愛(ài)奇藝遭遇做空，你需要了解的三個(gè)爭(zhēng)議焦點(diǎn)

在4月7日晚間Wolfpack Research發(fā)布做空?qǐng)?bào)告后，4月8日凌晨，愛(ài)奇藝對(duì)做空?qǐng)?bào)告做出回應(yīng)，稱(chēng)其引用數(shù)據(jù)與結(jié)論嚴(yán)重失實(shí)，與實(shí)際情況不符。

“作為一個(gè)負(fù)責(zé)任的上市公司，我們披露的所有財(cái)務(wù)和運(yùn)營(yíng)數(shù)據(jù)均是真實(shí)的，符合SEC要求，我們對(duì)于所有不實(shí)指控，堅(jiān)決否認(rèn)，并保留法律追訴權(quán)力?！?/p>

做空?qǐng)?bào)告發(fā)布后，愛(ài)奇藝股價(jià)一度閃崩，跌超12%，當(dāng)天收盤(pán)股價(jià)微漲3.22%，報(bào)17.3美元。但次日開(kāi)盤(pán)愛(ài)奇藝股價(jià)繼續(xù)走低，截至4月8日晚跌幅8.6%，報(bào)15.813美元。

這不是Wolfpack第一次出手中概股。2019年12月，Wolfpack曾針對(duì)趣頭條進(jìn)行過(guò)一次做空。

梳理針對(duì)愛(ài)奇藝的做空?qǐng)?bào)告，Wolfpack主要從夸大日活用戶(hù)數(shù)據(jù)、夸大收入等維度為基礎(chǔ)進(jìn)行看空。從報(bào)告出發(fā)后的市場(chǎng)反饋來(lái)看，已有機(jī)構(gòu)、媒體和分析人士對(duì)這份報(bào)告提出質(zhì)疑，但也沒(méi)有完全否定。

我們收集了各方意見(jiàn)和聲音，梳理出幾個(gè)值得關(guān)注的爭(zhēng)議焦點(diǎn)，雖然無(wú)法還原事件的真相，但可以從這些爭(zhēng)議焦點(diǎn)中判斷愛(ài)奇藝此次被做空的理由是否成立。

爭(zhēng)議1：數(shù)據(jù)是否虛報(bào)？

Wolfpack在報(bào)告中列舉了三個(gè)信源，分別是兩家中國(guó)廣告公司、愛(ài)奇藝指數(shù)和Questmobile，指向愛(ài)奇藝存在數(shù)據(jù)虛報(bào)問(wèn)題。

Wolfpack聲稱(chēng)從廣告公司處得到的數(shù)據(jù)顯示，愛(ài)奇藝2019年10月的實(shí)際平均DAU遠(yuǎn)低于其聲稱(chēng)的1.75億，虛報(bào)比例達(dá)到60.3%。

Wolfpack又通過(guò)調(diào)查愛(ài)奇藝指數(shù)發(fā)現(xiàn)，《老男孩》《偶像練習(xí)生》《熱血街舞團(tuán)》三檔節(jié)目出現(xiàn)了西藏、海南、內(nèi)蒙古等人口較少省份排名靠前的現(xiàn)象，Wolfpack認(rèn)為這顯然是不可能的，并懷疑愛(ài)奇藝存在刷流量行為。

Wolfpack根據(jù)Questmobile發(fā)布的《中國(guó)移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)“戰(zhàn)疫”專(zhuān)題報(bào)告》指出，從2020年1月24日到2月2日的春節(jié)假期期間，愛(ài)奇藝的DAU約為1.262億，2020年春節(jié)相比2019年春節(jié)同期沒(méi)有增長(zhǎng)，Wolfpack借此指出該數(shù)字和愛(ài)奇藝聲稱(chēng)的1.8億的DAU不符。

三處信源均指向愛(ài)奇藝虛報(bào)日活數(shù)字。報(bào)告發(fā)出后，不少媒體在報(bào)道中指出，有關(guān)信源二愛(ài)奇藝指數(shù)的確如Wolfpack所言存在問(wèn)題，即人口密度較低的省份排名靠前。

我們搜索《偶像練習(xí)生》發(fā)現(xiàn)，前十個(gè)省份中西藏排在第二位，僅次于北京。無(wú)論何種原因，都無(wú)法合理解釋為何人口密度較低的西藏會(huì)排在第二位，《偶像練習(xí)生》幾乎是當(dāng)年夏天的全民綜藝。

