《指引》落地，養(yǎng)老基金迎來多重利好

證監(jiān)會近日正式發(fā)布《養(yǎng)老目標(biāo)證券投資基金指引（試行）》，開創(chuàng)了公募基金服務(wù)個人養(yǎng)老新時代，標(biāo)志著公募基金行業(yè)服務(wù)個人養(yǎng)老投資進(jìn)入了新的階段，也意味著個人養(yǎng)老投資者將擁有更多、更適合的養(yǎng)老投資工具。隨著《指引》的出臺，公募基金行業(yè)通過養(yǎng)老目標(biāo)基金更好地融入我國養(yǎng)老金發(fā)展的歷史進(jìn)程，在養(yǎng)老金管理領(lǐng)域扮演更加重要的角色。

養(yǎng)老金改革仍處窗口期

據(jù)全國老齡辦數(shù)據(jù)，截至2017年底，我國60歲及以上老年人口2.41億人，占總?cè)丝?7.3%。其中去年新增老年人口首次超過1000萬。預(yù)計到2050年前后，我國老年人口數(shù)將達(dá)到峰值4.87億，占總?cè)丝诘?4.9%。

中國養(yǎng)老金融50人論壇秘書長董克用指出，目前養(yǎng)老金融領(lǐng)域面臨“三個不充分”問題，即養(yǎng)老金融服務(wù)產(chǎn)品發(fā)展不充分、養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)發(fā)展不充分、市場化的金融工具對養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)的支持不充分。我國深度老齡化問題正在爬坡，但還沒有達(dá)到2035年的高原期，因此，目前仍處于養(yǎng)老金改革的窗口期，仍有機(jī)會較好解決居民養(yǎng)老問題。

據(jù)了解，養(yǎng)老保障體系建設(shè)，通常采取政府、企業(yè)、個人三方共同承，被稱為養(yǎng)老金體系第一、第二和第三支柱。我國從1992年就開始建立第一支柱養(yǎng)老金計劃，到目前為止，基本實現(xiàn)養(yǎng)老第一支柱的“全覆蓋、?；尽?。但是二、三支柱發(fā)展相對滯后，距離“多層次、可持續(xù)”還有一定的差距。

央行金融研究所前所長姚余棟認(rèn)為，在完善養(yǎng)老保障體系的過程中和在供給側(cè)改革提升資本回報率的背景下，要把握機(jī)遇積極發(fā)展第三支柱養(yǎng)老金，以持續(xù)推進(jìn)多層次養(yǎng)老保險體系的建設(shè)。

汲取海外養(yǎng)老目標(biāo)基金先進(jìn)經(jīng)驗

公募基金低門檻、標(biāo)準(zhǔn)化、配置功能多樣、運(yùn)作規(guī)范等特征，滿足了個人養(yǎng)老金投資者單筆投資金額低、重視資產(chǎn)運(yùn)作安全、投資品種和期限多樣的需求，得到快速發(fā)展。

從海外經(jīng)驗看，隨著第三支柱養(yǎng)老金和基金行業(yè)的發(fā)展，市場上涌現(xiàn)出越來越多的公募基金產(chǎn)品，提高了個人配置養(yǎng)老金的難度。美國富達(dá)基金于1996年10月推出首只現(xiàn)代意義上的目標(biāo)日期基金（生命周期基金）——富達(dá)自由基金（Fidelity Freedom Fund），目標(biāo)日期基金（生命周期基金）的誕生解決了投資者選不對、不好選、選擇困難、配置積極性低等“痛點”。

目標(biāo)日期基金是根據(jù)既定的退休日期動態(tài)調(diào)整資產(chǎn)配置比例的基金，隨著投資者年齡的增大逐步降低權(quán)益類資產(chǎn)比例，增加固定收益類資產(chǎn)比例，動態(tài)調(diào)整投資組合以降低資產(chǎn)損失概率。該基金已成為美國最受歡迎的個人養(yǎng)老金投資品種。目標(biāo)日期基金發(fā)展20年來，年復(fù)合增長率超過40%，到2016年已經(jīng)超過1萬億美元。Fidelity的客戶有近40%將其全部的養(yǎng)老金資產(chǎn)放入目標(biāo)日期基金。從美國實踐看，除其自身特點非常符合個人養(yǎng)老金投資需求外，也離不開政策的大力支持。

