臨床到批復到生產(chǎn)，至少三到五年，很正常的，但新冠疫苗這么短時間就成功了，滅活疫苗相對來說技術含量稍微低一點，但腺病毒和mRNA疫苗，這些技術和歐美先進廠商的研發(fā)速度已經(jīng)很小了，客觀來講，我們這些產(chǎn)業(yè)未來潛在增長空間是很大的，而且最近幾年都在做實打實的事情，大家很多時候提科技創(chuàng)新，可能我們在和大家交流介紹時也過于進行一些宏觀敘事的講述了，大家可能覺得這個東西很虛很空洞，一看估值水平又很高，不知道到底行不行，其實我們在整個產(chǎn)業(yè)調研了解體會下來，包括大家從實際生活生產(chǎn)過程中其實也能感受到這些產(chǎn)業(yè)真正蓬勃的生命力，而我們科創(chuàng)50指數(shù)，剛才給大家介紹過了，它不是完全單獨的創(chuàng)業(yè)50+科創(chuàng)50，而是它通過自己優(yōu)中選優(yōu)的方式把行業(yè)框定在這幾個新興產(chǎn)業(yè)之中，然后再從我們的科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板里篩選相應標的，總共50個，其實有很多標的不在科創(chuàng)50和創(chuàng)業(yè)50的指數(shù)成分股之內(nèi)，另外它的調整頻率更高一些，從目前的市值權重來說，創(chuàng)業(yè)板股票在里面占比應該說是非常高的，大概占80%，科創(chuàng)板大概占20%，當然這也很好理解，相當于創(chuàng)業(yè)板已經(jīng)孵化了多年，所以現(xiàn)在創(chuàng)業(yè)板很多頭部公司已經(jīng)是幾千億市值，甚至將近萬億市值，而科創(chuàng)板公司上市最久的也就剛剛兩年，可以理解為孵化時間還比較短，但本身我們這個指數(shù)編制的機制定在這里，未來想必整個科創(chuàng)板企業(yè)在里面的占比也會越來越大。

從數(shù)量的角度來說，其實我們也能夠看到這樣一個方向，目前創(chuàng)業(yè)板在50個成分股里占31個，科創(chuàng)板大概占19個，這其實是本次6月份指數(shù)編制調整之后的情況，在指數(shù)編制調整之前科創(chuàng)板的股票只有17個，所以我們也發(fā)現(xiàn)隨著未來科創(chuàng)板股票的成長，未來它的市值和權重占比其實都是會動態(tài)變化的，因為指數(shù)調整本來就是一種賽馬機制，是優(yōu)中選優(yōu)的篩選機制，我們每個季度都來篩選一下，成長比較強的市值成長公司自然就會被納入我們指數(shù)。

科創(chuàng)板指數(shù)和創(chuàng)業(yè)板指數(shù)比較而言，應該說創(chuàng)業(yè)板更側重于新能源和醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)鏈，從權重占比來看是這樣;而科創(chuàng)指數(shù)看起來，整個半導體芯片，包括軟件、通信設備在里面占比更高一些，而我們科創(chuàng)創(chuàng)業(yè)指數(shù)應該說是綜合了這兩個板塊的整體情況，主要行業(yè)是生物醫(yī)藥，當然還包括醫(yī)藥醫(yī)療，加起來生物醫(yī)藥和醫(yī)療大概占40%左右。然后是新能源產(chǎn)業(yè)鏈，大概占1/4左右，半導體芯片有15-20%，還有計算機、高端制造、新材料、數(shù)字傳媒，基本是這樣一個整體情況，這是我們指數(shù)的情況。

另外我們最近和很多投資者交流，投資者對科創(chuàng)板也比較感興趣，但很多投資者有個顧慮，感覺科創(chuàng)板最近面臨解禁，對整個板塊是否有負面影響，包括創(chuàng)業(yè)板很多公司，這一兩年產(chǎn)業(yè)資本解禁和減持也都比較常見，我也想請教一下劉總，對這個問題您怎么看?會不會對板塊有負面影響?

