網(wǎng)貸簡史（一）：網(wǎng)貸十年，從野蠻發(fā)展到滌舊立新

文|郭大剛//退出畫面看畫面，也許能給每一位觀察者一種油然而生敬畏的歷史感，也會令某些身處其間者一種漠然的無力感?？粗切├浔臄?shù)據(jù)，期間跳躍的卻是一個個活生生的生命，數(shù)據(jù)中涓涓流淌的信息，也許有一天會被傳遞下去作為知識。人世間，刻骨銘心的恐怕非人性莫屬了。//?網(wǎng)貸簡史-1時間跨度從本世紀初的2007年到落筆時的2017年6月，歷時十年。紅色折線記錄的是月度的當月進入網(wǎng)貸行業(yè)的機構(gòu)數(shù)量，藍色折線記錄的是月度的當月異常的網(wǎng)貸行業(yè)的機構(gòu)數(shù)量。經(jīng)過多年的市場引導，2014年3月的兩會政府工作報告中，首次提出促進互聯(lián)網(wǎng)金融健康發(fā)展，到2014年12月，當月進入網(wǎng)貸行業(yè)的機構(gòu)數(shù)量達到最高點。無論從業(yè)務防御角度，還是從對次年業(yè)務增量方向選擇的布局角度，互聯(lián)網(wǎng)機構(gòu)、民間金融機構(gòu)和持牌金融機構(gòu)等各種商業(yè)主體都普遍認為網(wǎng)貸是最好的投融資組織方式。市場主體的決策取決于市場環(huán)境的渲染，特別是媒體和投資領(lǐng)域的過度關(guān)注強化了政策導向，同期，創(chuàng)新高的當月異常的網(wǎng)貸行業(yè)的機構(gòu)數(shù)量作為噪聲被完全忽略掉了，市場整體情緒已經(jīng)處于非理性狀態(tài)的追漲階段。（第一時點）經(jīng)歷了二級市場中網(wǎng)貸配資高潮之后，在2015年6、7月間，當月異常的網(wǎng)貸行業(yè)的機構(gòu)數(shù)量達到了歷史最高峰。操作風險遠大于信用風險這個網(wǎng)貸行業(yè)的特征第一次被深刻而廣泛地認識到。2015年7月18日，央行聯(lián)合十部委發(fā)布了《關(guān)于促進互聯(lián)網(wǎng)金融健康發(fā)展的指導意見》，之后，各部委根據(jù)分工，開始細化，立法、司法機構(gòu)也開始了相關(guān)的細化工作。網(wǎng)貸行業(yè)監(jiān)管真空期終結(jié)，網(wǎng)貸業(yè)務開始從廣義、泛化階段走向狹義、細化階段，進入了規(guī)范整頓期。（第二時點）2015年12月，E租寶事件爆發(fā)，月度的當月異常的網(wǎng)貸行業(yè)的機構(gòu)數(shù)量首次超過了月度的當月進入網(wǎng)貸行業(yè)的機構(gòu)數(shù)量。市場主體的決策取決于市場環(huán)境的渲染，特別是媒體和投資領(lǐng)域的過度關(guān)注強化了政策導向，各種商業(yè)主體從規(guī)避商譽風險角度開始遠離網(wǎng)貸投融資組織方式。月度的當月異常的網(wǎng)貸行業(yè)的機構(gòu)數(shù)量達到第二個高峰，市場整體情緒進入殺跌階段。（第三時點）時至2016年8月，經(jīng)國務院批準，銀監(jiān)會等四部委公布施行《網(wǎng)絡借貸信息中介機構(gòu)業(yè)務活動管理暫行辦法》（1號令）。月度的當月異常的網(wǎng)貸行業(yè)的機構(gòu)數(shù)量達到第三個高峰。（第四時點）2016年10月13日，國務院辦公廳印發(fā)了《互聯(lián)網(wǎng)金融風險專項整治工作實施方案》的通知。2017年2月22日，中國銀監(jiān)會辦公廳印發(fā)了《網(wǎng)絡借貸資金存管業(yè)務指引》的通知。當月，網(wǎng)貸行業(yè)的機構(gòu)再次大量退出市場。從機構(gòu)累計數(shù)量看，網(wǎng)貸行業(yè)的發(fā)展可以擬合出S-Curve。2015年12月，成為了拐點。再一次驗證了由2002年諾貝爾經(jīng)濟學獎得主卡尼曼（Kahneman ）和阿莫斯.特沃斯基(Amos Tversky)提出的“預期理論”。“預期理論”通過修正最大主觀期望效用理論發(fā)展而來的，是心理學及行為科學的研究成果。預期理論是描述性范式的一個決策模型，假設(shè)風險決策過程分為編輯和評價兩個過程。