鋼鐵ETF和煤炭ETF又大漲！邏輯是什么？能持續(xù)嗎？

年初以來，行業(yè)表現(xiàn)排名第一的就是鋼鐵，第二就是采掘，也就是煤炭，鋼鐵ETF(515210)和煤炭ETF(515220)也都錄得了超過了20%的漲幅。為什么今年鋼鐵和煤炭表現(xiàn)最好，即便是國家壓降大宗原材料，依然有不錯的表現(xiàn)。那么這種超額收益能不能持續(xù)呢?

首先我們來說一下第一個主要原因就是全球經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇，在去年的新冠疫情下，各國央行都會有一個大放水的行為，然后ZF也會施加比較強(qiáng)的財政刺激，所以市場上的貨幣比較泛濫，也造成了包括大宗商品在內(nèi)的很多原材料價格上漲，比如鋼鐵、鐵礦石、煤炭、有色金屬在內(nèi)的這些資源品種，價格都是一路攀升，現(xiàn)階段由于全球疫情的逐漸控制，下游的需求出現(xiàn)復(fù)蘇，很多行業(yè)處在被動去庫存的狀態(tài)，鋼鐵和煤炭的表現(xiàn)也是比較明顯，我們看到鋼鐵行業(yè)它的庫存也是在持續(xù)的減少，這樣造成的一個結(jié)果就是煤炭期貨、鐵礦石、焦煤、焦炭以及鋼鐵制品，這類資源品價格一路上漲，除此之外，包括同一各種稀有金屬，還有電鋁之類的這些工業(yè)的一些很重要的元素是原料價格也有了一波很快的上升。

今年的話我們看到，現(xiàn)在為止全球疫苗的覆蓋率可能還是在快速提升的一個狀態(tài)，不是所有的國家或者是經(jīng)濟(jì)體都能達(dá)到比較好的覆蓋率，美國可能進(jìn)度會比較快，作為一個主要經(jīng)濟(jì)體，他們可能會在今年二季度左右能夠達(dá)到70%的人接受疫苗，美國國內(nèi)的生產(chǎn)和它的經(jīng)濟(jì)能夠逐漸進(jìn)入到正軌，而絕大多數(shù)國家可能要到今年年底才能實現(xiàn)大部分接種疫苗，我國的進(jìn)度還是比較偏慢一點，因此整體來看今年全年都會維持復(fù)蘇的狀態(tài)，這就給鋼鐵煤炭這種資源行業(yè)下游的需求帶來了很大的保障，因為現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)是復(fù)蘇的，我們看到的是需求的不斷復(fù)蘇，使得作為資源類的鋼鐵和煤炭，還有一些其他的資源類的品種價格有比較好的表現(xiàn)，但是價格上好的表現(xiàn)并不一定同步到股價上，這中間經(jīng)歷了一個傳導(dǎo)過程。

首先來說我們鋼鐵行業(yè)，因為鋼鐵行業(yè)今年表現(xiàn)比較好，年初至今申萬一級行業(yè)中鋼鐵的行業(yè)表現(xiàn)其實是最高的，接近28%。今天其實也是有一個比較不錯的表現(xiàn)，第一剛才說的由于經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇，下游需求比較大，今年隨著疫情，尤其是國內(nèi)的疫情得到控制之后，因為去年下半年中國疫情控制之后，其實全球的產(chǎn)能都在向國內(nèi)集中，所以說導(dǎo)致我們的這一塊鋼鐵的價格它是作為原料，價格是不同不斷的去往上走，那么現(xiàn)在全球復(fù)蘇也就意味著全球的需求逐漸有下游的消費品，像工業(yè)原料這一端來轉(zhuǎn)移，那么這樣的話使得從全球方面來看，從去年下半年來看，鋼價漲的比較快，而且海外漲也很快，庫存去的是更快。

因此在這種情況來說的話，我們看到的是整個的鋼鐵的需求都是非常的旺盛，鋼鐵的需求大家知道主要是兩塊，一個是比如說基建房地產(chǎn)需要的主要是以線材為主，螺紋鋼這一類。

事實上我們現(xiàn)在國內(nèi)的經(jīng)濟(jì)依賴房地產(chǎn)和基建的拉動可能也不太現(xiàn)實，因此整體上而言，我們會讓房地產(chǎn)以及基建項目處于一個相對平穩(wěn)的這么一個時期，房地產(chǎn)周期我們不能說要結(jié)束，其實房產(chǎn)周期還是在一個大的周期的尾聲，我們依然還有改善需求得到滿足，未來可能還會有5年到7年這段時間的，還是一個房地產(chǎn)建設(shè)的，一個相對而言速度比較快的一個時候，盡管我們不能跟我們高峰期相比，但是我展望未來二三十年，我們可以看現(xiàn)在這一段房地產(chǎn)可能還是在一個大的增長周期的尾聲，現(xiàn)在大家對住房其實還是有改善型的需求，對于這一塊需求來說，鋼筋、螺紋鋼這一塊都是重要的原料，它的需求會持續(xù)存在。

