ETF嚴(yán)選|關(guān)于躁動的券商板塊，你最關(guān)心的5個問題解讀來了！

8月以來，券商板塊走出一波強(qiáng)勢行情，在截至9月7日的27個交易日中，券商ETF(512000)累計漲幅21.32%，跑贏滬深300指數(shù)18個百分點，跑贏50只成份股中的36只，勝率超70%。

然而，券商ETF(512000)年內(nèi)漲幅才剛剛回正，為何上半年會出現(xiàn)超跌行情?連續(xù)萬億成交有何影響?在居民財富搬家的大浪潮中，券商又將如何收益?……

近期，申萬宏源非銀金融小組主管、高級分析師許旖珊對話助理分析師李天奇，就投資者最關(guān)心的五個問題進(jìn)行解答。

1、上半年券商為何出現(xiàn)超跌行情?

超跌原因之一：年初時點市場傳統(tǒng)景氣指標(biāo)預(yù)期低，市場普遍預(yù)期今年宏觀經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)復(fù)蘇，流動性會收緊，同時經(jīng)歷2019-2020年行情后，市場對2021年指數(shù)行情、成交量的預(yù)期均較低。但實際上，年初至今日均股票成交額突破10000億，同比增超18%，截至9月8日，連續(xù)36個交易日破萬億成交，歷史上僅2015年5-7月出現(xiàn)過連續(xù)超過30個以上交易日破萬億成交。

超跌原因之二：2020年集中在第四季度計提撥備壓低全年業(yè)績增速，2020年上市券商新增信用減值334億，占營業(yè)利潤比重為17%，市場不免擔(dān)心券商資產(chǎn)質(zhì)量問題。但實際上，2018年以來行業(yè)持續(xù)收縮股票質(zhì)押規(guī)模，截至今年6月末全行業(yè)股票質(zhì)押融出資金2649億，較2017年末下降68%。資產(chǎn)質(zhì)量已經(jīng)大幅好轉(zhuǎn)，1H21上市券商新增信用減值24億，同比減少80%，占營業(yè)利潤比重僅2%。2021年信用減值大幅少提甚至沖回將成為今年業(yè)績增長的安全墊。

超跌原因之三：2021年至今不少于6家券商發(fā)布配股預(yù)案公告，中信證券、興業(yè)證券等配股擬募集資金規(guī)模較大，影響券商板塊情緒。但實際上，截至二季度末，主動偏股基金對傳統(tǒng)券商的重倉比例已經(jīng)降至0.12%的歷史最低點。

2、除了傳統(tǒng)成交量指標(biāo)外，券商行業(yè)是否有新景氣指標(biāo)?

我們定義“非貨公募、股票及混基規(guī)模及對應(yīng)滲透率(占GDP比重)”指標(biāo)為行業(yè)新景氣指標(biāo)。截至6月末中國股票及混基滲透率為7.2%，美國同期為72%。若未來十年股票及混基滲透率提升20~30pct，則中國股票及混基未來十年規(guī)模復(fù)合增速區(qū)間為21%~27%。

需求側(cè)看，資管新規(guī)打破剛兌、房住不炒保持定力、理財產(chǎn)品凈值化轉(zhuǎn)型背景下，競品收益率下降，居民資產(chǎn)搬家并增配權(quán)益(股票、基金)是確定性趨勢。供給側(cè)看，新經(jīng)濟(jì)企業(yè)上市，未來中國金融資源配置力量將從以銀行為主的信貸體系逐步切換至以券商為主的資本市場體系。

3、在居民增配權(quán)益大浪潮中，券商如何受益?

券商在偏好風(fēng)險資產(chǎn)的客群積累、權(quán)益資產(chǎn)的甄別獲取能力和產(chǎn)品集成、投顧對客戶風(fēng)險收益的需求理解等方面具有綜合優(yōu)勢。頭部券商戰(zhàn)略布局財富管理，行業(yè)基金投顧業(yè)務(wù)小試牛刀，從賣方到買方模式的轉(zhuǎn)型初具成效，同時部分券商直接控股優(yōu)質(zhì)公募機(jī)構(gòu)，將極大受益于未來十年權(quán)益公募與財富管理崛起和行業(yè)集中度提升。

4、如何看待券商未來競爭格局?

資管去通道、注冊制改革以來，頭部與非頭部券商的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)與盈利穩(wěn)定性明顯分化。中小券商仍以傳統(tǒng)零售經(jīng)紀(jì)傭金及自營方向性投資作為業(yè)績主要來源，業(yè)績成長性弱且波動性強(qiáng);但頭部券商傳統(tǒng)零售經(jīng)紀(jì)傭金收入占比持續(xù)降低，投行、融券、場外衍生品等機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)成為重要增長點，同時金融產(chǎn)品代銷、基金投顧等財富管理轉(zhuǎn)型程度同樣分化。上述投行、產(chǎn)品創(chuàng)設(shè)、財富管理等業(yè)務(wù)，均對券商專業(yè)能力及調(diào)配資源能力有更高要求，相關(guān)市場份額在向頭部集中。

5、頭部券商重資產(chǎn)業(yè)務(wù)收入占比持續(xù)提升，業(yè)績是否對市場行情高度敏感?

