月活4億、“市值僅次于騰訊”、“保值力壓蘋果”，逆天的美圖卻遭變現(xiàn)困難

今年8月22日，美圖招股文件在香港交易所官網(wǎng)亮相。文件披露：2016年6月美圖旗下App的月活用戶達(dá)到4.46億；在主流社交網(wǎng)站分享的照片中，53.5%經(jīng)過美圖處理。

隨著美圖掛牌日期的臨近，一些“有意思”的信息悄然流傳。

比如，美圖市值將超過400億港元，成為“香港主板市值僅次于騰訊的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)”。截至2016年9月底，香港主板1930家公司總市值25.6萬億港元，其中騰訊市值超過2萬億港元，占整個主板市值的7.9%。

還有一則新聞?wù)f美圖M6上市4個月后“仍是一機難求，溢價幅度趕iPhone7”、“最保值手機不是蘋果、三星而是美圖手機！”

市值拿騰訊說事兒，“暢銷、保值”用蘋果、三星“墊背”，美圖的標(biāo)桿（benchmark）令人敬畏。

美圖很好用，但研發(fā)出好應(yīng)用的公司效益不一定就好，4.5億用戶、市值僅次于騰訊、保值力壓蘋果終究不過是“噱頭”。

美圖資本架構(gòu)

美圖網(wǎng)前身“廈門數(shù)字情緣網(wǎng)絡(luò)科技有限公司”成立于2003年6月18日。生于1981年的吳欣鴻（又名吳澤源）是三位創(chuàng)始人之一、持有100萬注冊資本中的47%。

吳欣鴻是福建泉州人，據(jù)說高中沒畢業(yè)就通過“域名創(chuàng)業(yè)”賺了30萬美元，19歲時“鼓搗“過幾天婚戀交友網(wǎng)站520.com，2003年的那個“數(shù)字情緣”則是一個交友網(wǎng)站。

2005年，吳欣鴻加入蔡文勝團(tuán)隊，開始“產(chǎn)品孵化”。2006年2007年間，吳欣鴻做了近30個網(wǎng)站，涉及到股票、資訊、視頻……

2008年7月，蔡文勝向另外兩創(chuàng)始人收購股份成為第一大股東。此時已更名為“美圖網(wǎng)”的“數(shù)字情緣”轉(zhuǎn)向照片編輯軟件。

2008年10月，美圖秀秀PC版上線，實質(zhì)上是“大眾版PS”；2011年，順應(yīng)移動轉(zhuǎn)型潮流推出的美圖秀秀移動版大獲成功。

2013年美圖做了三件事：用ODM方式（Original design manufacture）推出兩款美顏相機、搭建VIE架構(gòu)、引入外部投資者。

子曰“視其所以、觀其所由、察其所安”，美圖的舉措清楚地告訴我們蔡文勝、吳欣鴻是怎么想的：

首先，2011年2013年間，移動端迅速積累了1億用戶，“美圖”與“百度”、“淘寶”一樣成為動詞，說明照片編輯、美化工具“大有可為”；

其次，由于應(yīng)用的天然屬性，照片美化工具變現(xiàn)能力很弱，因此要上硬件；

最后，拉投資人“下水”，用“別人的錢”把美圖推向資本市場。

2013年，美圖一邊搭建VIE架構(gòu)一邊開始融資。截至上市前進(jìn)行了6輪融資，總額超過5億美元。包括IDG、老虎基金、啟明創(chuàng)投、創(chuàng)新工場、招商證券、華廈基金及富士康一家子公司的眾多投資者持有美圖開曼（上市主體）46.17%股權(quán)，蔡文勝父子持有38.32%，吳欣鴻持有

美圖6輪融資的平均成本所對應(yīng)的市值約為10億美元，假如IPO后估值能夠達(dá)到50億，早期投資者的收益相當(dāng)可觀。

用戶多，卻賺不到錢

除了美圖秀秀，美圖還先后推出美拍（社區(qū)型視頻與直播應(yīng)用）、潮自拍、美顏相機、BeautyPlus等應(yīng)用，總用戶數(shù)以億計，超過100萬用戶的國家和地區(qū)有25個。

2016年，美圖秀秀、美拍、美顏相機、BeautyPlus、潮自拍、美妝相機月活用戶分別為1.03億、1.41億、1.13億、3600萬、2400萬和1700萬。