另外一塊是板材，板材的需求主要包括各種機(jī)械制品、汽車、輪船這些，這些可能需要一些板材以及一些更加特殊的核心材料，那么這一塊就是說我們的需求還是非常的旺盛，那么主要的原因在于說我們現(xiàn)在一方面今年疫情現(xiàn)在在數(shù)階段，海外的話對于下游的需求持續(xù)保持在一個比較強(qiáng)勢的狀態(tài)。另外一方面對于中間環(huán)節(jié)，為了恢復(fù)產(chǎn)能，一個工業(yè)原料以及相關(guān)的機(jī)器設(shè)備的需求也非常大，所以說我們看到的是機(jī)械設(shè)備、輪船船舶以及集裝箱的出口也是非常多，這塊很大程度上拉動了鋼鐵板材這塊的需求。

上游需求的增加還反映了全球?qū)τ阡撹F庫存的快速下降，事實上現(xiàn)在的全球庫存，美國都處于歷史非常低的水平，實際上美國的熱卷市場價已突破1500美元，相當(dāng)于人民幣10000多元，在歷史上也是比較高的價格。海外從今年1月份開始，海外主要經(jīng)濟(jì)體的粗鋼產(chǎn)量環(huán)比都在持續(xù)提升，但是這個產(chǎn)量的按照提升上快速消耗，整體而言美國的庫存其實在不斷下降。國內(nèi)來看，國內(nèi)一方面產(chǎn)能現(xiàn)在已經(jīng)是比較滿的，產(chǎn)能利用率已經(jīng)處于歷史比較高的水平，在80以上的水平，尤其在河北一帶。整體來看的話，雖然從流程上現(xiàn)在主要是以高爐轉(zhuǎn)爐為主，稍后會來談，從需求來看，鋼鐵社會庫存都在快速下降。

截止到4月16號，鋼材設(shè)備庫存率接近1800萬噸，環(huán)比降5%點幾，同比降了16點幾，鋼廠的庫存降的也是很快。同比降16%，環(huán)比降5%，說明現(xiàn)在的鋼鐵并不是由于中間商囤貨或者故意炒作導(dǎo)致的鋼材上漲。事實上唯一的原因就是需求非常旺盛，那么需求旺盛，在歷史上來看也有很多時候，但是并不意味著鋼鐵企業(yè)會有一個很好的表現(xiàn)，需求旺盛的時候，我國的鋼鐵產(chǎn)能，中國作為一個可以說是工業(yè)比較發(fā)達(dá)的國家，鋼鐵的產(chǎn)量一直是全球非常高的，在絕大多數(shù)情況下占到全球一半以上的產(chǎn)能。其實歷史上來看，我們不缺供給，鋼價高并不意味著鋼廠利潤好。鋼鐵企業(yè)回顧過去的歷史發(fā)現(xiàn)，鋼鐵企業(yè)的價格有一定的關(guān)聯(lián)性，鋼鐵價格表現(xiàn)有關(guān)聯(lián)性，但是并不是那么強(qiáng)?，F(xiàn)在看到鋼價比較好，還有一個重要原因就是供給端處于收縮的狀態(tài)。這塊來看供給側(cè)的收縮，我們知道其實在2016年開始持續(xù)了三年，有一個公司制改革，去產(chǎn)能的階段，現(xiàn)在面臨也是類似的狀況，并不是說由于無效產(chǎn)能或者落后產(chǎn)能比較多導(dǎo)致的鋼鐵供需上供給大于需求導(dǎo)致行業(yè)利潤持續(xù)下降，把產(chǎn)能給去掉。

碳中和的角度來降低整個鋼鐵行業(yè)產(chǎn)能，說到碳中和大大去年在聯(lián)合國大會上承諾，中國到2030年實現(xiàn)碳中和，實現(xiàn)碳達(dá)峰和碳中和是國家的承諾，當(dāng)然很多國家包括歐洲國家還有美國也是承諾碳達(dá)峰和碳中和的時間表。中國作為最大的發(fā)展中國家，承諾在碳中和上做到自己應(yīng)該做的肩負(fù)的責(zé)任。

另外一方面，我們的高爐占70%以上，節(jié)能減排的壓力是非常大的，鋼鐵行業(yè)我們要做節(jié)能減排，承諾2030年碳達(dá)峰、2060年碳中和，我們怎么樣解決呢?傳統(tǒng)來講，如果是從傳統(tǒng)思維來講，我們可能希望用增量的方式來解決問題，發(fā)展一個技術(shù)，能夠把鋼鐵行業(yè)碳排放降低下去，不損失產(chǎn)能的情況下，大家都能賺錢的情況下，還能降低碳排放，現(xiàn)實并不是這樣，沒有馬上能產(chǎn)生的碳排放，也許未來有，CCUS，二氧化碳的吸收儲存再利用，未來可能會實現(xiàn)。現(xiàn)在這個技術(shù)的成本以及使用度非常低，成本也非常貴。

