長江商學(xué)院薛云奎：華大基因 為了上市而上市

（原標題：薛云奎：華大基因，為了上市而上市）

來源：薛云奎微信公眾號

作者：薛云奎 長江商學(xué)院終身教授，長江商學(xué)院創(chuàng)辦副院長，上海國家會計學(xué)院創(chuàng)辦副院長。

華大基因：無關(guān)乎會計造假

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會計造假、會計差錯、統(tǒng)計差錯

昨天晚上收到一記者朋友的微信詢問，說華大基因“2015年招股書申報稿的統(tǒng)計口徑為公司生產(chǎn)過程中實際檢測的樣本數(shù)（對內(nèi)口徑），即‘上機數(shù)’；2017年招股書的統(tǒng)計口徑為實際交付客戶的檢測報告的樣本數(shù)（對外口徑），即‘報告數(shù)’”。這個統(tǒng)計口徑的變更，是否屬于會計方面的重大變更呢？我回答說這與會計變更無關(guān)，會計只關(guān)乎公司貨幣計量的部分。

什么是會計造假？如果公司財報未能在所有重大方面公允表達公司資產(chǎn)的價值及其利潤，也就是說公司有多少錢（即資產(chǎn)價值）以及賺多少錢（即凈利潤）的計量有失公允，那么，這種不公允就有可能涉嫌會計造假。至于過程中雖有差錯，但最終結(jié)果確并未有失公允，那么，這種過錯最多只能算是會計差錯而非會計舞弊。

華大基因目前所涉及的問題是公司實際檢測樣本數(shù)和實際交付客戶樣本數(shù)的差異。檢測的樣本數(shù)可以看成是公司產(chǎn)品的生產(chǎn)數(shù)量，而實際交付客戶的檢測報告樣本數(shù)可以看成是公司產(chǎn)品的交付數(shù)量，雖然這二者直接關(guān)系到公司銷售收入的公允計量，但卻不能就此斷定它是會計造假，甚至說不上是會計差錯。如果銷售收入金額正確，只是產(chǎn)品數(shù)量統(tǒng)計口徑出入，那么，這最多只能算是統(tǒng)計差錯而非會計差錯。如果數(shù)量正確、單價正確，但銷售收入的金額計算錯誤，那么，這種錯誤便可定義為會計差錯。

當然，無論是否屬于會計差錯，如果同一家公司先后上報證監(jiān)會的兩份招股書的產(chǎn)品數(shù)量出現(xiàn)如此重大出入，這就難免不讓監(jiān)管機構(gòu)懷疑其收入有重大造假嫌疑。因為銷售收入的計算直接與產(chǎn)品的數(shù)量和單價相關(guān)。公司在IPO申報資料中出現(xiàn)如此重大的數(shù)量差錯，無論最終調(diào)查結(jié)果是否證實銷售收入造假，但都表明華大基因在基礎(chǔ)管理方面存在重大缺陷和過失，公司管理之混亂也可見一斑。

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華大基因：小財報vs大市值

華大基因（300676.sz）從報表上看又是一家匪夷所思的“小財報大市值”公司。2016年度公司銷售收入17.11億，凈利潤3.5億，是一家芝麻綠豆大小的公司，但目前市值卻高達763億，凈態(tài)市盈率高達218倍。即使追溯過去12個月（TTM）的盈利4.15億，其動態(tài)市盈率也高達183倍。

根據(jù)IPO資料：華大基因成立于2010年，今年7月14日上市。發(fā)行價13.64元。截止到昨天的收盤價，已漲至每股單價191元，上市4個月以來，已上漲超過14倍。目前市值763億，最高時已突破1000億。這意味著中國又誕生了一家千億級的高科技公司。

但如果從銷售收入和凈利潤的增速上來看，這家公司卻離千億市值相距遙遠。根據(jù)上市前5年的財報數(shù)據(jù)，其銷售收入從7.94億增長至2016年的17.11億，增長2.15倍，平均復(fù)合增長率僅為16.57%，凈利潤從0.85億增長至2016年的3.5億，增長4.1倍，平均復(fù)合增長率32.61%。2017年前三季度實現(xiàn)銷售14.47億，同比增長15.07%。從過去5年的增速來看，這并非是一家高速成長的公司。

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華大基因：概念-產(chǎn)品-增長

華大基因，號稱“全球最大的基因組學(xué)研發(fā)機構(gòu),將前沿的多組學(xué)科研成果應(yīng)用于醫(yī)學(xué)健康、農(nóng)業(yè)育種、資源保存等領(lǐng)域,推動基因科技成果轉(zhuǎn)化,實現(xiàn)基因科技造福人類”。

華大基因的銷售收入，主要由四大產(chǎn)品系列構(gòu)成：生育健康類服務(wù)9.29億，占54%；基礎(chǔ)科研類服務(wù)3.29億，占19%；復(fù)雜疾病類服務(wù)3.83億，占22%；藥物研發(fā)類服務(wù)0.59億，占4%；其他收入1061萬，不足1%。

其中，增長最快的是生育健康類服務(wù)，2012年的銷售收入為0.92億，5年增長了10倍，平均復(fù)合增長率58.78%；基礎(chǔ)科研類服務(wù)收入較之2012年略有下降，2012年為4.2億，目前為3.29億；復(fù)雜疾病類服務(wù)從2.33億增長至3.83億，平均復(fù)合增長率10.5%；藥物研發(fā)類服務(wù)從0.48億，增長至0.59億，平均復(fù)合增長率4.2%。由此，如果說這家公司有價值，在未來還主要看好它的生育健康類服務(wù)增長。