劉晨明：

從歷史上來講，我們也統(tǒng)計過每次A股市場上的解禁高峰，在統(tǒng)計解禁高峰的過程中，我們會發(fā)現(xiàn)解禁時前一段時間和后一段時間對市場、對指數(shù)層面的影響其實是比較有限的，換句話說，沒有明顯規(guī)律，在大規(guī)模解禁出現(xiàn)之后市場有可能漲也有可能跌，換句話說，解禁這個事情本身并不是改變市場運行方向最核心的因素，或者僅僅是改變節(jié)奏的因素，趨勢上回溯30次左右過去10年的解禁高峰，沒有特別明顯的影響規(guī)律。這是第一，對于指數(shù)層面來講。

二是對于個股層面上解禁的影響，這要分開討論，比如我們會發(fā)現(xiàn)解禁有可能是大股東、中小股東，大小非的解禁，也有可能是類似于增發(fā)或股權激勵的解禁，其實這些對股票影響差別比較大，如果是原始股東、中小股東的解禁，不一定會賣掉股票，最終對股票的影響也不大，科創(chuàng)板更多屬于這樣的情況，剛剛首發(fā)上市，后面的小非大非逐漸解禁，但大小非解禁對股價影響程度是非常有限的，包括前段時間大家看到新能源龍頭的原始股東解禁，對股價也沒有產(chǎn)生太大影響，可能就影響了一天。

另外增發(fā)解禁和股權激勵解禁確實會對股價有一定影響，因為涉及的資金有期限，產(chǎn)品結構必須要賣出，所以對股價有一些壓力，但現(xiàn)在科創(chuàng)板不太涉及增發(fā)和股權激勵的解禁，更多還是原始股東，所以我覺得整體影響不太大。

第三點，對于不同景氣周期的個股而言，解禁的影響也完全不一樣，比如有的公司它的景氣周期是在向上過程中，景氣度爆發(fā)，產(chǎn)業(yè)在向上，這類型的板塊在解禁時對于股票的影響就更小了，但如果這個公司又趕上基本面不太好，景氣周期下行，這時候解禁對于心理上的沖擊就會相對更大一點。

總結下來大體是兩點結論：

1、解禁對于整體市場而言不是核心的影響市場方向的因素，回測下來結果不顯著。

2、對于個股而言，首發(fā)和原始股東解禁對于股價影響幾乎不大，但增發(fā)和跟股權激勵相關的解禁影響更大一點。

3、對股價影響的幅度也取決于公司景氣度的周期。

黃岳：

從數(shù)據(jù)的角度來看，對股價的影響是隨機的，不是一定負面/正面的言論，更多還是關注景氣周期，說白了投資還是落實在整個公司基本面的成長性上，至于它的大股東也好、大小非也好，還是增發(fā)也好，解禁說白了只是資金層面的行為，可能也不足以改變整個公司基本面運行的狀況，我這里想到一個真實的情況，原來有新聞報道，比爾蓋茨很多的財富都是由知名管理團隊幫他管理的，后面年化回報率也非常高，這篇新聞的意思是想要表明這個管理團隊的管理能力非常強，能夠取得豐厚的年化回報，后面畫風一轉，又說如果比爾蓋茨沒把錢拿去投資，而是持有微軟的股票，能取得遠遠高于投資回報的收獲。

這告訴我們公司創(chuàng)始人、基石投資者，甚至是非常看好公司的內(nèi)部人士，他對于整個公司自己的判斷其實也不一定準確，或者說我們看科技板塊，比如我們看一些歷史的故事，一些經(jīng)驗教訓，包括負面的，比如諾基亞、北電、摩托羅拉，正面的有谷歌、Facebook，科技創(chuàng)新型企業(yè)很多事情真的是說不清楚，所以應該說我們本身也建議大家通過指數(shù)投資的方式去把握相關的機會，因為從個股層面，在這樣一個高速增長的賽道，不管是整個競爭格局也好，尤其是在某些細分子行業(yè)，比如軟件類行業(yè)、生物醫(yī)藥行業(yè)，其實它具體某一款藥物、某一個軟件、某一個產(chǎn)品、某一個技術的更新?lián)Q代和研發(fā)成功失敗對整個公司基本面的影響，說實話真的蠻大的，這塊我們通過指數(shù)的方式直接布局相關賽道，對于沒有足夠時間跟蹤上市公司基本面變化的投資者來說，可能也是一個比較合理或者說比較理性的選擇吧。