對鋼鐵行業(yè)來說，能夠選擇的節(jié)能減排的道路不多，第一條道路，通過改善我們的工藝流程，國內(nèi)的話是做長流程，碳排放高，短流程是我們的目標(biāo)，我們要跟日本、美國、歐洲一樣要做電能化，第一我們把長流程的高爐置換成電爐需要一定的時間，我們的產(chǎn)能非常大，短期而言不可能快速的上馬很多電動的項目。其二，電動的項目的原料來源是廢鋼，廢鋼作為國內(nèi)的供給來說并不是那么充沛的資源，主要的供給都是給西方國家的。我們國家之前的政策對于廢鋼的進(jìn)口政策做一個放松，這塊短期而言不太容易找到這么多的廢鋼作為來源，因此我們會做長流程置換成短流程，短期而言，由于原料以及技術(shù)還有產(chǎn)能的結(jié)構(gòu)，短期而言，是沒有辦法去很快把高爐轉(zhuǎn)為電爐。因此這個過程也是需要一定的時間。這個方案短期是實現(xiàn)不了的。

第二種方案是產(chǎn)能轉(zhuǎn)移，鋼鐵行業(yè)的投資者，很多鋼鐵行業(yè)的領(lǐng)導(dǎo)的表態(tài)能看到，鋼鐵行業(yè)提出今年要出海。為什么鋼鐵行業(yè)要出海，感覺跟過去不搭，這也是很正確的。我們看中國過去20年發(fā)展的道路，我們在不斷把一些低附加值的產(chǎn)能向海外、向東南亞、“一帶一路”、發(fā)達(dá)國家做轉(zhuǎn)移，鋼鐵行業(yè)不能說附加值低，鋼鐵行業(yè)還是有相當(dāng)程度上有一定技術(shù)的，長流程的技術(shù)我們還是全球領(lǐng)先的。

現(xiàn)在要做的事把這些產(chǎn)能向海外轉(zhuǎn)移，主要原因有幾方面，一方面碳排放的問題，我國自己鋼鐵行業(yè)碳排放比較多，把這些產(chǎn)能轉(zhuǎn)移到海外，發(fā)展中國家人均碳排放比較低，一方面把產(chǎn)能轉(zhuǎn)移出去之后，解決當(dāng)?shù)氐木蜆I(yè)，拉動當(dāng)?shù)氐慕?jīng)濟(jì)，更好的為發(fā)展中國家來提供我們的有效資源，改善生活。

為什么我們要這么重視鋼鐵行業(yè)的碳排放?原因在于我國的鋼鐵行業(yè)的整個碳排放占到全國所有碳排放的15%，這個數(shù)據(jù)從全球來看大約10%左右，我國比全國的平均水平高了5%左右。主要原因在于我國的一方面鋼鐵產(chǎn)能比較大，中國的鋼鐵行業(yè)基本上是遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過其他國家的總和，占了一大半。另一方面是工藝流程，我們都是長流程為主，每生產(chǎn)一噸鋼要排放1.5噸的二氧化碳，如果是西方國家，僅從鋼鐵流程來說，通過電爐生產(chǎn)每噸僅排放0.01噸的二氧化碳。

另外一方面也可以在這個過程中，把碳排放轉(zhuǎn)移到其他國家，而且在這個過程中，可以上馬一些比較先進(jìn)的節(jié)能減排的技術(shù)?，F(xiàn)有的產(chǎn)能，很多要去增加節(jié)能減排的事情不太容易，新建產(chǎn)能方面，是能做到。這也是使得我們在鋼鐵行業(yè)，過去在國內(nèi)的產(chǎn)能要轉(zhuǎn)向海外，除此之外，在海外還有一些好處，比如說很多發(fā)展中國家，他們有一些優(yōu)質(zhì)的原料資源，像焦煤焦炭，我們?nèi)绻堰@些產(chǎn)能布局在當(dāng)?shù)?，離資源比較近的地方，很大程度上能夠去減少整個鋼鐵的運輸上的一些成本，同時生產(chǎn)出來的鋼鐵制品也是參與競爭的，它是國際定價的。如果這些產(chǎn)能是參與國際定價的話，美國看鋼鐵制品的價格折合人民幣9千元一噸，我國是什么價格呢?從上海的熱卷價格來看，不到6千塊錢，差距3千多塊錢，差了40%，主要是因為我國長期以來都是鋼鐵價格偏低的區(qū)域。而且能夠自產(chǎn)自銷，國內(nèi)的供給和需求是吻合的，供需的缺口差距在各個年份不超過2%，基本上實現(xiàn)自給自足的。將來把這塊產(chǎn)能轉(zhuǎn)移到海外，就是參與了海外的市場化的機(jī)制。在這個過程中的我們定價參考海外的話，鋼鐵制品的價格會有快速的上升的潛力還非常大。假如說全球競爭，我們把自己的鋼鐵制品到海外競爭，跟美國設(shè)定一樣價格的話，鋼鐵還能再漲40%的價格，這對鋼鐵的利潤改善是有很大的好處的。

