【干貨】申萬(wàn)醫(yī)藥首席張靜含路演實(shí)錄：詳解CXO、醫(yī)療器械、醫(yī)療消費(fèi)服務(wù)、醫(yī)美板塊投資前景

內(nèi)容整理自申萬(wàn)醫(yī)藥首席張靜含于9月28日Wind3C《醫(yī)往直前!醫(yī)療投資火線解讀》路演文字實(shí)錄。

路演核心觀點(diǎn)：

醫(yī)療板塊的調(diào)整是短期的、暫時(shí)的休整，不改變板塊長(zhǎng)期的成長(zhǎng)性和向好的趨勢(shì)，不改變板塊長(zhǎng)期成長(zhǎng)的邏輯，有可能反而是比較好的建倉(cāng)布局的時(shí)間點(diǎn);

市場(chǎng)的關(guān)注點(diǎn)集中在帶量采購(gòu)等負(fù)面政策上，忽略了創(chuàng)新藥醫(yī)保談判有利政策的驅(qū)動(dòng)下，其實(shí)不單單只是價(jià)格上的打壓，長(zhǎng)期來(lái)看是對(duì)于行業(yè)良好有序成長(zhǎng)的一種推動(dòng)和促進(jìn);

CXO至少三到五年的景氣周期是可以去做期待的，整個(gè)CXO產(chǎn)能全球化轉(zhuǎn)移的過(guò)程才剛剛起步;國(guó)內(nèi)創(chuàng)新藥和創(chuàng)新器械的發(fā)展，會(huì)支撐起來(lái)CXO相關(guān)公司國(guó)內(nèi)訂單的持續(xù)供應(yīng);

集采對(duì)于器械整個(gè)板塊的影響，絕對(duì)不可能像藥品影響那么大，初衷是要壓縮流通環(huán)節(jié)的各項(xiàng)不合理的費(fèi)用支出，一定程度上倒逼企業(yè)去向上做轉(zhuǎn)型，拉長(zhǎng)維度看有助于行業(yè)更好的發(fā)展;

醫(yī)療市場(chǎng)絕對(duì)是會(huì)給民營(yíng)機(jī)構(gòu)留有很大一塊立足之地的。人的醫(yī)療需求是分為要活下去和活得好兩個(gè)問(wèn)題，活下去的問(wèn)題很多人會(huì)交給公立醫(yī)院去解決。但是活得好的很多問(wèn)題，就是偏消費(fèi)醫(yī)療的這一塊兒，公立醫(yī)院是沒(méi)有那么多精力和產(chǎn)能來(lái)覆蓋。

我們用人的一生的時(shí)間階段來(lái)形容的話，我國(guó)醫(yī)藥醫(yī)療板塊仍處于非常年輕的一個(gè)狀態(tài)。整個(gè)板塊的長(zhǎng)期向好的趨勢(shì)是沒(méi)有任何質(zhì)疑，短期的調(diào)整，可能是因?yàn)槿ツ甑墓乐瞪蠞q過(guò)快的原因，每次調(diào)整到一個(gè)相對(duì)合理的一個(gè)位置，都是非常好介入的時(shí)間點(diǎn)。

以下是精華實(shí)錄：

問(wèn)題1：近期醫(yī)療板塊大幅振蕩，結(jié)合強(qiáng)勁的中報(bào)數(shù)據(jù)，怎么看待醫(yī)療板塊大幅波動(dòng)的市場(chǎng)表現(xiàn)?