在編輯階段，個體憑借“框架”（frame）、參照點（reference point）等采集和處理信息，在評價階段依賴價值函數(shù)（value function）和主觀概率的權(quán)重函數(shù)（weighting function)對信息予以判斷。在價值函數(shù)是經(jīng)驗型的，有三個特征，一是大多數(shù)人在面臨獲得時是風險規(guī)避的；二是大多數(shù)人在面臨損失時是風險偏愛的；三是人們對損失比對獲得更敏感。因此，人們在面臨獲得時往往是小心翼翼，不愿冒風險；而在面對失去時會很不甘心，容易冒險。人們對損失和獲得的敏感程度是不同的，損失時的痛苦感要大大超過獲得時的快樂感。網(wǎng)貸簡史-2在行業(yè)機構(gòu)累計數(shù)量對應時間的S-Curve圖上，可以清晰地看到，2014年第二季度之后到2015年的第四季度是個體網(wǎng)絡借貸行業(yè)的機構(gòu)主體增速最高的時期，也表達了中國社會中商業(yè)主體投資者對于個體網(wǎng)絡借貸行業(yè)的主觀認識通過客觀行為表達出來的直觀結(jié)果。從事件驅(qū)動角度看，2014年3月的兩會政府工作報告中，首次提出促進互聯(lián)網(wǎng)金融健康發(fā)展，直觀的影響就是在2014年第二個季度中，進入個體網(wǎng)絡借貸領(lǐng)域的商業(yè)主體機構(gòu)數(shù)量的增量高啟的階段；2015年7月18日，央行聯(lián)合十部委發(fā)布了《關(guān)于促進互聯(lián)網(wǎng)金融健康發(fā)展的指導意見》，之后，各部委根據(jù)分工，開始細化，立法、司法機構(gòu)也開始了相關(guān)的細化工作。網(wǎng)貸行業(yè)監(jiān)管真空期終結(jié)，網(wǎng)貸業(yè)務開始從廣義、泛化階段走向狹義、細化階段，進入了規(guī)范整頓期；2015年12月，E租寶事件爆發(fā)，終結(jié)了個體網(wǎng)絡借貸領(lǐng)域的商業(yè)主體機構(gòu)數(shù)量的增量高啟的階段。作為創(chuàng)新的業(yè)務模式，個體網(wǎng)絡借貸被賦予普惠的目的，那么，這個初衷是否在這個過程中實現(xiàn)了呢？如果沒有實現(xiàn)，那么，真實的情況又是如何的呢？那么，為什么會這樣呢？上面這幅圖中，黃色的是溫州民間借貸登記服務有限公司（溫州民間借貸登記服務中心）官網(wǎng)上發(fā)布的民間借貸綜合利率經(jīng)過加權(quán)折算后的一年期年化利率水平，反映了2014年第一季度末至2017年當期溫州地區(qū)民間借貸的融資成本平均在20%左右。藍色的是零壹財經(jīng)提供的網(wǎng)貸利率指數(shù)，反映了2014年第一季度末至2017年當期的網(wǎng)貸投資人的年化平均收益率情況，經(jīng)過線性擬合，體現(xiàn)出了一致下行的特征?；疑氖?014年第一季度末至2017年當期在貸余額的數(shù)據(jù)，經(jīng)過擬合，體現(xiàn)出一致上行的特征。上述數(shù)據(jù)直觀地體現(xiàn)了民間金融融資成本在這兩年半左右的時間里，始終是沒有降低過的。也就是說，我們寄希望于的互聯(lián)網(wǎng)金融高速發(fā)展的階段并沒有帶來我們期望的降低民間融資成本的結(jié)果。這是為什么呢？這是否反應了中國經(jīng)濟調(diào)整和轉(zhuǎn)型過程中的民間實體經(jīng)濟的融資需求沒有充分滿足吧？是因為旺盛的需求才導致了法定保護的民間融資成本始終處于上限的水平嗎？難道互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)對于改變這個狀況沒有有效性嗎？也許正是因為作為貨幣體系的主體部分的利率通道對于這個市場的到達率毫無覆蓋導致的嗎？這是否是中國貨幣市場體系中利率雙軌制的貨幣政策環(huán)境導致的呢？上述數(shù)據(jù)直觀地體現(xiàn)了基于互聯(lián)網(wǎng)的網(wǎng)貸領(lǐng)域的投資人年化平均收益率持續(xù)下行，而同時網(wǎng)貸行業(yè)的在貸余額在持續(xù)增長，而賬齡并沒有顯著變化。