爆款節(jié)目的熱度榜單都如此不走心，背后愛(ài)奇藝熱度指數(shù)的水份有多大也就可想而知了。愛(ài)奇藝確實(shí)需要向公眾解釋清楚，播放地域熱度的算法究竟是怎樣的，是否完全是基于播放人數(shù)還是有其它的因素。

關(guān)于DAU數(shù)字，愛(ài)奇藝2019年年報(bào)顯示，其DAU從2018年的1.35億增長(zhǎng)到2019年的1.4億，而今年疫情疊加春節(jié)期間，愛(ài)奇藝的DAU竟然低于其2019年平均DAU，數(shù)據(jù)確實(shí)有不合理的地方，但也不排除Questmobile統(tǒng)計(jì)不完善因素。

爭(zhēng)議2：版權(quán)置換能否計(jì)入收入？

WolfPack認(rèn)為，愛(ài)奇藝將其2019年收入增加了約人民幣80-130億元，即27％-44％。愛(ài)奇藝2019年公告的收入是約290億元，但其實(shí)可能只有約160-210億元。

收入夸大問(wèn)題是本次報(bào)告的重要篇幅，WolfPack使用了17頁(yè)報(bào)告來(lái)闡述。

主要理由是，愛(ài)奇藝收入來(lái)源的一大部分是所謂的“版權(quán)置換”（易貨交易），即用愛(ài)奇藝持有的版權(quán)去交換其他平臺(tái)的版權(quán)。愛(ài)奇藝在計(jì)算收入時(shí)，可以根據(jù)自己的需要任意設(shè)定他們換來(lái)的節(jié)目版權(quán)的價(jià)值。

愛(ài)奇藝財(cái)報(bào)顯示，每集電視劇收益互換價(jià)值為6.4萬(wàn)元到7.9萬(wàn)元。Wolfpack認(rèn)為這個(gè)數(shù)字過(guò)高，他們通過(guò)愛(ài)奇藝前員工了解到，非獨(dú)占的權(quán)益每集只值1000元到5000元，即使是最受歡迎的節(jié)目也不超過(guò)2萬(wàn)元一集。

即使以最高2萬(wàn)計(jì)算，如要達(dá)到2018年、2019年財(cái)報(bào)上的版權(quán)置換收入，愛(ài)奇藝需要達(dá)到劇集數(shù)量分別是中國(guó)所有制作公司制作的電視劇集總數(shù)量的3.9倍和3.2倍。

不過(guò)，Wolfpack僅通過(guò)公開(kāi)數(shù)據(jù)和一名前員工得出的說(shuō)法并不能令人信服。而且，Wolfpack還忽略了一個(gè)重要因素，即電視劇的出售次數(shù)。

舉個(gè)例子，一部《延禧攻略》愛(ài)奇藝一家或許單價(jià)2萬(wàn)一集沒(méi)錯(cuò)，但問(wèn)題是，既然都選擇分銷(xiāo)了，但可能愛(ài)奇藝同時(shí)賣(mài)給了優(yōu)酷、騰訊以及芒果TV，所以考慮單價(jià)之外也不能忽略出售的次數(shù)。

但Wolfpack提供了一個(gè)角度，即“版權(quán)置換”所產(chǎn)生的收入是否有必要計(jì)入。

一般情況下，視頻平臺(tái)之間1：1置換劇集，平臺(tái)無(wú)需將劇集產(chǎn)生的版權(quán)收入計(jì)入，而Wolfpack在報(bào)告中指出，愛(ài)奇藝將這一部分收入也統(tǒng)計(jì)在內(nèi)，并且采用他們自己預(yù)估的價(jià)格，而根據(jù)報(bào)告提供的數(shù)字，這個(gè)預(yù)估價(jià)格過(guò)高。

打個(gè)比方，愛(ài)奇藝用一個(gè)蘋(píng)果從騰訊視頻處換來(lái)一個(gè)梨，理論上這個(gè)過(guò)程沒(méi)有產(chǎn)生收入，是資源置換，但愛(ài)奇藝卻將這個(gè)梨視為自己的收入。

還有一個(gè)問(wèn)題是，因?yàn)橐紤]兩部作品的體量、檔期和受眾等多重因素，版權(quán)置換并未被納入平臺(tái)常見(jiàn)的合作形式范疇中。也就是說(shuō)，實(shí)際上可能愛(ài)奇藝通過(guò)“版權(quán)置換”虛報(bào)的收入并沒(méi)有報(bào)告中那么巨大，即便如此愛(ài)奇藝也應(yīng)該就此對(duì)外詳細(xì)回應(yīng)，有關(guān)“版權(quán)置換”的相關(guān)質(zhì)疑。