張靜含：今年醫(yī)療各子板塊，如CXO板塊、醫(yī)療服務(wù)板塊，甚至包括器械板塊，業(yè)績(jī)維持了去年高增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)，但下半年醫(yī)療板塊卻大幅回調(diào)了近30%，有兩點(diǎn)分析。

第一，這是短期的、暫時(shí)的休整，不改變板塊長(zhǎng)期的成長(zhǎng)性和向好的趨勢(shì)。醫(yī)藥醫(yī)療板塊，我定義為長(zhǎng)跑選手，長(zhǎng)跑選手短期沖刺之后短期內(nèi)必然有休整的過(guò)程，但這并不改變板塊長(zhǎng)期成長(zhǎng)的邏輯。下蹲是為了更好的起跳，有可能反而是比較好的建倉(cāng)布局的時(shí)間點(diǎn)。

第二，醫(yī)療子板塊之間的分化是非常明顯的，其中CXO市場(chǎng)稱(chēng)之為“永遠(yuǎn)的神”，由于高景氣度持續(xù)推動(dòng)，所以這個(gè)板塊表現(xiàn)亮眼。各個(gè)子板塊之間的分化和差異，在未來(lái)的很長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)，可能都會(huì)持續(xù)下去。

整體上來(lái)說(shuō)，市場(chǎng)對(duì)政策悲觀的預(yù)期，有一點(diǎn)過(guò)度擔(dān)憂。關(guān)注點(diǎn)集中在帶量采購(gòu)等負(fù)面政策上，忽略了創(chuàng)新藥醫(yī)保談判有利政策的驅(qū)動(dòng)下，其實(shí)不僅只是像仿制藥和高值耗材短期價(jià)格上的打壓，長(zhǎng)期來(lái)看是對(duì)于行業(yè)良好有序成長(zhǎng)的一種推動(dòng)和促進(jìn)。

問(wèn)題2：CXO板塊確實(shí)近兩年表現(xiàn)非常強(qiáng)勢(shì)，如何看待CXO板塊。

張靜含：CXO整個(gè)板塊的景氣周期還會(huì)有很長(zhǎng)一段時(shí)間的持續(xù)，至少三到五年的景氣周期我們是可以去做期待的。這是有三個(gè)底層邏輯支撐的。

第一是全球醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)鏈的分工細(xì)化，這個(gè)會(huì)是一個(gè)長(zhǎng)期的趨勢(shì)。

第二是整個(gè)CXO產(chǎn)能全球化轉(zhuǎn)移的過(guò)程其實(shí)才剛剛起步，目前仍處于早期階段。

第三是國(guó)內(nèi)創(chuàng)新藥和創(chuàng)新器械的發(fā)展，會(huì)支撐起來(lái)CXO相關(guān)公司國(guó)內(nèi)訂單的持續(xù)供應(yīng)。

國(guó)內(nèi)的CXO公司，站在全球的角度來(lái)看，全方位的競(jìng)爭(zhēng)力，不管是成本上，還是項(xiàng)目完成的質(zhì)量和及時(shí)性上，不輸海外CXO龍頭。CXO產(chǎn)能轉(zhuǎn)移是大趨勢(shì)，現(xiàn)在國(guó)內(nèi)CXO公司業(yè)務(wù)占全球需求量百分之十幾，蔚來(lái)至少還有四到五倍的提升空間。

問(wèn)題3：如何待后續(xù)的集采政策對(duì)于醫(yī)療器械板塊的影響?

張靜含：集采對(duì)于器械整個(gè)板塊的影響，絕對(duì)不可能像對(duì)于藥品板塊的影響那么大，集采的核心初衷是要壓縮流通環(huán)節(jié)的各項(xiàng)不合理的費(fèi)用支出，而不是去壓縮廠商的利潤(rùn)，倒逼企業(yè)去向上做轉(zhuǎn)型。這兩年可能有一些陣痛，拉長(zhǎng)維度去看，這種政策有助于行業(yè)更好的發(fā)展，不一定是悲觀的預(yù)期。

市場(chǎng)對(duì)于整個(gè)帶量采購(gòu)相關(guān)政策悲觀到不能再悲觀了，這么悲觀的預(yù)期下，稍微有一點(diǎn)點(diǎn)緩和，可能對(duì)于板塊都會(huì)帶來(lái)非常好的影響。比如說(shuō)這次的骨關(guān)節(jié)的器材，其實(shí)落地以后，市場(chǎng)反而是有一個(gè)正向的表現(xiàn)