另外是我們的科創(chuàng)創(chuàng)業(yè)ETF(588363)，它還有一個特點，目前我們的科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板本身都是有投資門檻的，目前科創(chuàng)板要求前20日資產(chǎn)規(guī)模日均不能低于50萬元，創(chuàng)業(yè)板也有10萬元的門檻，大家可以看到現(xiàn)在很多科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板公司股價也都挺貴的，科創(chuàng)板又是200股最小買入單位，創(chuàng)業(yè)板100股最小買入單位，乘以最小買入單位，真正參與心儀公司的投資門檻還是比較高的，所以本身ETF應該說也算是一個普惠性的投資工具，它通過一鍵式的方式把科創(chuàng)創(chuàng)業(yè)里50家最符合目前新興產(chǎn)業(yè)戰(zhàn)略方向的公司直接打包丟給你，ETF正常凈值一般上市，發(fā)行時1塊錢，上市漲到2塊、3塊，一手為最小的交易單位進行交易，最小的門檻基本也就是幾百元，相對來說還是能夠充分滿足普通投資者，尤其是資金量沒那么大又想進行均衡配置的投資者，能充分滿足這些投資者的分散配置，另外是去配置相關科技創(chuàng)新類產(chǎn)業(yè)的投資需求。

剛才劉總也提到，更多還是要關注相關板塊上市公司具體基本面的情況，我們和很多投資者交流，投資者也比較擔心整個板塊的估值情況，因為目前很多比較好的細分賽道，像新能源產(chǎn)業(yè)鏈、半導體芯片產(chǎn)業(yè)鏈、生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)鏈，估值都100多倍，稍微低一點的至少也六七十倍，很多投資者會覺得不理解，為什么有這么高的估值，很多銀行股的估值只有個位數(shù)，二是它的估值到底合不合理，很多投資者覺得是不是資金在里面瘋狂炒作，天天給我們講大的故事、大的道理，它的估值水平到底合不合理，這個問題我也想請教一下劉總，怎么看待目前科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板相關公司整個估值水平比較高的情況?

劉晨明：

我們分兩點理解估值：

一、估值只是一個交易出來的結果，這個結果其實體現(xiàn)了投資者對于當前的預期，或者說對及其的判斷，對公司本身質地、稀缺性、護城河和未來景氣度的靜態(tài)判斷，但對于科技股而言，它往往有一個特點，就是它的業(yè)績和景氣度可能是非線性變化的，這個過程中是說，未來隨著產(chǎn)業(yè)周期的變化，可能隨時會有業(yè)績上和產(chǎn)業(yè)周期上的爆發(fā)，一旦爆發(fā)以后它就會遠遠超過當前市場和投資者對它所給到的預期，也就是對它給到的估值水平。

再換言之，隨著未來科技產(chǎn)業(yè)周期的爆發(fā)，隨著產(chǎn)業(yè)周期的上行，它不斷增長的業(yè)績可以很快把它現(xiàn)在看似表面比較高的估值水平消化掉，為什么剛才黃總提到很多傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)和銀行的估值很低，而科技類產(chǎn)業(yè)的估值很高，因為對于傳統(tǒng)行業(yè)而言，它的業(yè)績很難再非線性變化了，就是平穩(wěn)的、可見的，但對于新興產(chǎn)業(yè)而言，它的業(yè)績可能會經(jīng)常出現(xiàn)非線性變化，出現(xiàn)超預期的變化，所以當前估值只是當前預期的結果，很大概率它會被未來的產(chǎn)業(yè)爆發(fā)和業(yè)績爆發(fā)所消化掉，這是第一點。

二、我們給大家一個定量數(shù)據(jù)，到底要不要關注估值，它取決于什么因素，我們回測過去15年左右所有A股的數(shù)據(jù)，可以得到比較明確的結論，上市公司30%的利潤扣非增速是一個非常重要的門檻，在這30%以上扣非增速的情況下，比如有40%、50%、60%、70%，甚至是翻倍的利潤扣非增速，買入這個公司的估值是高一點還是低一點，對于這個公司未來取得的超額收益相對于其它整個指數(shù)取得超額收益幾乎沒有特別大的影響。

但另一方面，如果這個公司未來的扣非增速水平在30以下，10%、20%，或者不到10%，這種情況下這種公司就一定要看估值，要買得相對便宜，未來才有更好的回報。我們說30%扣非增速的門檻說白了就是把所有公司分為兩類，一類是平穩(wěn)增長的、景氣度穩(wěn)定的，不能再爆發(fā)的產(chǎn)業(yè)，傳統(tǒng)類型的0-30的增長，這類我們參與就是要買得便宜，估值是比較重要的;扣非增速30以上的，也就是科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板里的戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)，醫(yī)藥生物、新能源車、產(chǎn)業(yè)具備很強爆發(fā)力的，扣非增速在30、50、100以上的，我們買入時估值對未來股價的表現(xiàn)并沒有很大影響。