還有一個原因，深層的原因，鋼鐵產(chǎn)業(yè)鏈來看，鋼鐵行業(yè)雖然我國產(chǎn)能比較大，占全球一半以上的產(chǎn)能，其實我國在原料方面沒有什么話語權(quán)，原料話語權(quán)主要在于在澳大利亞和南美一些公司的手中。我國沒有什么話語權(quán)，使得鋼鐵行業(yè)的利潤是在下游，鐵礦石這一端，包括南美和澳大利亞，他們的礦石的毛利都是100%以上的，是非常暴利的行業(yè)，他們開采幾乎不要錢，算上環(huán)境成本、人工成本，一切算下來之后，出口的鐵礦石依然非常昂貴，我們要支付非常高的價格。同時，我們鋼企也比較委屈，國內(nèi)的需求這么大，國內(nèi)的很多產(chǎn)能都是不上馬的產(chǎn)能，都是根據(jù)海外礦石的原料來設(shè)置的。這方面短期對人家有依賴性，你自己沒有什么話語權(quán)。

總體來看，通過將來這種自己把產(chǎn)能向海外做轉(zhuǎn)移的話，其中有一個覆蓋的好處，我們其實對于全球鐵礦石的資源或者說一些特種的煤炭的資源的話，需求是下降的。下降的過程中，變得有話語權(quán)，在這個過程中，我們要做的一件事情其實是把鋼鐵產(chǎn)業(yè)鏈中的利潤中樞從上游向粗鋼加工制造遷徙，從目前的結(jié)果來看是能夠做到的。很多企業(yè)單噸的盈利到1千元的毛利水平了，是歷史比較高的位置了。如果將來在供給側(cè)上一系列措施繼續(xù)的話，維持比較高的利潤，對鋼鐵企業(yè)是比較有利的。等會繼續(xù)再說這個話題。

這是前兩個，一個是鋼鐵產(chǎn)能的升級和鋼鐵產(chǎn)能的轉(zhuǎn)移。產(chǎn)能轉(zhuǎn)移，短期而言，我們在海外布局產(chǎn)能需要時間，即使是對于像寶鋼這樣比較大的鋼企來說，把產(chǎn)業(yè)布局在海外，可能也需要時間。但是投資建廠需要3年以上的時間。更何況在海外做這些項目的話，還會涉及到當(dāng)?shù)氐母鞣N制約，比如說一些當(dāng)?shù)氐恼?，?dāng)?shù)氐倪@些投資的一些流程，以及政治上的問題、運輸上的問題，這些問題短期而言都不是很快能解決的，可能還需要一定的時間。因此在3、4年之內(nèi)，如果要把產(chǎn)能大幅度往外轉(zhuǎn)移不太現(xiàn)實，對我們比較容易做到的在鋼鐵行業(yè)實施節(jié)能減排，產(chǎn)能的消減，供給側(cè)的方式把產(chǎn)能降下來，像上一輪的改革，上一輪供給側(cè)改革砍掉的地條鋼、落后的鋼廠，產(chǎn)能不高、污染很大，利用的效率也比較差。現(xiàn)在留存的企業(yè)絕大部分是比較中大型的鋼鐵企業(yè)，他們的效率以及體量都是比較大的。

現(xiàn)在，主要是通過一些政策的制定，比如延長整修時間，鋼鐵企業(yè)每年有1個月時間要做缸爐的檢修，通常是一個月，時間延長可以延長半個月或者20天時間，相當(dāng)于全年的產(chǎn)能又消減10%，這樣的方式，加大檢查、安全生產(chǎn)，通過各種方式壓低它的控制。今年粗鋼的供給端是負(fù)增長，即使是由于去年基數(shù)低的情況下，我們要做粗鋼供給負(fù)增長的狀況，更何況疊加的海外的需求，海外的復(fù)工在繼續(xù)，海外的需求非常大。從鋼鐵的情況來看，從去年的進(jìn)口比較大，今年可能會轉(zhuǎn)為出口。前段時間出口退稅的政策也已經(jīng)變，鋼鐵粗鋼制品不能享受出口退稅的原因，國內(nèi)的鋼鐵制品價格也是一路上漲，給了下游比較大的壓力，供給現(xiàn)在是要逐步偏向國內(nèi)，即使這樣，粗鋼的供需缺口還是非常大的，假設(shè)中國的國內(nèi)消費有2%左右的增長，去年有10%左右，出口恢復(fù)到2019年7成左右，1千萬噸的水平，2020年的整個的進(jìn)口差不多3600萬噸，粗鋼的缺口還在3千萬噸左右，這塊缺口拿什么來補(bǔ)，如果有這么大的缺口，根據(jù)市場原則，下游需求比較大，我們的供給又收縮的情況下，只有一種結(jié)果，那就是漲價，鋼鐵制品漲價。漲價就會使得整個鋼企的利潤得到非常大的改善。