養(yǎng)老目標(biāo)基金采用FOF形式

在境外先進(jìn)市場上，F(xiàn)OF的產(chǎn)品形式在養(yǎng)老金融投資中已占據(jù)主要地位。養(yǎng)老投資的目的是追求資產(chǎn)的長期增值，而境內(nèi)外實踐顯示，戰(zhàn)略資產(chǎn)配置結(jié)合戰(zhàn)術(shù)資產(chǎn)配置的現(xiàn)代資產(chǎn)配置理論框架在跨經(jīng)濟(jì)周期的長期限內(nèi)，確實能夠為養(yǎng)老計劃參與人提供理想的收益。在該理論框架下，戰(zhàn)略資產(chǎn)配置從架構(gòu)上嚴(yán)格統(tǒng)治戰(zhàn)術(shù)資產(chǎn)配置，雖然犧牲了主動承擔(dān)風(fēng)險帶來的超額收益，但這種投資紀(jì)律性也同時去除了額外的投資風(fēng)險，充分利用復(fù)利效應(yīng)，實現(xiàn)長期的優(yōu)異業(yè)績。

此外，上述資產(chǎn)配置策略在先進(jìn)市場上備受追捧的另一個原因是：在先進(jìn)的資本市場上（如美國），Alpha的挖掘空間已經(jīng)十分有限，從投資性價比的角度來看，主動的個券選擇策略在長期考核中往往是失效的。而我國情況則有所不同，資本市場仍處于蓬勃發(fā)展的階段，市場效率相對于發(fā)達(dá)市場仍有進(jìn)一步提升的空間，Alpha帶來的超額收益現(xiàn)階段仍是投資者熱烈追捧的對象。因此，指引沒有嚴(yán)格將養(yǎng)老目標(biāo)基金的產(chǎn)品形式限定于FOF，而是以兜底條款的形式（“中國證監(jiān)會認(rèn)可的其他形式”）為后續(xù)的進(jìn)一步探索留足了空間。

明確投資策略

指引對養(yǎng)老目標(biāo)基金的投資策略亦進(jìn)行了較為明確的引導(dǎo)，其中主要包含目標(biāo)日期基金和目標(biāo)風(fēng)險基金。上述策略都是經(jīng)過海外市場檢驗的有效策略，兩種策略都簡明易懂，無論是根據(jù)退休日期選擇目標(biāo)日期策略的基金，還是根據(jù)風(fēng)險偏好選擇目標(biāo)風(fēng)險策略的基金，投資者都能夠輕松完成一站式養(yǎng)老投資，從而滿足投資者的養(yǎng)老需求。此外，對養(yǎng)老目標(biāo)基金采用定期開放的運(yùn)作方式或是設(shè)置最短持有期限的要求均起到了引導(dǎo)投資者進(jìn)行中長期持有的目的，權(quán)益類資產(chǎn)投資比例越高、封閉期相對越長的要求也符合價值投資理論，有利于投資者獲得長期投資收益，同時也有利于基金管理人投資策略的實現(xiàn)。

從運(yùn)作模式看，養(yǎng)老目標(biāo)基金定期開放的封閉運(yùn)作期或投資人最短持有期限不短于1年、3年或5年的，基金投資于股票、股票型基金、混合型基金和商品基金（含商品期貨基金和黃金 ETF）等品種的比例合計原則上不超過30%、60%、80%。

底層資產(chǎn)的多樣化

由于各類資產(chǎn)之間相關(guān)性是動態(tài)變化的，有限的資產(chǎn)類型不利于基金經(jīng)理對風(fēng)險敞口的管理，從而影響資產(chǎn)配置策略的執(zhí)行效果。從指引中可以看出，養(yǎng)老目標(biāo)基金可投資的資產(chǎn)類型基本上涵蓋了所有適當(dāng)?shù)馁Y產(chǎn)，除了股票基金、債券基金、混合基金等傳統(tǒng)基金外，還包含了商品基金，比例限制方面將其與股票與混合型基金混同管理。