最終回測下來，扣非增速30%是一個關注估值貴賤的門檻，我們覺得是很有效的，這是我們兩點對于估值的判斷。

黃岳：

好的，感謝劉總，剛才劉總說的特別精辟，估值水平反映的其實是過去的事情，而且它是整個二級市場投資者交易出來的結果，或者說代表了二級市場投資者不是用腳投票，是用錢投票，對于未來整個公司成長的潛在預期。剛才劉總也特別提到了30%的業(yè)績增速可能是成長股和非成長股，目前市場數(shù)據(jù)回測下來可能相當于一個分水嶺，這里我們也做過一些數(shù)據(jù)的整理，我們發(fā)現(xiàn)2019年，一直到2021年，整個科創(chuàng)創(chuàng)業(yè)50的盈利增速是很高的，今年一季度的業(yè)績增速已經(jīng)超過了100%，當然客觀來講和整個2020年一季度的低基數(shù)有一定關系。

另外整個科創(chuàng)創(chuàng)業(yè)50業(yè)績增速和主要寬基指數(shù)，和科創(chuàng)50、創(chuàng)業(yè)50、滬深300、中證500相比，排名都是最靠前的，另外從目前整個數(shù)據(jù)庫顯示的賣方機構對于相關上市公司業(yè)績的盈利預測，我們通過這些個股的盈利預測把它疊加，按照權重組合起來，得到了科創(chuàng)創(chuàng)業(yè)50指數(shù)未來三年業(yè)績的盈利預測，基本整個指數(shù)層面未來三年的業(yè)績預測增速是超過30%的，也正好是剛才劉總提到的分水嶺之上。

應該說這幾個板塊從基本面的角度和投資邏輯的角度來說都是比較順暢的，各個板塊內(nèi)部都有一些內(nèi)在催化劑，比如拜登現(xiàn)在新的美國財政政策對于新能源汽車的補貼，包括對于車企的補貼和個人消費這的補貼，去年新能源汽車全球的增量主要是來源于歐洲，而歐洲主要源于它對消費者的大額補貼。說白了，中國過去幾年的道路其實是非常清晰的，美國本身電動車也是低基數(shù)的效應，滲透率很低，應該說今年它可能會帶來一些超預期的增長。

國內(nèi)今年上半年電動車的銷量相對來說也是比較樂觀的，相對來說比較超預期，半導體芯片更不用講了，缺芯的局面一直維持，我們看到最近一兩年整個半導體芯片產(chǎn)業(yè)，尤其是在上游材料、設備層面，也取得了比較喜人的突破，包括下游相對來說占優(yōu)的一些，或者不能說占優(yōu)吧，沒有太大劣勢的檢測領域，我們也鞏固了自己的競爭優(yōu)勢。

昨天有一個不知道考不靠譜的路邊社傳聞，傳聞國家可能要進一步由重要領導掛帥加強國內(nèi)對于集成電路的攻關，應該說不管傳聞的真假，其實最近幾年從產(chǎn)業(yè)層面的角度來說，單看產(chǎn)業(yè)政策，整個支持力度是很大的，另外從產(chǎn)業(yè)內(nèi)部的了解情況來看，確實國內(nèi)很多龍頭企業(yè)也進行了比較令人滿意的科技方面的創(chuàng)新和成果，之后我們在整個上市公司業(yè)績，包括今年上半年一季度的業(yè)績里也能看得出來。

整體科創(chuàng)創(chuàng)業(yè)50，如果我們看它的估值水平，其實估值水平最高的時候是在去年下半年到今年2月份左右，這段時間是它估值水平更高的時候，大概90倍-100倍的估值，從2月中旬以來一直到3月份，整個市場調整，大家也發(fā)現(xiàn)很多所謂賽道股都出現(xiàn)了大幅回撤，在這個過程中我們發(fā)現(xiàn)整個科創(chuàng)創(chuàng)業(yè)50的估值水平已經(jīng)降下來了，現(xiàn)在它的估值水平已經(jīng)從原來最高的100倍左右現(xiàn)在到了80倍左右，因為指數(shù)上市時間比較短，相比歷史只能看指數(shù)基日，也就是2019年12月31日以來，大概處于中位數(shù)，也就是大概55分位數(shù)左右的水平，當然，確實它的歷史區(qū)間太窄，很多時候我們看科技成長企業(yè)，和它的歷史估值比也沒有太大意義，因為有很多新的產(chǎn)業(yè)政策、投資邏輯都不一樣了，我們只能看它的業(yè)績增速能否匹配它的估值水平。