我們看過去鋼鐵行業(yè)的股價表現(xiàn)的時候，不乏有鋼鐵制品的鋼價走高，鋼鐵企業(yè)在很短時間內(nèi)股價有一波脈沖式的增長。在這個過程中，底層的邏輯跟現(xiàn)在有點不太一樣，過去某種程度上需求突然起來了，大興大建搞基建，需求起來了，產(chǎn)能是比較充沛的。在一輪短期的庫存減少之后，產(chǎn)能能夠快速恢復(fù)，從被動去庫存變成主動的狀態(tài)。在這個過程中，由于產(chǎn)能上的比較快，所以，鋼鐵企業(yè)利潤從短期的暴利很快恢復(fù)到平常的水平。這一次不一樣，下游在恢復(fù)，需求一樣很大，需求的結(jié)構(gòu)跟過去不一樣，過去是基建房地產(chǎn)為主，這次國內(nèi)以機(jī)械設(shè)備、家電、汽車為主，以及加工制造為主，疊加海外的需求。而供給其實是沒有辦法增加，因為今年要做的鋼鐵行業(yè)的供給的負(fù)增長，在過程中，我們看到了整個的鋼鐵行業(yè)，鋼價長期維持在比較高的水平，維持比較高的水平，庫存還補(bǔ)不了，庫存可能會一直比較低，因此鋼鐵行業(yè)在相當(dāng)長一段時間，形成一個供給少于而且是比較多的明顯的顯著的少于需求的狀態(tài)。對鋼企來說，會使得今年在相當(dāng)長時間之內(nèi)，也許會更長，只要政策不松綁的話都會維持比較高的毛利水平。

這一輪的剛剛行業(yè)毛利增加，對下游來說還是有所壓力。現(xiàn)在不乏聽到一些傳聞，下游的加工企業(yè)，包括機(jī)械設(shè)備的龍頭企業(yè)，或者說其他的制造業(yè)企業(yè)，對于鋼鐵制品價格上漲比較有微詞。我們改變一個思路來看，鋼鐵作為一個在碳中和、碳排放下排放比較多，嚴(yán)格控制碳排放的行業(yè)，逐漸把碳排放的成本計入成本之中，下游要承擔(dān)碳排放的成本。以前生產(chǎn)一噸鋼，排2.5噸的二氧化碳，這都不在成本里面，未來實施了碳匯、碳權(quán)的交易制度，鋼鐵企業(yè)無形中就擁有了一類資產(chǎn)，就是我的排放權(quán)。排放權(quán)就是即使完全不開工，不生產(chǎn)的情況下，這部分的權(quán)力可以讓渡出去，可以交易，可以創(chuàng)造利潤，這塊就使得下游會認(rèn)識到過去是非常低的成本享受了碳的排放權(quán)。現(xiàn)在你需要為碳排放權(quán)去負(fù)擔(dān)更高的價格。這個價格的差距比較形象來說就是跟海外鋼鐵制品價格的差距。

從海外的角度來說，碳排放比較低，單噸的價格是比較高的，在我國碳排放幾乎過去是免費的，現(xiàn)在不再是免費的東西了，需要為它支付成本，在這方面來看，整個全社會對于鋼鐵制品的需求可能會達(dá)到下降，逐漸達(dá)到平衡?，F(xiàn)在不習(xí)慣，鋼價這么貴，未來鋼價長期維持在這個狀況，是由于供給和需求共同導(dǎo)致的，需求還會有，供給不可能再多了，只會少不會多，在這樣的情況之下，鋼鐵制品的價格，粗鋼的價格會一直維持在非常高的水平。在這種情況下，鋼鐵企業(yè)的利潤也會維持在非常高的水平，現(xiàn)在是每噸1千塊錢的毛利，從未來看，甚至有可能會更高。同時，對于下游來說，也需要一方面我要承擔(dān)更高的價格，另外一方面，這些更高的價格，也就意味著二氧化碳的排放權(quán)。

所以，國內(nèi)的鋼鐵企業(yè)，雖然他們是在做產(chǎn)能上的壓縮，類似于供給側(cè)改革一樣的事情。但是由于它的鋼鐵制品的價格上升了，毛利增加了，對我來說利潤得到了改善，整體而言是向好的過程。當(dāng)然，大家會說，價格增加了成本會不會增加呢?我們看一下最近的成本就知道了，盡管由于在通脹的大的邏輯之下，我們看到了很多原料成本，包括鐵礦石、焦煤焦炭的價格一直往上走，由于我們在鋼鐵行業(yè)實施的類似于供給側(cè)改革的產(chǎn)能壓縮政策，在碳排放的約束之下，使得整個的鐵礦石上升的趨勢是延緩了，同時焦煤焦炭價格有下跌。價格保持穩(wěn)中有降的情況下，鋼價還在不斷漲，這個漲中間的價差意味著鋼鐵企業(yè)毛利的走闊，反映到行業(yè)的經(jīng)營層面，就是鋼鐵行業(yè)從一季度開始有明顯的相對于大盤的超額收益。