從銷售地域分布上來看，中國大陸地區(qū)的銷售13.02億，占銷售收入總額的76%;港澳臺及海外地區(qū)的銷售4億，占23%；其他業(yè)務(wù)（地區(qū)）占1%。自2012年以來，公司在海外地區(qū)的銷售雖然有所增長，從3億增長到4億，但公司銷售增長主要源于大陸地區(qū)的增長。

由上可知，華大基因在過去5年，保持了持續(xù)、穩(wěn)定的銷售增長，平均復(fù)合增長率為16.57%。其核心優(yōu)勢或未來增長潛力主要在于生育健康類服務(wù)。它是一家以本土增長為主，兼具一定國際競爭力的公司。其主要服務(wù)對象包括國內(nèi)外的科研院校、研究所、獨立實驗室、制藥公司等機構(gòu)，以及國內(nèi)外的各級醫(yī)院、體檢機構(gòu)等醫(yī)療衛(wèi)生機構(gòu)、公司客戶和大眾客戶。

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華大基因：高科技含量

華大基因是否屬于高科技類公司？我對華大的基因技術(shù)，實在所知不多。但在會計上，判斷一家公司產(chǎn)品或服務(wù)的差異性或技術(shù)含量主要用銷售毛利率。其2016年銷售毛利率為58.44%,2017年前三季度數(shù)據(jù)的銷售毛利率為59.38%,較之2012年的47.74%，有較大幅度的增長。

這一方面說明公司產(chǎn)品或服務(wù)在市場上具有相當大的差異性，另一方面也表明，公司在過去5年的產(chǎn)品競爭能力有較大的提升。尤其是生育健康類服務(wù)的提升較快，從56.92%提升至目前的76.41%。但公司其余產(chǎn)品或服務(wù)的競爭力卻有程度不同的下降。從這個意義上來說，華大基因也可定義為一家生育健康類服務(wù)提供商。

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華大基因：重營銷、輕研發(fā)

華大基因2016年底在冊員工2574人，其中：銷售人員735人，技術(shù)人員448人。前者占員工總數(shù)的28.55%，后者占員工總數(shù)的17.4%。

從經(jīng)費投入上也可看出上述差異：2016年，公司投入銷售費用3.28億，占銷售毛利的32.75%；投入研發(fā)費用1.77億，占銷售毛利的17.67%。研發(fā)投入只及其營銷投入的一半。當然，高營銷投入也許并非只是華大基因，而是行業(yè)內(nèi)公司一個較為普遍的現(xiàn)象。這與整個行業(yè)的制度安排和交易成本有關(guān)，另當別論。

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華大基因：擅忽悠、弱管理

華大基因從銷售收入和凈利潤來看，它只是一家小巧的公司，但品牌知名度很高，社會影響力很大，這也許歸功于公司管理層的推廣和忽悠，也許源于社會對創(chuàng)新的支持和包容。但遺憾的是這家公司小巧卻不精致。自2012年以來，銷售收入增長了2.15倍，凈利潤增長4.1倍，但資產(chǎn)規(guī)模卻從10.03億增長至49.73億，增長了4.95倍。所以，這是一家小巧但卻有些臃腫的小公司，從而導(dǎo)致公司管理效率低下。

公司資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率從2012年的0.79次，下降為2016年的0.29次。應(yīng)收款項周轉(zhuǎn)率從7.66次，下降為1.69次。存貨周轉(zhuǎn)率從13.62次下降為9.67次。當然，導(dǎo)致資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率下降的原因還不止于此。固定資產(chǎn)投資的大幅度增加，以及委托理財產(chǎn)品資金的大幅度增加，也是導(dǎo)致其管理效率下降的主要原因。由此，公司管理效率低下，不單純是運營層面上的低下，更有戰(zhàn)略決策方面的低下。所以，這根本上是一家管理層不擅長管理的高科技公司。

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華大基因：盈利質(zhì)量不高，業(yè)績平庸

2016年度，公司稅后凈利潤3.5億元，但同期經(jīng)營活動凈現(xiàn)金僅為2.34億元，僅及凈利潤的67％。這其中最主要的原因就在于前述的應(yīng)收款項和存貨的管理效率低下所引起。

公司2016年度稅前利潤4.1億，其中，源自委托理財?shù)氖找?.84億，營業(yè)外收入0.35億，兩項合計1.19億，接近稅前利潤的30%。換言之，公司近三分之一的利潤并非源自主營業(yè)務(wù)利潤的貢獻。

公司股東權(quán)益報酬率（凈資產(chǎn)收益率）2016年度僅為10.14%，而在2012年曾經(jīng)高達56.76%。也就是說，在華大基因成名之前，它的確是一家小巧而精致的高科技公司，但連續(xù)的融資行為導(dǎo)致其資產(chǎn)臃腫、效率低下，從而淪為一家在業(yè)績層面非常平庸的高科技公司。

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華大基因：上市并非因為缺錢

華大基因由于受投資市場熱捧，在上市前根本就不缺錢，甚至出現(xiàn)資金剩余。公司從2015年始，只好將剩余資金用于理財，近兩年的理財資金分別為：18.83億和17.25億,以此獲取非常微薄的理財收益,委托理財?shù)氖找媛蕛H為4.87%。

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