爭(zhēng)議3：遞延收入差異

Wolfpack在報(bào)告中指出，愛(ài)奇藝招股書(shū)中披露的2015、2016、2017年遞延收入分別是其實(shí)際收入的3.6倍、2.6倍、1.8倍。

除此之外，還存在訂閱會(huì)員收入與遞延收入不匹配的情況。

根據(jù)愛(ài)奇藝的披露，從2018年三季度到2019年一季度，愛(ài)奇藝增長(zhǎng)了1610萬(wàn)付費(fèi)用戶(hù)，平均訂閱時(shí)長(zhǎng)從6個(gè)月增加到8個(gè)月。

Wolfpack指出，愛(ài)奇藝的遞延收入在同期并沒(méi)有增長(zhǎng)，反而出現(xiàn)了下降。Wolfpack認(rèn)為，聯(lián)名會(huì)員項(xiàng)目導(dǎo)致了愛(ài)奇藝這種夸大收入的行為。

Wolfpack在報(bào)告中舉例了京東、攜程和小米電視等與愛(ài)奇藝進(jìn)行會(huì)員聯(lián)名合作的企業(yè)，不過(guò)這只是其中一部分。知乎上有用戶(hù)詳細(xì)列出愛(ài)奇藝與銀行的合作，有11家之多。

根據(jù)Wolfpack調(diào)查，在1563名持有愛(ài)奇藝會(huì)員的人中，只有613人是單獨(dú)購(gòu)買(mǎi)愛(ài)奇藝會(huì)員，其他購(gòu)買(mǎi)的是聯(lián)名會(huì)員，也就是說(shuō)愛(ài)奇藝通過(guò)這種聯(lián)名會(huì)員機(jī)制操縱了會(huì)員收入的變化。

Wolfpack的街頭調(diào)查被認(rèn)為準(zhǔn)確率和參考性都不足，愛(ài)奇藝有1.07億會(huì)員用戶(hù)，僅調(diào)查1563名會(huì)員得出的結(jié)論不具有說(shuō)服力。

但是，有一點(diǎn)值得注意的是，Wolfpack在報(bào)告提到的雙重身份會(huì)員賬戶(hù)核算方法。

“愛(ài)奇藝會(huì)以雙重身份計(jì)入雙重會(huì)員資格，這意味著它會(huì)記錄全部收入并記錄其合作伙伴所占的份額作為費(fèi)用?！狈g一下即為，愛(ài)奇藝把聯(lián)合會(huì)員的收入全量計(jì)入自己的收入中，再把合作伙伴的所得計(jì)入其市場(chǎng)費(fèi)用。

也就是說(shuō)，通過(guò)銀行、京東、攜程、小米電視等渠道以“薅羊毛”的形式獲取愛(ài)奇藝VIP的用戶(hù)，也被愛(ài)奇藝計(jì)入會(huì)員收入。同時(shí)，將屬于合作伙伴的分成計(jì)入市場(chǎng)費(fèi)用。

雖然Wolfpack的街頭調(diào)查數(shù)據(jù)不可信，但近年來(lái)各大視頻網(wǎng)站為了推會(huì)員，都進(jìn)行了大量的聯(lián)名會(huì)員活動(dòng)，也導(dǎo)致不少羊毛黨的出現(xiàn)。

現(xiàn)在無(wú)法判斷Wolfpack提供的依據(jù)是真是假，不過(guò)對(duì)愛(ài)奇藝來(lái)說(shuō)，一旦利用聯(lián)名會(huì)員拉高會(huì)員收入和市場(chǎng)費(fèi)用，對(duì)其的好處是顯而易見(jiàn)的，即以此抬高資本市場(chǎng)對(duì)其的信心。

還有一點(diǎn)需要注意的是，聯(lián)合會(huì)員會(huì)遇到激活率的問(wèn)題。

在一些積分滿(mǎn)額自動(dòng)贈(zèng)送的聯(lián)合會(huì)員合作中，消費(fèi)者對(duì)愛(ài)奇藝的感知是很弱的，激活率極低。打個(gè)比方，愛(ài)奇藝與屈臣氏合作綁定了100個(gè)聯(lián)合會(huì)員，但真正進(jìn)站的只有30個(gè)。這部分沒(méi)有激活、沒(méi)有感知的用戶(hù)是否被愛(ài)奇藝計(jì)入會(huì)員總數(shù)中，也有待愛(ài)奇藝進(jìn)行披露。

愛(ài)奇藝冤不冤？

從時(shí)間節(jié)點(diǎn)來(lái)看，瑞幸造假風(fēng)波未平，資本市場(chǎng)對(duì)于中概股的謹(jǐn)慎正值風(fēng)口，Wolfpack選擇在這個(gè)時(shí)間節(jié)點(diǎn)做空愛(ài)奇藝，而且渾水還為其背書(shū)，背后的目的不言而喻。