剛才劉總也提到了我們30%的業(yè)績增速是一個分水嶺，另外我們也觀察到之所以相關公司能有這樣的業(yè)績增長，一方面是他們的需求、產(chǎn)業(yè)政策很好，另一方面我們也發(fā)現(xiàn)相關上市公司在研發(fā)方面的投入是非常給力的，數(shù)據(jù)統(tǒng)計下來，相關指數(shù)層面，研發(fā)投入占收入占比可能能達到接近50%的非常驚人的比重，也就是說目前成分股相關上市公司并不是完全靠政策和靠需求驅動的，本身的技術盈利、一直持續(xù)的研發(fā)投入，其實也保障它是真正能夠可持續(xù)進行創(chuàng)新的，能持續(xù)不斷地為我們帶來富有競爭力的產(chǎn)品和服務。

另外很多投資者也關注，最近整個市場波動比較大，年初消費品相對來說表現(xiàn)好一點，科技相對差一點，后面整個周期板塊也有比較不錯的表現(xiàn)，最近一段時間整個指數(shù)層面雖然有一些波動，在上周以前波動也逐漸減小，但整個科技成長類板塊感覺超額收益比較明顯，這里也想請教一下劉總，從擇時的角度和時點的角度，當然做公募的很多時候都不是擇時方面的專家，我們基本都是做選股的，但很多投資者比較關心擇時的問題，如果非要做一個時點的判斷，目前是不是值得配置雙創(chuàng)的好時點?

劉晨明：

我是這么理解的，我們可以先從科技板塊的表現(xiàn)來講，包括雙創(chuàng)，科創(chuàng)板、科創(chuàng)創(chuàng)業(yè)50內(nèi)部分化其實還是比較明顯的，過去一段時間上半年主要表現(xiàn)比較好的是以新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈為代表的和以醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)鏈為代表的，這兩塊從去年到今年，乃至看明年，都是景氣度趨勢相對最為確定的方向，其實趨勢上應該是往上走，這個問題不大，另外還有過去一年表現(xiàn)一般的，比如電子，還有高端制造為代表的，包括芯片，其實從去年7月開始到現(xiàn)在，甚至包括一些計算機的龍頭，都表現(xiàn)比較一般，這個過程中從展望角度來講，其實在科創(chuàng)里，我們覺得半導體、計算機在后面一個階段的超額收益可能會補回來，可能會更多，為什么說會補回來、會更多?因為我們以年度為單位，最主要的投資邏輯在于是年度為單位的景氣度，年度為單位的所謂業(yè)績爆發(fā)力決定了當年股價的表現(xiàn)。

你看剛才我們所提到的新能源汽車、醫(yī)藥，它都符合這個邏輯，今年景氣度很高，所以年初到現(xiàn)在表現(xiàn)也都很好，但我們會發(fā)現(xiàn)還有一些景氣度確實不錯的方向，但在年初以來股價表現(xiàn)比較一般，或者說剛剛開始表現(xiàn)，景氣度很好但股價表現(xiàn)一般，原因可能是大家覺得景氣度不像新能源汽車、醫(yī)藥那么確定，大家總擔心是不是中報就不行了，或者下半年就不行了，這里面有兩個行業(yè)跟咱們這兩個指數(shù)關聯(lián)度最高，一個是最近開始表現(xiàn)的半導體芯片，一個也是最近稍微有點回暖的生產(chǎn)線設備，也就是高端制造相關的，這兩個行業(yè)都屬于年初以來沒怎么表現(xiàn)，但年初以來景氣度又還不錯，只是大家擔心下半年景氣度會不行。但根據(jù)我們現(xiàn)在調研和看到的一些情況，以及我們自己內(nèi)部研究員反饋的情況，這兩個行業(yè)下半年景氣度還會非常不錯，甚至還會加速，維持高景氣，這樣它的股價就不會長期跟基本面產(chǎn)生背離，它早晚是要回歸的，可能半年股價趕不上基本面，但后面會趕上來。

從這個時點來講，我覺得這個位置上，我們分兩個維度，一個是景氣度最高的部分，新能源、醫(yī)藥長期是看好的，不太用擇時;另一方面是年初以來表現(xiàn)一般的，但下面景氣度仍然會不錯，有預期差的，這個位置剛好也可以逐漸布局。