這個過程還會不會持續(xù)呢?事實上還是會持續(xù)的，原因在于我們作為要做到一個基本的信念，我們國家對碳排放、鋼鐵行業(yè)的節(jié)能減排是供給側(cè)的約束是長期的政策。從中央的一系列表態(tài)，工信部、環(huán)保部各個部委對鋼鐵行業(yè)不斷做審查、監(jiān)督，甚至是要求他們快速很快在4月份之前，要提交一系列的數(shù)據(jù)，做一些類似于在碳權(quán)交易之前的準(zhǔn)備工作，這些事項來看，我們是很認(rèn)真要在鋼鐵行業(yè)做碳排放的約束，碳排放環(huán)境之下產(chǎn)能的約束，而且會持續(xù)的降低。

對于鋼鐵行業(yè)來說，看到的一個狀況是我們不太可能像過去一樣做產(chǎn)能的擴(kuò)張了，原因是多樣的，一方面碳排放。另外一方面，由于我國GDP到了不再可能出現(xiàn)高增長的狀況，發(fā)展的質(zhì)量了，發(fā)展的質(zhì)量就包括了環(huán)保、節(jié)能減排一系列的東西。另外一方面，隨著人口結(jié)構(gòu)的變化，老齡化，我們也不太可能像過去一樣需求那么多的公共資源，需求這么多的房地產(chǎn)的基建項目。包括人口結(jié)構(gòu)的變化，大家對環(huán)保的需求增強(qiáng)，造成的結(jié)構(gòu)未來的需求會下降。如果我們真的等到自然的產(chǎn)生這么一個過程，產(chǎn)能繼續(xù)過剩，直到企業(yè)活不下去了，全部破產(chǎn)，你也能達(dá)成最終的結(jié)果，最終像海外一樣，通過競爭、并購變成了一個在鋼鐵行業(yè)形成一個類似于巨無霸，像美國鋼鐵巨無霸這樣的企業(yè)，能夠跟全社會滿足那個階段的社會需求。但是，從現(xiàn)在的角度而言，我們沒有必要去做這么一系列，我們可以把這些過程提前，通過現(xiàn)在的行政或者是政策的手段可以把這些產(chǎn)能壓下來，你減少的是整個社會資源的浪費，實際上鋼鐵企業(yè)還是有非常長期的毛利提升，而且是盈利模式改善的一個狀況。更何況對他們而言多了一種商業(yè)模式，出售自己的碳排放權(quán)，這都是對鋼鐵行業(yè)未來的展望。

很多投資者問，鋼鐵行業(yè)具體怎么看，能漲多少?我們看16年、17、18年3年的供給側(cè)改革，對當(dāng)時的鋼鐵來說，鋼鐵行業(yè)的PB是1.1倍提升到1.7倍左右，作為供給側(cè)改革，盡管不像那3年那樣，把產(chǎn)能很多都直接砍掉，現(xiàn)在可能是一些約束，或者說減少生產(chǎn)的行政手段來控制它，沒有強(qiáng)制讓你淘汰、破產(chǎn)。但是你產(chǎn)生的結(jié)果其實是比較相似的，我們看到的結(jié)果現(xiàn)在的鋼鐵產(chǎn)業(yè)的PB還會往上走，現(xiàn)在鋼鐵行業(yè)的PB從1.1提升到1.2，未來參考那3年供給側(cè)改革的變化，PB還是有空間的。很多鋼鐵企業(yè)的盈利都會有很大的改善。隨著碳排放約束政策的繼續(xù)實施，可以看到未來二季度、三季度看到這些鋼鐵行業(yè)的利潤持續(xù)進(jìn)行改善，相對于大盤鋼鐵行業(yè)有超額收益，現(xiàn)在整個趨勢剛剛開始，僅僅只是反映了一季度的盈利改善的情況，未來不僅能反映長期的盈利改善，還有估值的改善，估值的改善主要來源還是供給側(cè)改革這么一個長期政策而實現(xiàn)的整個商業(yè)模式以及企業(yè)盈利水平的變化。這就是對鋼鐵行業(yè)的解讀。

說一下煤炭行業(yè)，煤炭最近也比較受重視，從去年年底到現(xiàn)在的漲幅來看，煤炭行業(yè)也是排名第二，但是它的漲幅不如鋼鐵行業(yè)，漲幅10%左右。這幾天煤炭行業(yè)有比較好的漲幅，主要的原因在于我們有一些類似供給側(cè)的措施出臺，主要驅(qū)動事件，山東省下放文件，要求2021年關(guān)閉3400萬噸焦煤的產(chǎn)能。