不過(guò)從二級(jí)市場(chǎng)來(lái)看，Wolfpack的目的或許并不能輕易達(dá)成，但卻給愛(ài)奇藝敲響了警鐘。

做空?qǐng)?bào)告發(fā)布前幾天，愛(ài)奇藝就曾因旗下直播平臺(tái)奇秀“涉黃”而遭到口誅筆伐，并且時(shí)間還是在4月4日。雖然事后愛(ài)奇藝給出了“技術(shù)問(wèn)題”的說(shuō)辭，但顯然沒(méi)有得到大眾諒解。

在這個(gè)特殊時(shí)刻，愛(ài)奇藝官方頁(yè)面出現(xiàn)這樣的事故，不管技術(shù)原因還是人為原因，說(shuō)明了奇秀直播整個(gè)審核機(jī)制存在漏洞。

市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)在于，愛(ài)奇藝在長(zhǎng)視頻的競(jìng)爭(zhēng)中并未取得一個(gè)主導(dǎo)地位，這種情況下對(duì)其自身各方面的運(yùn)營(yíng)就不能松懈，上述事件本不該發(fā)生。

在長(zhǎng)視頻市場(chǎng)，愛(ài)奇藝與騰訊視頻競(jìng)爭(zhēng)尤為激烈。根據(jù)最新數(shù)據(jù)，二者的訂閱會(huì)員數(shù)分別為1.07億和1.06億。騰訊視頻近年來(lái)依靠騰訊集團(tuán)優(yōu)勢(shì)，隱隱有趕超之勢(shì)，這也是愛(ài)奇藝最大的煩惱之一。

一方面，競(jìng)爭(zhēng)迫使愛(ài)奇藝不能停下內(nèi)容投入，也意味著虧損還沒(méi)有停止時(shí)間表；

另一方面，會(huì)員收入貢獻(xiàn)過(guò)半的愛(ài)奇藝，也在計(jì)劃醞釀會(huì)員費(fèi)用上漲。但同期騰訊視頻和優(yōu)酷并未有所表態(tài)，也就是說(shuō)愛(ài)奇藝通過(guò)增加會(huì)員費(fèi)實(shí)現(xiàn)收入增長(zhǎng)的計(jì)劃暫時(shí)還在襁褓中。

此外，以抖音、快手、微信視頻號(hào)為核心的短視頻崛起，也在分搶長(zhǎng)視頻的用戶(hù)時(shí)長(zhǎng)。更為關(guān)鍵的是，愛(ài)奇藝自身運(yùn)營(yíng)數(shù)據(jù)也不盡人意。

2019年愛(ài)奇藝虧損了103億元人民幣，遠(yuǎn)超2018年12億元的虧損。同時(shí)，其訂閱用戶(hù)在2019年4季度的增長(zhǎng)達(dá)歷史最低，僅為0.7%。愛(ài)奇藝的廣告收入在2019年比2018年下跌15%，公司毛利潤(rùn)率仍然為負(fù)。

這些都給了Wolfpack充分理由看空愛(ài)奇藝。不過(guò)，綜合整體市場(chǎng)聲音來(lái)看，Wolfpack的報(bào)告雖然不夠嚴(yán)謹(jǐn)，但所有的數(shù)據(jù)和論證也并非空穴來(lái)風(fēng)。也就是說(shuō)，報(bào)告中列出的一些問(wèn)題的確需要愛(ài)奇藝正面回應(yīng)，以平息這場(chǎng)風(fēng)波。

同時(shí)，如果愛(ài)奇藝持續(xù)朝著正確方向前進(jìn)，外界將繼續(xù)看好這家公司。畢竟從QuestMobile數(shù)據(jù)來(lái)看，在2019年度報(bào)告用戶(hù)人均每日使用時(shí)長(zhǎng)達(dá)6.2 小時(shí)，創(chuàng)下新高。這其中，視頻類(lèi)內(nèi)容貢獻(xiàn)最大，包括長(zhǎng)視頻、短視頻、直播。

而且，視頻網(wǎng)站的訂閱會(huì)員也會(huì)隨著內(nèi)容質(zhì)量的升高繼續(xù)擴(kuò)大。即便愛(ài)奇藝和騰訊視頻會(huì)員規(guī)模不重合也只有2億多一點(diǎn)，而中國(guó)整體網(wǎng)絡(luò)視頻用戶(hù)有7.59億，增長(zhǎng)空間足夠大。

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