總體上來講，對于這個時間點的判斷還是會比較傾向于這些科技類的產(chǎn)業(yè)，畢竟從去年7月到現(xiàn)在已經(jīng)有一年左右的調整了，這是從擇時的角度來講。

剛才黃總也提到了，新興產(chǎn)業(yè)和科技類產(chǎn)業(yè)大的方向和趨勢是往上的，剛才我們說的醫(yī)藥、新能源車、芯片半導體和高端制造，這些大的產(chǎn)業(yè)趨勢都是往上的，所以擇時在里面起到的效果可能很一般，我們之前也經(jīng)常說，與長期持有相比較，買入時點可能不值一提，尤其是在剛才說的這些賽道確定的長期方向里，這是我們對于時點的判斷。

黃岳：

謝謝劉總，剛才劉總也提到了，對于景氣周期持續(xù)向上的產(chǎn)業(yè)，尤其是目前，本身指數(shù)編制方法上就已經(jīng)列出的新一代信息技術、高端制造、新能源、新能源、生物醫(yī)藥醫(yī)療等，說實話，這些產(chǎn)業(yè)在一個景氣周期往上的過程中，其實擇時的難度是比較高的，當然這些板塊的特點也是彈性大，上漲和下跌都很猛烈，但如果我們往前看一年兩年三年左右，你會發(fā)現(xiàn)它的整個斜率還是向上的，美股就是這樣，你看美股的月線圖甚至年線，其實整體斜率都是向上的，包括沖擊最大的，2008年，包括2016年左右、2018年左右的一些沖擊，在更長的時間軸里看起來真的不值一提。

A股的很多股民，我理解很多投資者的心態(tài)其實是這樣，他覺得這些行業(yè)已經(jīng)漲了這么多，未來它還能不能漲，他自己會有一個均值回歸的心態(tài)，我的理解是這樣，這些投資者有這種心態(tài)很正常，因為上證綜指一直在一個不太寬的區(qū)間里維持振蕩，包括滬深300指數(shù)，雖然中樞往上走，但整體基本是振蕩市，但我覺得更多還是指數(shù)編制方法上，其實這些板塊里傳統(tǒng)行業(yè)占比是非常高的，尤其上證綜指的編制方法是市值加權，基本就是兩桶油、銀行和地產(chǎn)板塊。

這從劉總提到的中國經(jīng)濟增長的動力來源來看，最近幾年早已不是最主要的經(jīng)濟增長點了，中國GDP增速從百分之十幾現(xiàn)在下到6%，甚至更低，整個周期板塊和傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)，客觀來講未來只是具有一種周期性，隨著供給和需求的周期性變化去呈現(xiàn)一種周期性的波動，可能它的成長性相對來說就已經(jīng)很弱了，而且也看不到未來成長的潛力和空間在哪里，但假如把所有在港股、美股的上市公司，比如騰訊、BAT、拼多多，包括科技制造類的，港股的生物醫(yī)藥公司，全都加入我們，組成一個所有A股的指數(shù)，你會發(fā)現(xiàn)整個表現(xiàn)可能和美股的表現(xiàn)沒有太大差異，我們整個斜率還是一直向上的。

對于成長類板塊來說，可能投資者覺得短期漲幅比較高，恐高是很能夠理解的現(xiàn)象，但從我個人的理解來看，你可以看一下騰訊的股價，你就會發(fā)現(xiàn)我們的一些產(chǎn)業(yè)，尤其是未來經(jīng)濟轉型方向，包括經(jīng)濟內(nèi)在的轉型方向、內(nèi)在力量和整個國家的關注，“看得見的手”和“看不見的手”，全國這么大的需求，包括中國人對于創(chuàng)業(yè)的熱情、吃苦耐勞品質，每年龐大的畢業(yè)生數(shù)量，所謂的“工程師紅利”，我個人理解是幾大因素，天時地利人和的共同作用之下，造就了這幾年我們產(chǎn)業(yè)蓬勃旺盛的發(fā)展。