其實煤炭行業(yè)的供給側(cè)改革從來沒有停過，這點跟大家想的不太一樣，鋼鐵行業(yè)前幾年供給側(cè)改革不是搞了3年?煤炭行業(yè)是不是3年結(jié)束了?其實沒有。煤炭行業(yè)供給側(cè)改革一直在實施，只不過這種方式跟大家想的不太一樣。有一些包括像產(chǎn)能集中，包括2021年之前關(guān)停30萬噸以下的中小煤炭的政策早就已經(jīng)做出來了。其實煤炭行業(yè)還有一點安監(jiān)政策，每一輪安監(jiān)之后煤炭的供給一定是向下，3月下旬以來，我們看到很多地方，包括山西、貴州、新疆連續(xù)發(fā)生煤炭安全事故，安監(jiān)力度就上來了，安監(jiān)力度上來了，對煤炭企業(yè)產(chǎn)能就降低了，因為你在這過程中要更多關(guān)注安全生產(chǎn)這個問題。所以，保證供應(yīng)的話就做不到了，你要保障安全生產(chǎn)的情況下，供給會自然收縮。過程中還要疊加比如鐵路檢修，每一年都會在大約4月份進(jìn)行檢修，這個過程會導(dǎo)致煤炭供給有季節(jié)性的降低。整體來看，我們看煤炭的供給也是在持續(xù)的下降，供給下降，需求怎么辦?

事實上今年的需求一直在提升，尤其是在動力煤這方面，動力煤是火力發(fā)電的重要的原料，或者說唯一的一個原料。盡管說現(xiàn)在在碳排放、碳中和的背景之下，火力發(fā)電逐步要被光伏、風(fēng)電、新能源所替代，短期來看，不可能這么快。而且，即使是光伏、風(fēng)力和水力發(fā)電站比越來越高的情況下，火力發(fā)電或者叫靈活的火力發(fā)電依然是在未來能源結(jié)構(gòu)中不可被替代的一個部分。因為主要原因就是像光伏也好、水電也好，它們都有一個能量發(fā)電的效率以及周期的頻率的問題，光伏為例，白天有太陽，光伏發(fā)電效率比較高，晚上沒有了。水電也是一樣，有些有枯水期，也有豐水期，有時候水利資源非常豐富，有時候有會短期可能沒有什么流量，在這種情況下水力發(fā)電也不能完全保證，風(fēng)力就更加有季節(jié)性，有些季節(jié)風(fēng)力比較大，比較大的風(fēng)力發(fā)電的布局，提供很大的供給，有些時候是沒有的。

我們看到今年的美國德州的冬天的情況就看得出來，德州是比較提倡新能源的，雖然做了光伏和風(fēng)力的布局，相關(guān)的配套措施沒有做好，儲能設(shè)備沒有跟上，在過程中一些靈活的或者說能夠很好填補(bǔ)能量缺口的火力發(fā)電站沒有布局好?；鹆Πl(fā)電在能源改善過程中依然是不可替代的，火力發(fā)電的效率會越來越高，利用余熱一方面發(fā)展電力，也可以給城市供應(yīng)熱水，工業(yè)上需要的熱水，能提升單位碳排放下的能源利用效率，這個先不談。

從結(jié)果來看，今年確實在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的背景之下，我們的能源需求是非常大的。從前兩個月的數(shù)據(jù)表明，商品煤消費達(dá)到7億噸，同比增長15%，由于去年疫情基數(shù)比較低。電力行業(yè)差不多，消費4.3億噸的動力煤，同比增長接近20%，化工、建材、鋼鐵都是在增加的，鋼鐵雖然我們前面有說供給側(cè)改革，由于利潤比較高，鋼企短期而言也會不斷增加它的供給。供給側(cè)的收縮，我們后面會看到一系列的政策，但是從現(xiàn)在來看，盡管我們不像其他的行業(yè)，像電力、建材，建材，煤炭的消費已經(jīng)達(dá)到5千萬噸，同比增加50%左右，鋼鐵僅僅增加8%左右，媒體來看，鋼鐵供給是有所收縮的。

但是從全社會來看，全社會的用電量增加了20%，3月份。從這個角度來看，我們對能源的需求有增無減的，能源提升的背后是有經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇，生活起碼從國內(nèi)來說，經(jīng)濟(jì)生產(chǎn)生活已經(jīng)逐漸進(jìn)入到了比較平穩(wěn)的復(fù)蘇的一個階段。而海外復(fù)蘇還在不斷的加速，很多加工制造業(yè)，很多出口導(dǎo)向的企業(yè)，現(xiàn)在都在加班加點進(jìn)行產(chǎn)能的不斷提升，在過程中，我們需要的是電力，所以我們看到的是動力煤的價格不斷往上走，前期已經(jīng)創(chuàng)了新高了。動力煤的價格上漲了，某種程度上是需求的改善。從供給來看，今年煤炭行業(yè)，供給一直往下的，不僅我們自己的需求供給往下走，從東北、西南，云貴一代的煤礦不斷的關(guān)停，中西部的煤炭大的產(chǎn)能，產(chǎn)量也是在不斷的下降的。中間既有產(chǎn)能指標(biāo)的原因，也有安監(jiān)的原因。