對于單一網(wǎng)貸主體機構(gòu)，年度營業(yè)規(guī)模大于20-30億之后才會成為機構(gòu)資金的交易對手，才會具備持續(xù)盈利的穩(wěn)定性，而數(shù)千家機構(gòu)主體中能夠達到這個規(guī)模的不到100家，盈利的機構(gòu)主體占比沒有超過行業(yè)全部機構(gòu)主體占比的5%，也就是說絕大多數(shù)機構(gòu)主體處于持續(xù)虧損階段。那么，那么大規(guī)模的毛利潤是被怎么分解掉的呢？有多少是被伴隨規(guī)模成長的可變成本而分解掉的，又有多少是被運營成本和營銷成本分解掉的，還有多少是用來作為后置風險備付的呢？這里，先分析第一種情況。如果反映為可變成本持續(xù)增長的話，為什么號稱“基于互聯(lián)網(wǎng)”技術(shù)的網(wǎng)貸行業(yè)的規(guī)模成本曲線不吻合上圖中藍色的摩爾定律的高初始成本伴隨著規(guī)?？焖贁偙〉膬缏梢?guī)模成本曲線最終實現(xiàn)零邊際遞減成本呢？為何會更加近似于傳統(tǒng)持牌金融機構(gòu)的低初始成本，伴隨規(guī)模增長持續(xù)成本規(guī)模擴大，甚至在一定規(guī)模之后會出現(xiàn)管理成本帶來的成本上翹呢？如果說，初始的網(wǎng)貸行業(yè)就是按照傳統(tǒng)持牌金融機構(gòu)來規(guī)劃自己的發(fā)展戰(zhàn)略的話，就可以很好的解釋成本曲線的差異了。那么，為什么這些所謂的“互聯(lián)網(wǎng)金融”的網(wǎng)貸機構(gòu)沒有實現(xiàn)經(jīng)典的摩爾定律呢？初始投資強度過高，是絕大多數(shù)進入網(wǎng)貸行業(yè)的機構(gòu)主體必須面對的。沒有高強度的初始投資，就無法形成基于互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的核心能力，那么，風險也就是必然要累積的。無法有效獲得規(guī)模，也就無法攤薄那么高強度的初始投資，也就無法實現(xiàn)零邊際遞減成本帶來的相對收益率，也就無法獲得持續(xù)的盈利能力。那么，為什么這些所謂的“互聯(lián)網(wǎng)金融”的網(wǎng)貸機構(gòu)沒有進行高強度的初始投資呢？我們曾經(jīng)用上面這幅圖說明了網(wǎng)貸機構(gòu)主體選擇進入和退出網(wǎng)貸行業(yè)的整個過程符合預期市場規(guī)律，也就是俗話講的典型的“追漲殺跌”過程。這就解釋了絕大多數(shù)機構(gòu)主體在選擇進入這個市場的時候，并沒有期望對這個業(yè)務進行必要的投資，也就無法達到必要的投資強度，更無法有效運營來實現(xiàn)零邊際遞減成本，那么應為獲得穩(wěn)定的持續(xù)盈利的規(guī)模，同時由于沒有形成基于技術(shù)的核心風控能力導致的風險累積，最終導致機構(gòu)主體必然退出市場的結(jié)局。這是典型的樂觀的防守策略。從實物期權(quán)角度看，理性主體在對未來預期不明確的前提下，當期的客觀行為是要么不投資，要么少投資。在缺乏監(jiān)管政策的環(huán)境下，預期的不確定性導致了機構(gòu)主體的投資行為趨于理性，就采用了類似傳統(tǒng)持牌機構(gòu)的規(guī)模成本路徑。在監(jiān)管政策陸續(xù)出臺階段，網(wǎng)貸行業(yè)從廣義泛化的概念逐漸狹義清晰。這有利于有實力和運營能力的理性主體（諸如傳統(tǒng)持牌金融機構(gòu)、上市公司、央企國企等等）在明確預期的前提下進入網(wǎng)貸市場，通過高強度有效投資基礎(chǔ)技術(shù)平臺建立核心能力，通過有效運營攤薄成本，實現(xiàn)零邊際遞減成本，從而獲得穩(wěn)定的持續(xù)盈利能力。正本清源，滌舊立新。一切才剛剛開始，未來值得期待。//把握趨勢遠比掌握優(yōu)勢更重要。用命中注定來描述的只能是那些沒有思維框架的主體，也許有些宿命論的味道，但冥冥之中，自有天數(shù)，只是他/她/它不識得天數(shù)罷了。//

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