從未來的角度來看，人要活著，未來經(jīng)濟的方向可能還真的是這些未來的新興產(chǎn)業(yè)，尤其是目前的一些新技術，比如5G，美國和中國在全球5G領域進行高度激烈的競爭，說白了人家也不傻，大家都能看到這是未來經(jīng)濟增長可能能夠帶來新機會的賽道，當然，它能不能誕生于一些偉大的公司，能不能誕生于A股，能不能誕生于具體的科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板，說實話誰也不知道，但從內(nèi)在激勵的角度，從相關板塊定位的角度，再包括從行業(yè)的角度來說，這些公司誕生于科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板的概率可能更大一些，而本身科創(chuàng)創(chuàng)業(yè)50也是跟蹤科創(chuàng)創(chuàng)業(yè)這個板塊最具成長性的50只股票的標的指數(shù)，相對來說能夠感受到未來可能會誕生偉大公司的紅利吧，畢竟目前的偉大公司，從收益率的角度來看，很多我們耳熟能詳?shù)墓局皼]有在A股上市，但目前隨著我們注冊制的改革和制度方面的調整，其實已經(jīng)具備了它們誕生于A股的制度基礎，包括很多公司也開始在A股發(fā)CDR，其實科創(chuàng)創(chuàng)業(yè)50指數(shù)里也包含了國內(nèi)第一個CDR公司，包括它的納入機制，上市一個季度如果符合標準就可以納入指數(shù)，這是這個指數(shù)的特點。

剛才提到了中美經(jīng)濟和科技創(chuàng)新的一些情況，最近有些投資者可能比較關注海外市場，或者雖然沒有關注海外市場，但財經(jīng)新聞里經(jīng)常提到美聯(lián)儲鷹派表態(tài)，投資者可能也關注，都說美聯(lián)儲的貨幣政策決定了全球風險資產(chǎn)的變化，本周議息會議雖然沒有正式提出資產(chǎn)購買計劃收縮的時間，但從點陣圖的角度來看，點陣圖顯示的加息力度在2022年以后，美國貨幣政策的轉向會不會對國內(nèi)創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)，尤其我們都知道成長股對利潤水平變化敏感，這個問題到底怎么理解，想請教一下劉總。

劉晨明：

我是這么理解的，從一個相對中短期的維度上，比如半個月、一個月或兩個月，所有資產(chǎn)可能都會受制于美聯(lián)儲的流動性拐點，利率上行，但如果我們稍微拉長一點，比如從一兩個月拉到半年維度，一年維度，就會發(fā)現(xiàn)那些業(yè)績比較穩(wěn)定的、增速不快的公司反而受利率中長期影響更大一點，換句話說，一旦因為利率的持續(xù)上行，這些業(yè)績穩(wěn)定、業(yè)績不能爆發(fā)的公司出現(xiàn)了一定程度的調整，可能它就回不來了，會維持低位振蕩，但如果行業(yè)能爆發(fā)，產(chǎn)業(yè)周期能爆發(fā)、業(yè)績增速足夠快的，即便因為海外和國內(nèi)外流動性因素出現(xiàn)了一定程度下跌，但它也會最先爬起來，雖然它不能全面大幅拔估值，但它的業(yè)績是能爆發(fā)的，它可以賺業(yè)績爆發(fā)的錢。

從歷史上來看，我們給大家舉幾個例子，大家就會發(fā)現(xiàn)，拉長來看利率的變化只能短期，而不是長期影響科技股產(chǎn)業(yè)爆發(fā)的方向，最典型的是2013年，2013年也有美聯(lián)儲的taper，有美債利率的上行，2013年國內(nèi)錢荒，2013年國內(nèi)外利率都是大幅上行的，但2013年表現(xiàn)最好的是創(chuàng)業(yè)板，因為當時有移動互聯(lián)、游戲、互聯(lián)網(wǎng)公司、計算機業(yè)績的全面爆發(fā)，可能也階段性錢荒、受美聯(lián)儲taper的影響，但拉長來看它仍然是全年最好的。

2010年大家應該也有印象，因為2009年是國內(nèi)4萬億刺激，刺激之后2010年政策開始收縮，利率上行、流動性收縮，2010年通脹維持在高位，但2010年表現(xiàn)最好的是全年中小板一路上漲，那時創(chuàng)業(yè)板剛剛開始，主要還是中小板，主要來自于iPhone3、iPhone4，新的智能手機滲透率爆發(fā)，一個新的產(chǎn)業(yè)周期。

所以我覺得現(xiàn)在，包括新能源汽車、芯片為代表的，其實有點像，一旦美聯(lián)儲政策轉向或國內(nèi)流動性變化，可能也會有一定程度的調整，但調整完之后它一定是所有方向里最快能彈起來的，因為業(yè)績和趨勢是相對最為確定的。