用戶數(shù)龐大，廣告自然是首選變現(xiàn)方式，化裝品、快消品和奢侈品廠商是當(dāng)然的廣告主?？上ё儸F(xiàn)效果并不理想：2015年美圖“互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)及其它”項下收入為7470萬元，同比增長25.13%；2016年上半年為2863萬，竟然同比下降31.5%。

美圖坐享數(shù)億用戶帶來的流量，但這些流量的“含金量”極低，似乎與使用場景和流量的天然屬性有關(guān)。用戶的注意力完全在照片美化，完成后興奮點立馬轉(zhuǎn)向“朋友圈”，廣告的有效轉(zhuǎn)化率低、廣告主自然不愿買單。

2015年12月末，美圖活用戶總數(shù)為3.72億，2016年6月末達(dá)4.46億（其中移動版美圖秀秀月活用戶1.03億）。也就是說2016年上半年美圖月活用戶均值為4.09億。同期，美圖“互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)及其它”項下營收僅為2860萬元，攤到4億月活用戶，每位1.17分。

有比較才有鑒別，另外幾家以工具型應(yīng)用獲取用戶、以廣告為主要營收渠道的公司，變現(xiàn)能力甩美圖幾條街：

2016年上半年，暴風(fēng)影音廣告收入2.1億，攤到2億活用戶身上，約為0.175元/月·位，是美圖的14.6倍；

2016年Q2，獵豹移動在線廣告相關(guān)業(yè)務(wù)收入為9.39億元，月活用戶有6.23億，每位月活用戶對應(yīng)的廣告收入約為0.5元，是美圖的42.9倍；

2016年Q2，陌陌通過7480萬月活用戶變現(xiàn)了9900萬美元，具體方式為直播、廣告、增值服務(wù)，每位每月貢獻(xiàn)高達(dá)2.91元。其中，直播業(yè)務(wù)收入5790萬美元，占比58%；廣告收入占比16.8%，每位月活用戶對應(yīng)的廣告收入為0.49元，是美圖的41.9倍。

美圖在招股文件中將硬件銷售收入“摻進(jìn)”互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)收入來計算“月活用戶平均月收益”，也不過0.23元且有誤導(dǎo)之嫌。

照片編輯美化工具的自然屬性、使用場景之外，探究美圖活躍用戶變現(xiàn)如此艱難的原因，無法回避“帶頭人”的履歷，馮鑫、傅盛、唐巖是什么人，蔡文勝、吳欣鴻是什么背景？

在招股文件中，美圖秀秀花了大量的篇幅渲染美拍。這是美圖于2014年5月推出的視頻直播社區(qū)。截至2016年6月，月活用戶達(dá)到1.41億。但陌陌大大方方地披露2016年Q2直播業(yè)務(wù)營收5790萬美元，約合3.8億人民幣。美圖直播業(yè)務(wù)收入?yún)s未單獨披露，而是與在線廣告一起列入“互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)及其它”，合在一起也不過2860萬元。

2016年Q3、Q4，美圖直播出現(xiàn)轉(zhuǎn)機的機率不大。一是最佳發(fā)展窗口已經(jīng)錯過，用戶不再感到新奇而競爭對手已冒出一大堆，美拍有“起大早、趕晚集”的意味；二是直播以美女為主角、以男性為“金主”，而美圖用戶則以美女居多。正如美圖在招股文件中所說：“我們大部分用戶均為女性?！?/p>

想上市，賣手機，別無選擇

流量變現(xiàn)太艱難，蔡文勝、吳欣鴻自然想到賣硬件。

實踐證明再牛的應(yīng)用也不足以支撐一個手機品牌。微信、淘寶在移動端的覆蓋率幾近100%，它們不是簡簡單單的應(yīng)用，而龐大且日臻完善的生態(tài)系統(tǒng)的一部分。盡管如此，仍然很少有人相信“微信手機”、“淘寶手機”或“百度手機”能夠成功。

不過，美圖別無選擇。沒營收怎么上市，大家伙兒怎么套現(xiàn)！

好在說服用戶買單的理由是現(xiàn)成的：照相功能強大，可“輕松拍出美麗動人的自拍照”。

不少互聯(lián)網(wǎng)大佬“鼓搗”過手機，未見什么大起色也沒栽什么大跟斗，但收手業(yè)務(wù)對美圖生死攸關(guān)、意義非凡。2013年推出兩款手機，硬件銷售當(dāng)年就占到營收的六成；2016年上半年，硬件銷售占總營收的95.1%。

