如今，中國(guó)的資本市場(chǎng)已經(jīng)走過(guò)30年光景，卻走過(guò)了成熟資本市場(chǎng)上百年才走完的路程。三十載櫛風(fēng)沐雨，在新發(fā)展格局下，中國(guó)資本市場(chǎng)雙向開(kāi)放駛?cè)肟燔?chē)道?；ヂ?lián)互通交易規(guī)模不斷擴(kuò)大，交易機(jī)制進(jìn)一步優(yōu)化：從1990年滬深交易所的設(shè)立到2005年股權(quán)分置改革，再到2019年的中國(guó)資本市場(chǎng)實(shí)行注冊(cè)制改革。在三座豐碑的引領(lǐng)下，從對(duì)市場(chǎng)的理論認(rèn)識(shí)、政策設(shè)計(jì)和制度平臺(tái)都已經(jīng)回歸資本市場(chǎng)的本源。相關(guān)研究者指出，注冊(cè)制是資本市場(chǎng)改革的龍頭。
雖然中國(guó)資本市場(chǎng)經(jīng)歷了無(wú)數(shù)次變革，而有關(guān)價(jià)值投資理論在中國(guó)股票市場(chǎng)的實(shí)用性出現(xiàn)了褒貶不一的觀點(diǎn)。但迄今為止，對(duì)于價(jià)值投資并沒(méi)有準(zhǔn)確的定義。在西方金融體系中，投資活動(dòng)只包含兩種類型：一種叫投機(jī)，另一種叫做對(duì)沖。只要是為了賺取收益的投資活動(dòng)就叫做投機(jī)，而為了資產(chǎn)的保值而進(jìn)行的投資活動(dòng)被稱為對(duì)沖。因此，投資的目的就是為了資產(chǎn)的增值或保值。價(jià)值投資只能說(shuō)是投機(jī)活動(dòng)的一種類型，也可以把它稱為一種投資風(fēng)格或投資理念。
投資活動(dòng)產(chǎn)生的收益并不是無(wú)根之水，價(jià)值投資者看重的是投資標(biāo)本身所具備的創(chuàng)造價(jià)值的能力，這種能力是投資收益被創(chuàng)造出來(lái)的根本。簡(jiǎn)單說(shuō)，我們投資一只股票，股價(jià)能夠長(zhǎng)期穩(wěn)定以及持續(xù)的增長(zhǎng)是因?yàn)榘l(fā)行股票的公司本身具備持續(xù)成長(zhǎng)的潛力，公司本身具備創(chuàng)造價(jià)值的能力，而不是股價(jià)在市場(chǎng)中短期波動(dòng)而產(chǎn)生的價(jià)差。
那么，價(jià)值投資如何戰(zhàn)勝市場(chǎng)?如何跑贏大盤(pán)指數(shù)?有人說(shuō)要做價(jià)值投資，首先要讀懂財(cái)報(bào)，那財(cái)報(bào)對(duì)價(jià)值投資的意義和價(jià)值是什么?讀懂財(cái)報(bào)學(xué)習(xí)財(cái)報(bào)的理財(cái)知識(shí)對(duì)防范金融投資風(fēng)險(xiǎn)有何作用?如何通過(guò)價(jià)值投資識(shí)別企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)?以下是微淼名師邢海躍的看法。
巴菲特有一個(gè)著名的演講《價(jià)值投資為什么能夠持續(xù)戰(zhàn)勝市場(chǎng)?》，那么價(jià)值投資是如何戰(zhàn)勝市場(chǎng)的?比如市場(chǎng)低迷的情況下價(jià)值投資如何跑贏大盤(pán)?