結論是國內(nèi)外流動性環(huán)境只是中短期影響產(chǎn)業(yè)爆發(fā)的方向，而在中長期的方向這些產(chǎn)業(yè)還是跟著自己的周期在走。

黃岳：

我的理解是很多具有中長期邏輯的賽道和產(chǎn)業(yè)可能不用太關注短期外部變量的影響，我自己從另外一個視角看待這個問題，很多時候美聯(lián)儲流動性的收縮，中觀和微觀上的傳導路徑還是通過外部投資的流出，整個資金的流出所引發(fā)的新興市場，包括從匯率的角度、從資本流動的角度，去影響一些新興市場和資產(chǎn)，但目前拜登的財政政策，除了財政刺激之外還謀求對于整個所得稅率的提升，伴隨著整個貨幣政策即使出現(xiàn)退出，先不論退出是不是會很快，目前美聯(lián)儲也提到了它的退出不會那么快，哪怕先不論它的退出速度，從整個基本面或政策變化的角度來說，未來整個稅率要往上走。

反之再看國內(nèi)，國內(nèi)最近招商引資的政策，包括我們在深圳廣州地區(qū)的政策，整個浦東新區(qū)的政策，其實我們的政策目標是在這個過程中去持續(xù)通過國內(nèi)的創(chuàng)新環(huán)境、政策來進一步吸引外資，所以加息也好、貨幣政策轉向也好，它未必會對整個資本的流向，國內(nèi)外資的流向造成太大影響，它自己那邊雖然利率水平提升了，但稅率也在提升。我們這邊的產(chǎn)業(yè)政策相對還是比較給力的，另外大家可以看一下北向資金的買入主要標的基本也就是新能源汽車、電子半導體，生物醫(yī)藥等，應該說還是外資偏好比較多的產(chǎn)業(yè)，包括很多基本面扎實的產(chǎn)業(yè)，短期沖擊對它的影響相對來說較少，或者說都會有沖擊，但它能最先從沖擊中恢復。

另外沖擊預測本身就是很難的，包括大家看經(jīng)濟學家和市場買方賣方對于美聯(lián)儲行動的預測，拉長時間來看其實很難有誰能夠真正做到完全精準，不管是方向上的精準還是時點上的精準，都非常難。就像劉總提到的，對于這種板塊來說，擇時的重要性、成功率和效果未必那么好。

今天因為時間關系，我們對于科創(chuàng)創(chuàng)業(yè)50的ETF工具就介紹到這里，科創(chuàng)創(chuàng)業(yè)ETF是我們公司的產(chǎn)品，認購代碼是588363，科創(chuàng)板是688，在上交所上市的ETF就是588開頭，交易代碼是588360，因為當時我們?nèi)〉牟暑^就是360度全面覆蓋科創(chuàng)和創(chuàng)業(yè)兩個板塊的科技創(chuàng)新企業(yè)，它的交易代碼588360，認購代碼按照上交所的規(guī)則是加“3”，588363，發(fā)行時間是6月21日到23日，當然這里也要做好充分風險提示，本基金是股票型基金，波動性顯著高于其它資產(chǎn)，而且相對來說整個科創(chuàng)創(chuàng)業(yè)的標的成分股，我們也發(fā)現(xiàn)整個波動性是非常高的，大家也要充分評估自己的風險偏好以及資金使用的需求，再充分閱讀我們的招募說明書基金合同的基礎上，根據(jù)自己的資金需求來關注我們的588363，科創(chuàng)創(chuàng)業(yè)ETF，小名“創(chuàng)創(chuàng)ETF”。

另外客觀來講，這個產(chǎn)品波動性比較高，所以我個人覺得其實大家也可以通過分散的方式，全倉搞這種產(chǎn)品波動性也比較大，我個人覺得比較適合均衡配置，在里面配置一部分科技成長類的優(yōu)質資產(chǎn)。另外可以通過定投等方式盡可能(熨平波動)，很多成長股都可以這樣投資，很多投資者沒有拿住追漲殺跌，就是在最高位時買進去，回調時扛不住然后剁在底部，很多成長板塊真的是這樣，最近幾年身邊朋友對很多板塊很看好，但從來沒有從頭拿到尾的，最后賺錢的也真的寥寥無幾，所以也是一個經(jīng)驗吧，包括認知，可能是倉位的控制，另外是定投這種更加穩(wěn)妥的投資方法的使用。

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