不出蔡文勝、吳欣鴻所料，不賣手機美圖根本沒有機會到香港主板上市。

用4個數(shù)字概括美圖手機

截至2016年6月，美圖已先后推出7款手機，總出貨量98.24萬部。其中2015年、2016年前六個月出貨量分別為38.8萬和28.9萬。

2013年美圖手機直接零售沒有分銷商；2014年有了5家分銷商，卻又“終止了與銷售表現(xiàn)不足”的4家（怨茅房咯）；發(fā)展到2016年6月，分銷商達(dá)到7家，其中最大的1家占比達(dá)到50.5%。

2016年上半年美圖手機的銷售均價為1903元，而主力機型V4、M4s的指導(dǎo)零售價分別為3499元、2399元。也就是說，渠道商每賣一部可賺大約500元。折讓這么大，或許是因為“不太好賣”。

美圖在手機設(shè)計方面的投入并不算多（至少研發(fā)人員的數(shù)量遠(yuǎn)不及小米、錘子），招股文件稱“我們將智能手機生產(chǎn)模式由ODM轉(zhuǎn)變?yōu)镺EM”。前者由廠商承擔(dān)設(shè)計任務(wù)，俗稱“帖牌”；后者由委托方（即美圖）完成設(shè)計，俗稱“代工”。通俗地說，美圖開始時把設(shè)計生產(chǎn)全部外包給廠商，后來才有的設(shè)計能力。雖然從ODM到OEM（Original Equipment/Entrusted Manufacture）算是上了檔次，但截至2016年6月末美圖手機研發(fā)人員只有148名（是多是少讀者自己判斷）。

美圖手機最大的賣點是前、后均采用2100萬像素的攝像頭。2015年，800萬像素前置頭、1300萬像素后置頭的市場均份分別為103.5元和105.2元，合計208.7元。而2000萬像素以上攝頭市場均價為136.4元，兩顆頭的成本為272.8元。也就是說，美圖手機牛X的攝像頭不過是多花了64.1元！

如果用4個數(shù)字概括美圖手機，那就是：不到150人設(shè)計、攝像頭多花了60幾元、渠道商每部賺500元、市場份額可以忽略不計（2016年上半年，中國智能手機總出貨量為2.5億部）。

定價高還是賺不到

美圖上市的邏輯近乎文字游戲：說我營收少，我賣手機呀；說我手機出貨量不大，我月活4億多；月活多可營收少呀，我賣手機……

玩文字游戲無可厚非，但流量變現(xiàn)和硬件銷售的效益都不給力，虧損猶如大山壓得美圖抬不起頭。截至2016年6月30日，累計虧損達(dá)63億（剔除優(yōu)先股因素，累計虧損44億）。

拆開來看，美圖“互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)及其它”這塊的毛利潤居然為負(fù)。從事互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)的直接成本是帶寬、服務(wù)器及運維人員薪酬。即便是象去哪兒網(wǎng)這類巨虧的互聯(lián)網(wǎng)公司，毛利潤率也遠(yuǎn)高于80%，人家虧損的原因是市場、研發(fā)、行政三項費用過高。2015年及2016年上半年，美圖互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)的毛利潤率分別為負(fù)3.3%、負(fù)5.9%，說白了：廣告收入不夠付寬帶費、租服務(wù)器！

美圖手機定價不低，毛利潤率卻不高。2015年，美圖智能硬件毛利潤率為16.9%，而市場、研發(fā)、行政占營收的116%（其中市場費用占營收的87.5%）。手機銷售占營收的90%，至少該分?jǐn)側(cè)椯M用的一半吧，這樣算來硬件業(yè)務(wù)凈虧損率超過40%。

以照片編輯、美化工具為基點的美圖網(wǎng)，唯一值得夸耀的是海量用戶，但廣告、硬件銷售等變現(xiàn)方式的規(guī)模卻怎么也上不去，廣告收入不夠交寬帶費、手機毛利不夠打廣告，唯一的希望是直播業(yè)務(wù)。

月活4億、“市值僅次于騰訊”、“保值力壓蘋果”，即將上市的美圖就是這么個情況。

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