邢海躍：巴菲特作為全球最成功的價(jià)值投資者，一直以來(lái)卻堅(jiān)守著簡(jiǎn)單的投資邏輯，就是尋找公司股權(quán)市場(chǎng)價(jià)格被嚴(yán)重低估的股票，這不僅能夠使投資收益最大化，同時(shí)能夠讓自己擁有一個(gè)很大的安全邊際。所謂安全邊際，就是公司內(nèi)在價(jià)值與目前市場(chǎng)價(jià)格之間的差異，這個(gè)差異越大，安全邊際就越大?？梢哉f(shuō)安全邊際是你抵御市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的最后一道防線。如同當(dāng)你建造橋梁時(shí)，你會(huì)確保這座橋能夠承受3萬(wàn)磅的載重量，但你只準(zhǔn)許載重1萬(wàn)磅的卡車(chē)通過(guò)。在投資中，我們也應(yīng)該遵循相同的安全邊際原則，使我們能夠抵御市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)帶來(lái)的沖擊。
股票市場(chǎng)同樣也遵循市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展規(guī)律，會(huì)受到羊群效應(yīng)的巨大影響。短期內(nèi)，狂熱的投機(jī)分子會(huì)對(duì)股價(jià)波動(dòng)起到推波助瀾的作用。但是擁有足夠大的安全邊際會(huì)大大降低股價(jià)波動(dòng)帶來(lái)的影響，這就使得價(jià)值投資者往往在市場(chǎng)出現(xiàn)巨大波動(dòng)時(shí)，體現(xiàn)出強(qiáng)大的風(fēng)險(xiǎn)抵抗能力，能夠免受損失甚至能達(dá)到超預(yù)期的表現(xiàn)。巴菲特也曾直截了當(dāng)?shù)卣f(shuō)：“當(dāng)市場(chǎng)強(qiáng)勁時(shí)，我們的業(yè)績(jī)不如大盤(pán);當(dāng)市場(chǎng)不溫不火時(shí)，我們的業(yè)績(jī)與大盤(pán)不相上下;當(dāng)市場(chǎng)下跌時(shí)，我們的業(yè)績(jī)反而更好。一個(gè)周期下來(lái)，我們的業(yè)績(jī)超越了大盤(pán)。”這就是安全邊際帶來(lái)的好處。
因此，在確定好公司的基礎(chǔ)上，價(jià)值投資者擁有過(guò)于常人的耐心等待好價(jià)格的出現(xiàn)，為自己創(chuàng)造足夠大的安全邊際。在持有期間也擁有過(guò)人的膽識(shí)和毅力堅(jiān)守長(zhǎng)期主義，最終時(shí)間會(huì)為你獻(xiàn)上鮮艷的玫瑰。正如高瓴資本的張磊所說(shuō)：“每次危機(jī)出現(xiàn)，都為我們提供了一次難得的壓力測(cè)試和投資復(fù)盤(pán)的機(jī)會(huì)，而最終價(jià)值觀決定了你將如何應(yīng)對(duì)和自處。挺過(guò)眼前的茍且，又相信未來(lái)，對(duì)于創(chuàng)造價(jià)值的事情從不懷疑，堅(jiān)持追求長(zhǎng)期投資機(jī)會(huì)，找到價(jià)值的詩(shī)和遠(yuǎn)方。”。
要做價(jià)值投資，首先要讀懂財(cái)報(bào)。財(cái)報(bào)對(duì)價(jià)值投資的意義和價(jià)值是什么?讀懂財(cái)報(bào)對(duì)防范金融投資風(fēng)險(xiǎn)有何作用?
