皇派家居艱難上市：毛利率大幅下滑，難覓新增長曲線

作者｜張宇

編輯｜楊博丞

家居企業(yè)皇派家居沖擊資本市場一事又有了新的動向。

3月19日，皇派家居更新IPO招股書并獲得深交所主板受理，擬募資8.03億元，中泰證券為保薦人。募集資金將用于鋁合金窗智能化生產(chǎn)線擴建項目、鋁合金門窗智能工廠建設項目、研發(fā)中心及信息化建設項目、品牌推廣及營銷服務升級項目以及補充流動資金。

值得一提的是，皇派家居并非沖擊資本市場，其最早于2021年9月開始籌備IPO，進行過兩次上市輔導工作，于2022年4月獲得深交所主板IPO受理。2022年7月，證監(jiān)會官網(wǎng)披露了皇派家居首發(fā)反饋意見，要求其說明規(guī)范性問題、信息披露問題與財務會計資料等25個問題，但由于皇派家居并沒有及時回復證監(jiān)會的問詢,同時剛好趕上全面注冊制實施，皇派家居便重新申報深交所主板IPO。

3月28日，皇派家居更新上市申請審核動態(tài)，表示已收到審核問詢函，值得關注的是，如果皇派門窗無法順利解決審核問詢函的問題，其二次闖關資本市場或將延期甚至再度折戟，但如果能夠成功上市，作為典型的家族企業(yè)，皇派家居又將走向何方？

招股書硬傷頗多

皇派家居成立于2014年，是一家專注于研發(fā)、設計、生產(chǎn)和銷售定制化系統(tǒng)門窗的高新技術企業(yè)，旗下?lián)碛小盎逝砷T窗”和“歐哲門窗”兩大品牌，以“隔音”作為主要賣點，定位中高端市場。

根據(jù)招股書，2019年至2022年上半年，皇派家居的總營收分別為7.87億元、8.04億元、10.25億元和4.79億元；歸母凈利潤分別為4604.78萬元、1.14億元、1.31億元、3660.19萬元。

雖然冠以家居的名號，但皇派家居的主要產(chǎn)品只有門、窗及陽光房，2019年至2022年上半年，三項業(yè)務的合計收入占總營收的比例均超過98.9%，而作為其他業(yè)務，收入占比一直維持在1%左右，意味著成立接近十年的皇派家居至今未找到第二增長曲線，缺乏足夠的抗風險能力，一旦主營業(yè)務陷入增長困境，皇派家居將不得不面臨總營收大幅下滑的窘境。

在皇派家居的業(yè)務構成中，窗類業(yè)務收入占總營收的比例逐年遞增，由2019年的58.95%上升至2022年上半年的74.32%，而門類業(yè)務收入占比則呈現(xiàn)出下滑態(tài)勢，由2019年的35.96%下降至2022年上半年的19.51%。

然而不能忽視的一點在于，盡管窗類業(yè)務收入占比不斷擴大，但毛利率卻一路走低，2019年至2022年上半年，窗類業(yè)務毛利率分別為36.58%、38.31%、35.00%和32.80%，同一時期，門類業(yè)務毛利率也波動不斷，分別為33.05%、38.73%、39.55%和34.84%。

主要創(chuàng)收業(yè)務毛利率不盡如人意，進而導致皇派家居的綜合毛利率逐年下滑，分別為35.49%、38.40%、35.44%和32.53%，意味著皇派家居不僅容易陷入增收不增利的漩渦，還極容易造成盈利乏力、業(yè)績“開倒車”的情況。

除了綜合毛利率不太樂觀，皇派家居還十分依賴經(jīng)銷商模式且自營渠道羸弱。

招股書顯示，2019年至2022年上半年，由經(jīng)銷商模式貢獻的收入分別為7.56億元、7.74億元、9.94億元和4.64億元，占總營收的比例分別為99.49%、99.55%、99.91%和99.85%，整體呈現(xiàn)出緩慢上升的態(tài)勢，截至2022年6月30日，皇派家居已擁有超過800家品牌經(jīng)銷商、900多家專賣店，覆蓋中國大陸30個省份及直轄市。

借助經(jīng)銷商模式，皇派家居可以實現(xiàn)輕裝上陣，快速開拓市場、攻城略地，對各級市場進行有效滲透，提高品牌知名度。然而硬幣的另一面是，依賴經(jīng)銷商模式帶來了巨大的管理風險。

皇派家居也在招股書中提醒，若個別經(jīng)銷商未按照經(jīng)銷合同的約定進行產(chǎn)品的銷售和服務，將會對公司的市場形象產(chǎn)生負面影響。此外，如果公司管理及服務水平的提升無法跟上經(jīng)銷商業(yè)務發(fā)展的速度，也將對公司品牌形象和經(jīng)營業(yè)績造成不利影響。

面臨諸多隱憂

闖關資本市場并非易事，皇派家居至少面臨三重隱憂。

首先，作為房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈上的一環(huán)，皇派家居在過去數(shù)年間享受到了極大的發(fā)展紅利，近年來，為抑制部分城市房價過快上漲的勢頭、促進房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展，國家陸續(xù)出臺了一系列房地產(chǎn)市場宏觀調控政策，房地產(chǎn)行業(yè)景氣度有所下降，而隨著房地產(chǎn)行業(yè)步入下行通道，門窗行業(yè)也告別了“黃金時代”。