很多投資者也問海外的煤炭。海外的煤炭是有需求的，整體而言，國家的政策是希望海外的煤炭的供給是用來調(diào)節(jié)國內(nèi)短期的供需缺口，而不是說用來做長期依賴海外煤炭的狀態(tài)，如果依賴海外單一資源的話，對國內(nèi)的經(jīng)濟(jì)是不太有利的，另外一方面對政治和國際形勢來說也不太有利，有些國家天天用我們資源也天天指責(zé)我們，這是我們不太愿意看到的。對海外能源依賴的降低也是做供給側(cè)的一個因素，有一定影響的一個因素。

從整體來看，由于河北省、唐山市周邊環(huán)保的壓力是越來越大的，對煤炭的需求未來有所下降，從供給這端來看，現(xiàn)在行業(yè)利潤非常好，煤炭的成本是非常低的，煤炭包括動力煤，焦煤焦炭，鋼鐵行業(yè)供給側(cè)收縮，沒有這么大的漲幅，整體而言，大家看期貨價格的話已經(jīng)漲了很大一部分，動力煤還在不斷創(chuàng)新高。

對煤炭企業(yè)來說，現(xiàn)在是比較好的時候，一方面遠(yuǎn)期煤炭行業(yè)在能源中的占比是下降，短期大家還是需要煤炭行業(yè)。另外一方面，供給還是在不斷的下降，供給的下降既有安全生產(chǎn)的原因，也有大的碳排放、碳中和政策下導(dǎo)向的原因。對這些企業(yè)來說，很有可能是比較長期會有利好的一個狀態(tài)。

我們看到各個公司來說，經(jīng)歷了前一輪的供給側(cè)改革，現(xiàn)在的煤炭行業(yè)還是有比較好的盈利能力的，很多大的煤炭企業(yè)現(xiàn)金流和分紅能力不斷的提升，分紅意味著對企業(yè)來說，通過你的主營業(yè)務(wù)有很多收入，這些收入由于各種各樣的原因沒有辦法做產(chǎn)能的再擴(kuò)大、再投資，股東分紅，煤炭行業(yè)就是這樣，現(xiàn)在已經(jīng)不可能再去擴(kuò)張我們的產(chǎn)能了。而這樣企業(yè)，一些大的煤炭企業(yè)有很強(qiáng)的盈利能力，賺到了錢都是拿來分紅。這些分紅率比較高的企業(yè)是能夠很好提升整個煤炭行業(yè)的分紅率的，鋼鐵行業(yè)也是比較類似的情況，鋼鐵行業(yè)分紅率超過3%的企業(yè)占到一半左右，整體來看，整個煤炭和鋼鐵行業(yè)，一方面受下游需求的改善，另外一方面由于碳排放下的供給收縮，供給下降，需求往上產(chǎn)生的缺口就導(dǎo)致你的產(chǎn)品的單噸的毛利不斷的提升，毛利的提升會使得現(xiàn)在上市的龍頭企業(yè)，盈利能力會有比較好的表現(xiàn)，同時還能很好的改善估值水平，對于你的未來持續(xù)的成長，是有非常大的好處。

當(dāng)然這個持續(xù)的成長要打個引號，并不是說行業(yè)有擴(kuò)張的機(jī)會，更多的是內(nèi)生性，通過結(jié)構(gòu)的改善產(chǎn)生成長的機(jī)會。但是在這個過程中，我們看到在煤炭和鋼鐵價格中樞不斷提高，對龍頭企業(yè)來說，現(xiàn)金流會不斷的好轉(zhuǎn)，分紅能力提升，投資價值也會越來越高。整個煤炭行業(yè)估值1.1到1.2之間，依然還是處于歷史低位，整體來看還是有比較強(qiáng)的投資的邏輯在。而且能夠在未來供給側(cè)的大的背景之下，能夠持續(xù)的會產(chǎn)生比較好的相對于大盤的超額收益。

這就是在當(dāng)前的環(huán)境之下，鋼鐵行業(yè)和煤炭的主要的一個情況。從結(jié)論而言，行情還是能夠延續(xù)的，至少在未來一段時間，鋼鐵和煤炭這些龍頭企業(yè)還是有非常強(qiáng)的能夠超越大盤預(yù)期的大盤平均水平的程度，能夠很好的超越大盤基準(zhǔn)，主要原因在于供給的收縮，需求的改善是跟著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇來的，這塊很多時候人為是不可控的，整個的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，一方面國內(nèi)的復(fù)蘇處于比較穩(wěn)定的狀況，海外的復(fù)蘇才剛剛開始，需求是比較大的。供給，我們看到了一系列的政策，一系列的ZF的行為都指向了供給側(cè)要認(rèn)真做收縮，這一輪供給側(cè)收縮，就使得整個行業(yè)的很多的供給會被永遠(yuǎn)的剔除這個行業(yè)，剩下的存量的博弈者他們獲得的蛋糕是增加的，整個社會的需求還是穩(wěn)中有升的，在這個背景之下，好看好未來鋼鐵和煤炭的行情。

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