頭部券商投資規(guī)模的增長主要由非方向性投資驅(qū)動，即客戶需求產(chǎn)生的風(fēng)險中性投資業(yè)務(wù)，如場外期權(quán)、跨境收益互換等，頭部券商股債持倉增長多為對沖持倉，受市場行情波動影響小，因此隨著頭部券商投資資產(chǎn)結(jié)構(gòu)變化，投資杠桿增加的同時對市場漲跌的敏感性反而顯著下降，形成貢獻(xiàn)收入穩(wěn)定的商業(yè)模式。

頭部券商大力發(fā)展的場外衍生品、融資融券等用資業(yè)務(wù)周期短、業(yè)務(wù)開展過程中可控性強(qiáng)，資產(chǎn)質(zhì)量優(yōu)。

9月9日午后，券商板塊異動拉升，跌幅從超過2%收窄至1%以內(nèi)，投行主線(受益北交所催化)龍頭申萬宏源大漲超6%，瑞達(dá)期貨、西南證券漲超3%漲幅居前。

市場人氣風(fēng)向標(biāo)券商ETF(512000)目前跌逾1%，成交額超8億元。券商ETF(512000)回調(diào)期間資金踴躍申購，買盤強(qiáng)勢，Level-2行情顯示，截至13:30，資金凈申購額超1.5億元。

券商ETF(512000)基金經(jīng)理豐晨成最新觀點指出，券商股Beta屬性可能仍有演繹空間。

券商是非抱團(tuán)板塊中的高性價比板塊，在A股兩市成交額較8月日均1.31萬億元水平明顯放大的情勢下，基本面具有較大的想象空間。此前雖然A股兩市成交額已連續(xù)4個月保持逐月上升(4月：日均0.74萬億元;5月：日均0.88萬億元;6月：日均0.98萬億元;7月：日均1.19萬億元;8月：日均1.31萬億元)，但去年7月上旬的成交額峰值給券商板塊靠市場成交額驅(qū)動基本面行情的邏輯帶來了天花板。

今年下半年以來，宏觀流動性收緊的擔(dān)憂已逐漸緩解，降準(zhǔn)打消了投資者對于貨幣政策急轉(zhuǎn)彎的擔(dān)心，自7月初開始股基日均萬億元成交額幾乎已保持了兩個月，持續(xù)天數(shù)接近2015年二季度水平。券商行情本輪的邏輯是從財富管理賽道長期景氣給大資管條線占比較高的券商帶來的長期內(nèi)生成長性起步，隨著兩市交易額迭創(chuàng)新高，券商板塊受益于板塊的beta屬性，傳統(tǒng)的經(jīng)紀(jì)、信用等業(yè)務(wù)彈性提升，券商三季度乃至下半年業(yè)績的基礎(chǔ)逐漸夯實。9月1日的上漲，我們歸結(jié)為券商板塊beta屬性的量變到質(zhì)變。

賽道股波動加劇預(yù)示著抱團(tuán)板塊松動的可能，價值股、金融股的崛起顯示非抱團(tuán)板塊開始有新增資金關(guān)注，在此背景下，我們認(rèn)為如果市場風(fēng)格在成長-價值的天平上有所轉(zhuǎn)變的話，券商板塊一方面受益于價值股、金融股配置比例的提升，堅實的業(yè)績帶來較好的估值基礎(chǔ)疊加政策市場雙周期景氣;另一方面，市場風(fēng)格轉(zhuǎn)變走向的深入帶來兩市成交額保持高位甚至繼續(xù)創(chuàng)新高，券商板塊的beta屬性可能仍有演繹空間。

數(shù)據(jù)截至：2021/9/1，數(shù)據(jù)來源：Wind，華寶基金

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【規(guī)避個股分化，借道ETF投資勝率更高】

越來越多投資者更愿意通過券商ETF(512000)分享板塊行情，除了交易費(fèi)用更低之外，相對個股的投資勝率也更高，如9月6日券商ETF大漲3.19%，漲幅超過84%成份股!

趨勢行情如2020年5月28日至7月9日區(qū)間券商ETF(512000)漲幅為51.34%，全面復(fù)制了證券公司指數(shù)表現(xiàn)。券商ETF(512000)跑贏了45只成份股中的32只，跑贏了同期71%的券商成份股。

【風(fēng)險提示】本文內(nèi)容和意見僅作為客戶服務(wù)信息，并非為投資者提供對市場走勢、個股和基金進(jìn)行投資決策的參考。我公司對這些信息的完整性和準(zhǔn)確性不作任何保證，也不保證有關(guān)觀點或分析判斷不發(fā)生變化或更新，不代表我公司或者其他關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)的正式觀點。文中觀點、分析及預(yù)測不構(gòu)成對閱讀者的投資建議，如涉及個股內(nèi)容不作為投資建議。我公司及雇員不就本內(nèi)容對任何投資作出任何形式的風(fēng)險承諾和收益擔(dān)保，不對因使用內(nèi)容所引發(fā)的直接或間接損失而負(fù)任何責(zé)任。在投資基金前請仔細(xì)閱讀基金合同和招募說明書等法律文件，了解基金產(chǎn)品情況、基金投資范圍，選擇適合自身風(fēng)險偏好的基金產(chǎn)品。基金過往業(yè)績不預(yù)示其未來表現(xiàn)，基金投資需謹(jǐn)慎。

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