邢海躍：價(jià)值投資本身注重的是投資標(biāo)的背后底層資產(chǎn)創(chuàng)造價(jià)值的能力。以投資股票為例，價(jià)值投資者注重的是股票背后上市公司長(zhǎng)期創(chuàng)造價(jià)值的能力，而不是股票本身價(jià)格的短期波動(dòng)。然而，在現(xiàn)代企業(yè)管理核心理論下，絕大部分投資者，尤其是中小投資者是無(wú)法參與到企業(yè)的日常管理運(yùn)營(yíng)當(dāng)中的，財(cái)務(wù)報(bào)表成為了我們廣大投資者了解上市公司運(yùn)營(yíng)狀況的唯一途徑。同時(shí)，在現(xiàn)行企業(yè)會(huì)計(jì)制度下，財(cái)務(wù)報(bào)表不僅僅能夠體現(xiàn)企業(yè)運(yùn)營(yíng)的結(jié)果，更多的是體現(xiàn)企業(yè)開(kāi)展業(yè)務(wù)的過(guò)程以及發(fā)展趨勢(shì)，財(cái)務(wù)報(bào)表不僅僅是數(shù)據(jù)的匯總，而是非常重要的管理工具。
我們通過(guò)財(cái)務(wù)報(bào)表不僅僅能夠了解企業(yè)的運(yùn)營(yíng)情況，還能夠及時(shí)識(shí)別出潛在的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。不僅僅能夠了解企業(yè)目前的發(fā)展規(guī)模，還能夠通過(guò)過(guò)往財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的表現(xiàn)，對(duì)企業(yè)未來(lái)發(fā)展做出預(yù)判。而企業(yè)在財(cái)務(wù)方面的綜合表現(xiàn)恰恰就反映了企業(yè)未來(lái)創(chuàng)造價(jià)值的能力。因此，對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)表基礎(chǔ)的了解，以及扎實(shí)的財(cái)務(wù)報(bào)表分析能力是價(jià)值投資者必須具備的素質(zhì)之一。
在金融投資學(xué)領(lǐng)域，我們經(jīng)常使用標(biāo)準(zhǔn)差、方差等統(tǒng)計(jì)計(jì)量來(lái)體現(xiàn)投資標(biāo)的價(jià)格的波動(dòng)性，從而對(duì)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行量化。當(dāng)然，這是從理論層面對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的解釋。而在投資實(shí)踐過(guò)程中，對(duì)于廣大投資者來(lái)說(shuō)，更愿意將風(fēng)險(xiǎn)理解為反面的不確定性，也就是說(shuō)，金融投資風(fēng)險(xiǎn)主要指的是投資失敗的概率，簡(jiǎn)單說(shuō)就是投資標(biāo)的價(jià)格下降的概率。
近期，某大型上市房地產(chǎn)企業(yè)爆出流動(dòng)性緊張，引發(fā)社會(huì)廣泛關(guān)注。而通過(guò)該企業(yè)的過(guò)往財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，我們發(fā)現(xiàn)目前的流動(dòng)性問(wèn)題其實(shí)早已初現(xiàn)端倪。
從過(guò)往的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)我們看到，2019 年起，該企業(yè)整體盈利能力就有明顯的下降，下降幅度超過(guò)兩位數(shù)。企業(yè)的毛利率代表企業(yè)單位產(chǎn)品的盈利貢獻(xiàn)，短期內(nèi)大幅變動(dòng)不符合商業(yè)規(guī)律，除非企業(yè)產(chǎn)品或市場(chǎng)出現(xiàn)較大變化。這理應(yīng)引起投資者的關(guān)注。
可以看到，近四年來(lái)，該企業(yè)的盈利質(zhì)量時(shí)好時(shí)壞，波動(dòng)較大，說(shuō)明企業(yè)運(yùn)營(yíng)穩(wěn)定性較差。
除此以外，我們看到從2019年起，該企業(yè)的營(yíng)收規(guī)模開(kāi)始出現(xiàn)大幅度下降，為今天的暴雷埋下隱患?？傮w說(shuō)來(lái)，兩年前，該企業(yè)多項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)已出現(xiàn)異常及惡化，很難不引起投資者的關(guān)注。
可以看到，該公司近幾年的財(cái)務(wù)報(bào)表當(dāng)中，多項(xiàng)關(guān)鍵財(cái)務(wù)指標(biāo)早已出現(xiàn)異常變動(dòng)，具有一定財(cái)報(bào)分析能力的投資者，都應(yīng)該能夠發(fā)現(xiàn)該公司的長(zhǎng)期償債壓力較大，一旦資金鏈出現(xiàn)問(wèn)題，那對(duì)企業(yè)將是致命的打擊。
資本市場(chǎng)充滿了大量的隨機(jī)性和偶然性，決定了任何一種策略都只能短期跑贏市場(chǎng)，價(jià)值投資也不例外。全球?qū)W巴菲特的很多，巴菲特卻只有一個(gè)。價(jià)值投資好比是一個(gè)戰(zhàn)略，關(guān)注和讀懂財(cái)報(bào)就好比是戰(zhàn)術(shù)。戰(zhàn)略和戰(zhàn)術(shù)如何配合才是投資理財(cái)?shù)恼_打開(kāi)方式，讓投資者“盈”得勝利?