在投資地域的多樣化方面，指引首次提及了香港互認(rèn)基金。目前，在大陸投資者的可投資資產(chǎn)中，境外投資的發(fā)展尚未得到足夠的重視，國內(nèi)基金公司發(fā)行的跨境產(chǎn)品（包含QDII基金和滬港深主題基金）更多的專注于境外中國主題的投資。而互認(rèn)基金的納入則為養(yǎng)老目標(biāo)基金提供了配置全球資本市場的機(jī)會。此外，許多互認(rèn)基金由境外管理人管理，在投資風(fēng)格方面一般更加穩(wěn)定，對于資產(chǎn)配置基金經(jīng)理而言，吸引力也更強(qiáng)。

嚴(yán)格把關(guān)資質(zhì)問題

根據(jù)《指引》，基金公司需滿足成立時間滿 2 年，近三年平均公募基金非貨基管理規(guī)模在200億元以上，公司研究團(tuán)隊不少于20人，其中符合養(yǎng)老目標(biāo)基金基金經(jīng)理條件的不少于3人等條件。廣發(fā)基金方面指出，統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，目前資產(chǎn)管理規(guī)模符合要求的基金公司僅53家。而如果再考慮公司治理健全、穩(wěn)定的要求，符合條件的基金公司數(shù)量又會進(jìn)一步縮減。由此可見，監(jiān)管層對養(yǎng)老目標(biāo)基金管理人的選擇非常嚴(yán)格謹(jǐn)慎，更加強(qiáng)調(diào)基金管理人在養(yǎng)老金業(yè)務(wù)方面的專業(yè)性。

在基金經(jīng)理的選擇方面，需具備5年以上金融行業(yè)從事證券投資、證券研究分析、證券投資基金研究評價或分析經(jīng)驗，其中至少 2 年為證券投資經(jīng)驗；或者具備5年以上養(yǎng)老金或保險資金資產(chǎn)配置經(jīng)驗。

公募基金是養(yǎng)老金投資的主力軍

無論從海外主要市場看，還是國內(nèi)市場看，公募基金都發(fā)揮了養(yǎng)老金投資主力軍的作用。海外方面，以美國為例，第二支柱固定繳費(fèi)計劃和第三支柱個人賬戶中，投資公募基金的比例均在50%左右，公募基金是養(yǎng)老金投資的絕對主力軍。

就國內(nèi)市場而言，公募基金公司也是養(yǎng)老金主要的委托投資管理機(jī)構(gòu)，目前公募基金行業(yè)多家公司已具備全國社?；稹⑵髽I(yè)年金、職業(yè)年金和基本養(yǎng)老保險等養(yǎng)老金的受托管理資格。據(jù)統(tǒng)計，公募基金行業(yè)所管理的社?；鹨?guī)模已占其委托投資總額的近80%，所管理的企業(yè)年金規(guī)模占企業(yè)年金總規(guī)模的40%左右。

國內(nèi)公募基金之所以能成為主力軍，與公募基金天然的優(yōu)勢密不可分。公募基金經(jīng)過近20年的發(fā)展，獲得了良好的投資業(yè)績和豐富的管理經(jīng)驗，已成為我國養(yǎng)老基金的重要投資管理人，目前管理的養(yǎng)老金資產(chǎn)約占所有委托機(jī)構(gòu)的60%，并且在過去十年中分別助力社保基金和企業(yè)年金實現(xiàn)了年均投資收益率9.26%、7.57%的良好業(yè)績。在國家大力推進(jìn)養(yǎng)老金改革、著力建設(shè)三支柱養(yǎng)老金體系的過程中，公募基金將進(jìn)一步擔(dān)負(fù)起時代賦予的歷史重任，深入?yún)⑴c到養(yǎng)老金體系建設(shè)的進(jìn)程之中，以優(yōu)秀的投資管理能力為廣大老百姓服務(wù)，實現(xiàn)養(yǎng)老基金的保值增值，為我國養(yǎng)老事業(yè)的發(fā)展做出積極貢獻(xiàn)。

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