2022年，無論是房地產(chǎn)開發(fā)住宅投資額還是商品住宅銷售面積，均較2021年出現(xiàn)了不同程度的下滑，其中房地產(chǎn)開發(fā)住宅投資額較2021年下降9.53%至10.06萬億元，而商品住宅銷售面積較2021年下降26.77%至11.46億平方米，這兩項數(shù)據(jù)意味著房地產(chǎn)企業(yè)投資房地產(chǎn)的動力不足以及房地產(chǎn)銷售情況不容樂觀，而皇派家居存在著因房地產(chǎn)市場不景氣引發(fā)的裝修和改造需求下降的風險，進而導致其業(yè)績大受影響。

其次，皇派家居是典型的家族企業(yè)。根據(jù)招股書，創(chuàng)始人兼董事長朱福慶與曾淑珍為夫妻關系，朱福慶與朱凱松為父子關系，曾淑珍與朱夢思為母女關系，朱夢思與朱凱松為姐弟關系，但曾淑珍和朱凱松并不構成皇派家居共同實際控制人，朱福慶僅與女兒朱夢思構成皇派家居實際控制人，合計控制企業(yè)76.03%股權。

2019年至2022年上半年，皇派家居分別進行現(xiàn)金分紅3500萬元、1400萬元、5000萬元和4000萬元，合計高達1.39億元，如果按照持股比例計算，超過1億元的現(xiàn)金分紅歸入朱福慶和朱夢思父女囊中。

家族企業(yè)擁有過穩(wěn)定、心齊、靈活等特點，以美國為例，根據(jù)市場調研，家族企業(yè)占美國經(jīng)濟的64%，財富500強里35%是家族企業(yè)。但同時也不能忽視家族企業(yè)存在的弊病，比如任人唯親、濫用職權、缺乏激勵和企業(yè)文化等等，是皇派家居不得不面臨的隱憂。

最后，門窗行業(yè)正面臨較大的市場競爭壓力，而且產(chǎn)品同質化嚴重，皇派家居面臨著激烈的市場競爭。

在招股書中，皇派家居提及，“大行業(yè)、小公司”是系統(tǒng)門窗行業(yè)的特點之一，行業(yè)內生產(chǎn)企業(yè)數(shù)量眾多。近年來，一批經(jīng)營規(guī)模較大、品牌知名度較高的企業(yè)逐漸涌現(xiàn)，中高端門窗市場競爭愈發(fā)激烈。與此同時，國外知名的門窗制造企業(yè)長期看好國內系統(tǒng)門窗市場的發(fā)展前景，并逐漸加深對國內系統(tǒng)門窗市場的開發(fā)。隨著行業(yè)市場競爭的加劇，如果公司不能正確判斷、把握行業(yè)的市場動態(tài)和發(fā)展趨勢，不能根據(jù)技術發(fā)展、行業(yè)標準和客戶需求及時進行技術創(chuàng)新和業(yè)務模式創(chuàng)新，則存在因競爭優(yōu)勢減弱而導致經(jīng)營業(yè)績不能達到預期目標的風險。

負面輿論纏身

皇派家居對經(jīng)銷商的管理及產(chǎn)品質量監(jiān)管方面存在較為嚴重的疏漏。

在消費者投訴平臺黑貓投訴上，以“皇派”為關鍵詞檢索出來的投訴量多達57條，投訴原因涉及皇派家居服務態(tài)度差勁、拖延發(fā)貨安裝工期、產(chǎn)品質量問題、裝修補貼余款不給予兌現(xiàn)、經(jīng)銷商態(tài)度服務惡劣等等。

此外，在微博、小紅書等社交平臺上，也出現(xiàn)了眾多消費者對皇派家居產(chǎn)品質量、服務等方面的投訴。

皇派家居頻繁被消費者投訴甚至引來了證監(jiān)會的關注。證監(jiān)會在問詢函中重點提到了消費者投訴問題，并要求皇派家居說明產(chǎn)品質量合格情況是否與宣傳相符，拒不發(fā)貨是否違反合同義務，經(jīng)銷商損害消費者利益的行為發(fā)行人是否知曉，是否應當承擔相應責任，發(fā)行人能否對經(jīng)營進行有效管理。

除此之外，皇派家居“德系”宣傳是否涉及虛假宣傳也被證監(jiān)會列為關注重點。2021年7月，皇派門窗曾宣布將推進全國門窗安裝最高標準“皇派門窗德系安裝標準”，證監(jiān)會在問詢函中問及“安裝標準為‘德系’的依據(jù)，是否涉及虛假宣傳，發(fā)行人主要采用經(jīng)銷方式，產(chǎn)品的安裝服務如何提供，發(fā)行人募投項目亦未涉及售后服務，相關標準如何實現(xiàn)”等問題。

作為家居行業(yè)內有名的品牌，皇派家居卻在經(jīng)歷了近十年的發(fā)展后始終未能補全產(chǎn)品質量和售后服務等短板，也使得其上市之路被蒙上了一層陰影。

值得一提的是，全面注冊制施行以來，資本市場迎來新的發(fā)展格局，多家家居企業(yè)的IPO進程迎來新進展，不過即便順利上市，皇派家居或許也很難獲得投資者的青睞，以“門窗制造第一股”森鷹窗業(yè)為例，2022年9月26日，森鷹窗業(yè)正式在深交所創(chuàng)業(yè)板敲鐘上市，股票發(fā)行價為38.25元/股，截至當日A股收盤，其股價最終跌去17.36%至31.61元/股，而截至4月7日A股收盤，森鷹窗業(yè)的股價已較發(fā)行價跌去21.1%至30.18元/股。

森鷹窗業(yè)在資本市場上的遭遇或許也為皇派家居提供了前車之簽，比如皇派家居如何與競爭對手形成差異化競爭、有無新增長引擎、如何解決產(chǎn)品質量問題以及有效管理經(jīng)銷商隊伍。可以預見的是，未來皇派家居仍有很長的一段路要走。

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