邢海躍：價(jià)值投資者注重投資標(biāo)的內(nèi)在價(jià)值的發(fā)掘，而財(cái)報(bào)分析是發(fā)掘企業(yè)內(nèi)在價(jià)值的有效手段。企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值是指企業(yè)未來(lái)運(yùn)營(yíng)所能夠創(chuàng)造的價(jià)值，對(duì)于目前來(lái)說(shuō)具有較大的不確定性。財(cái)報(bào)分析受到企業(yè)會(huì)計(jì)制度，經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化以及企業(yè)所處行業(yè)特征所帶來(lái)的影響。因此，財(cái)報(bào)分析具有不可避免的局限性。主要表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：
首先，從目前我國(guó)的會(huì)計(jì)制度來(lái)看，財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)受到時(shí)效性影響。財(cái)務(wù)分析所根據(jù)的都是反映在會(huì)計(jì)報(bào)表上的歷史資料，分析歷史性資料，評(píng)價(jià)以往的績(jī)效，雖可供企業(yè)決策參考，但企業(yè)分析面臨的畢竟是現(xiàn)實(shí)問(wèn)題，不能對(duì)這些歷史資料絕對(duì)依賴。同時(shí)，也導(dǎo)致了財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)具有滯后性，報(bào)表所使用的各種數(shù)據(jù)都是過(guò)去的資料，雖對(duì)未來(lái)的預(yù)測(cè)有參考價(jià)值，但也不能作為判斷的絕對(duì)依據(jù)。需要結(jié)合其他信息綜合判斷;
其次，企業(yè)作為市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的構(gòu)成要素，受經(jīng)濟(jì)環(huán)境影響較大。經(jīng)濟(jì)環(huán)境包含國(guó)家經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平、經(jīng)濟(jì)體制以及宏觀經(jīng)濟(jì)政策等。正如近兩年新冠疫情對(duì)整體實(shí)體經(jīng)濟(jì)帶來(lái)的影響一樣，企業(yè)未來(lái)運(yùn)營(yíng)情況直接受到國(guó)家經(jīng)濟(jì)環(huán)境狀況的影響。
除此以外，財(cái)報(bào)分析受到企業(yè)所處行業(yè)特征及發(fā)展?fàn)顩r的影響。不同行業(yè)體現(xiàn)出不同的行業(yè)特征和經(jīng)濟(jì)屬性，最終會(huì)反映在企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)表上面。如果僅僅簡(jiǎn)單地使用財(cái)務(wù)分析指標(biāo)對(duì)企業(yè)未來(lái)發(fā)展趨勢(shì)做出判斷，那顯然有失公允，勢(shì)必會(huì)導(dǎo)致分析結(jié)果出現(xiàn)偏差。
因此，作為企業(yè)內(nèi)在價(jià)值發(fā)掘地有效工具，投資者應(yīng)該在對(duì)我國(guó)會(huì)計(jì)制度基礎(chǔ)的理解上，結(jié)合國(guó)家經(jīng)濟(jì)環(huán)境發(fā)展水平，以及對(duì)企業(yè)所處行業(yè)的深入了解，合理利用財(cái)務(wù)分析工具的發(fā)掘功能，充分發(fā)揮財(cái)務(wù)報(bào)表分析技術(shù)的優(yōu)勢(shì)，來(lái)幫助我們發(fā)現(xiàn)有價(jià)值的投資標(biāo)的，正所謂“千淘萬(wàn)漉雖辛苦，吹盡狂沙始到金”。
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