國(guó)內(nèi)不管是藥，還是器械，真正能夠在全球有知名度的品牌公司是不多的，器械龍頭屈指可數(shù)，現(xiàn)在的環(huán)境倒逼大家做全球市場(chǎng)的開(kāi)拓，對(duì)于整個(gè)行業(yè)來(lái)說(shuō)，長(zhǎng)期是好事。所以不管是看海外，還是看國(guó)內(nèi)，器械行業(yè)他的一個(gè)創(chuàng)新的熱度，是比藥要再高一些，因?yàn)槠餍档膭?chuàng)新相對(duì)沒(méi)有藥的周期那么長(zhǎng)，不需要那么多花費(fèi)，整個(gè)器械板塊的增速，包括在國(guó)內(nèi)的發(fā)展時(shí)間比藥又延后的一個(gè)周期，所以對(duì)于醫(yī)療板塊的景氣度沒(méi)有質(zhì)疑。

問(wèn)題4：醫(yī)療消費(fèi)服務(wù)公司會(huì)不會(huì)出現(xiàn)類(lèi)似于教育板塊的政策風(fēng)險(xiǎn)?

張靜含：對(duì)于政策的擔(dān)憂是沒(méi)來(lái)由的，教育跟整個(gè)醫(yī)療本身所處的政策階段不一樣，醫(yī)療服務(wù)機(jī)構(gòu)的相關(guān)政策，前面已經(jīng)歷過(guò)二十多年的摸索，最早在“老醫(yī)改”時(shí)期也走過(guò)彎路，現(xiàn)在對(duì)于民營(yíng)醫(yī)院的政策，其實(shí)已經(jīng)吸取了之前的教訓(xùn)形成了現(xiàn)在的政策定位。

第一個(gè)定位，從衛(wèi)健委的角度，是大力支持民營(yíng)醫(yī)院的發(fā)展，這是一個(gè)很長(zhǎng)期、很確定的政策方向。

第二個(gè)定位，民營(yíng)醫(yī)院是作為公立醫(yī)院的有效補(bǔ)充，這個(gè)也不會(huì)發(fā)生變化。我們真正掌握絕大部分醫(yī)療資源的還是在公立醫(yī)院，但公立醫(yī)院不可能面面俱到的兼顧到醫(yī)療的各個(gè)細(xì)分領(lǐng)域。

從更底層的邏輯來(lái)講，人的醫(yī)療需求是分為兩大類(lèi)的需求，一類(lèi)是要活下去，一類(lèi)是要活得好、活得久的問(wèn)題，活下去的問(wèn)題可能很多人會(huì)交給公立醫(yī)院去解決，典型的就是民生相關(guān)性很高的疾病比如腫瘤，往往是交給公立醫(yī)院去解決。但是活得好的很多問(wèn)題，就是偏消費(fèi)醫(yī)療的這一塊兒，公立醫(yī)院是沒(méi)有那么多精力和產(chǎn)能來(lái)覆蓋。

所以，醫(yī)療市場(chǎng)絕對(duì)是會(huì)給民營(yíng)機(jī)構(gòu)留有很大一塊立足之地的。現(xiàn)在我國(guó)口腔和眼科算是民營(yíng)醫(yī)療機(jī)構(gòu)里發(fā)展得最為成熟的子領(lǐng)域了，但整個(gè)民營(yíng)醫(yī)療服務(wù)在全部的口腔、眼科醫(yī)療服務(wù)里的占比還不到20%。

隨著人的平均壽命不斷提高，對(duì)于活得更好的需求會(huì)越來(lái)越多，不只是要活下去，還有活得更好的需求，包括后面有一些醫(yī)美相關(guān)的服務(wù)機(jī)構(gòu)，可能都會(huì)涌現(xiàn)出來(lái)，進(jìn)入到我們投資視野，所以這個(gè)板塊和投資的標(biāo)的未來(lái)也會(huì)越來(lái)越多。我對(duì)這個(gè)板塊有很大的熱情，我覺(jué)得景氣度可能未來(lái)不會(huì)比CXO的景氣度低。

問(wèn)題5：如何看待醫(yī)美板塊前景?

張靜含：醫(yī)美我們現(xiàn)在看是一個(gè)小小的賽道，未來(lái)可能是一個(gè)大大的賽道，醫(yī)美的滲透率至少五倍的提升空間是有的，我國(guó)醫(yī)美消費(fèi)滲透率水平目前連1%都不到，還是一個(gè)剛剛起步的行業(yè)。

未來(lái)醫(yī)美的高景氣是由兩方面支撐的，一方面是需求端，一方面是供給端。

需求端講，現(xiàn)在醫(yī)美跟前面五年的醫(yī)美完全是兩個(gè)行業(yè)了，我們往五年或者是十年前看，做醫(yī)美的客群可能會(huì)大大增加。從供給端來(lái)看，我們看熱瑪吉，包括冷凍溶脂的技術(shù)發(fā)展得得非?？?，所以供給方面越來(lái)越多元化，包括醫(yī)美機(jī)構(gòu)的遍地開(kāi)花，會(huì)把整個(gè)行業(yè)的景氣度提升得非常快。

近期國(guó)家針對(duì)性的對(duì)醫(yī)美行業(yè)進(jìn)行規(guī)范性的整治。對(duì)于行業(yè)長(zhǎng)期健康有序的發(fā)展，肯定是起到推動(dòng)作用，會(huì)讓這些規(guī)范化的頭部醫(yī)美上市公司的市場(chǎng)集中度有一個(gè)進(jìn)一步的提升。

醫(yī)美行業(yè)還非常非常年輕，剛剛起步，未來(lái)的想象空間非常大，這個(gè)行業(yè)的景氣度比前述幾個(gè)行業(yè)景氣度還要高很多，是非常好的細(xì)分行業(yè)。

問(wèn)題6：站在當(dāng)前這個(gè)時(shí)點(diǎn)，如何看待醫(yī)療行業(yè)未來(lái)的投資機(jī)會(huì)?

張靜含：我們用人的一生的時(shí)間階段來(lái)形容的話，我國(guó)醫(yī)藥醫(yī)療板塊仍處于非常年輕的一個(gè)狀態(tài)。

整個(gè)醫(yī)藥醫(yī)療板塊的長(zhǎng)期向好的趨勢(shì)沒(méi)有任何質(zhì)疑，短期的調(diào)整，可能是因?yàn)槿ツ甑墓乐瞪蠞q過(guò)快的原因，每次調(diào)整到一個(gè)相對(duì)合理的一個(gè)位置，都是非常好介入的時(shí)間點(diǎn)。

像醫(yī)美、CXO，包括民營(yíng)醫(yī)院消費(fèi)醫(yī)療服務(wù)這一塊，包括像醫(yī)療器械，因?yàn)獒t(yī)療器械的創(chuàng)新，全球化都還沒(méi)有開(kāi)始，這幾個(gè)板塊都會(huì)是未來(lái)景氣度在整個(gè)醫(yī)藥板塊里面非常向好的，排在前列的子板塊。

醫(yī)療ETF(512170)跟蹤的中證醫(yī)療指數(shù)(399989)成份股全面覆蓋了醫(yī)療器械和醫(yī)療服務(wù)領(lǐng)域的細(xì)分龍頭，其中醫(yī)療器械直接受益于疫情防護(hù)、醫(yī)療物資出口等需求，醫(yī)療服務(wù)直接受益于人口老齡化、醫(yī)療消費(fèi)升級(jí)和醫(yī)美等高成長(zhǎng)領(lǐng)域。

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