【專欄】劉強東分拆京東金融的背后 是學(xué)習(xí)馬云or另有圖謀?

知乎上有題主問:如何看待京東 2016 年三季度財報中公布的「京東金融重組動議」?很多天都沒人答這個問題,我來勉強試一下;

要回答這個問題,需要把問題肢解開來,具體分為以下幾個方面:

1、資產(chǎn)剝離的分類、動機,以及針對京東金融的具體情況;

2、和支付寶當年的強拆相比,這一次有什么區(qū)別;

3、資本市場對這件事的反應(yīng);


資產(chǎn)剝離的類型和京東的情況

很明顯,京東金融進行的資產(chǎn)重組,是一種資產(chǎn)剝離行為。

資產(chǎn)剝離,一般按剝離的方式,分為三個類型:直接出售、分拆上市和公司分立。

(一)直接出售

具體而言,直接出售,一般是為了緩解企業(yè)財務(wù)困境、尋求高效經(jīng)營或“美化”會計報表等。

1)緩解財務(wù)困境的例子很多,例如摩托羅拉把手機業(yè)務(wù)賣給Google、諾基亞把手機業(yè)務(wù)賣給微軟等,本質(zhì)是出于挽救企業(yè),現(xiàn)在摩托羅拉移動還存在、諾基亞也只是最近幾年暫時不做手機而已,企業(yè)還在,還有東山再起的機會。

2)需求高效經(jīng)營,是指減少企業(yè)內(nèi)部損耗、把經(jīng)營低效的業(yè)務(wù)從企業(yè)剔除等等;

例如早一些時候,聯(lián)想分拆為神舟數(shù)碼和聯(lián)想電腦,就是需求經(jīng)營高效,兩個業(yè)務(wù)有交叉重合部分、相互內(nèi)耗等,于是柳傳志就把他們分拆了(當然,這不是主要動機,個人認為主要動機是柳傳志為了平衡楊元慶和郭為兩員大將。

隨后,聯(lián)想收購IBM的PC業(yè)務(wù),就是IBM需求提高經(jīng)營效率;

3)美化報表,說白了,就是把虧損業(yè)務(wù)剝離出去,企業(yè)就可能扭虧為盈或減少虧損額度。

例子很多,直接分析京東,在新聞公告中,有給出分拆的理由:

京東金融處于持續(xù)虧損狀態(tài),2015年前三季度凈虧損達6.77億元,多次拖累京東集團的凈利潤。

重組如能順利完成,京東金融的財務(wù)數(shù)據(jù)將不再納入京東集團的合并財務(wù)報表。

京東這次數(shù)據(jù)很好看,這是其中一部分原因。

(二)分拆上市

分拆上市,動機很多。這里,進行詳細解讀:

1)財務(wù)原因

方便融資和估值,尤其是在母公司掙不到錢時。

很明顯,京東這家美股上市公司,目前還沒能掙什么錢,提供不了足夠的資金,給京東金融發(fā)展,所以,京東金融單獨來了一個A輪融資。分拆出來后,京東金融后續(xù)融資、以及上市IPO,將會有極大的融資效應(yīng)。

2)價值釋放原因

不同的類型業(yè)務(wù),估值模式不一樣。綜合性集團,估值一般較低。

京東的電商業(yè)務(wù),屬于自營零售類;京東金融,屬于互聯(lián)網(wǎng)金融業(yè)務(wù)。分拆后,估值會更高。

類似的還有搜狐分拆暢游、新浪拆分出新浪微博等;

唯一不同的是,京東金融給出的理由是金融監(jiān)管原因,需要國內(nèi)上市,里面就涉及股東利益分配問題,甚至演化出當年支付寶事件,違背信托責(zé)任。

3)企業(yè)經(jīng)營管理原因

涉及兩個問題,一個是企業(yè)戰(zhàn)略問題,另一個是企業(yè)的管理問題。

①企業(yè)戰(zhàn)略可能涉及國國際化,例如當年同仁堂拆分出同仁堂科技,在香港上市,方便國際化;

②企業(yè)管理就很多,首先是對于很多高管而言,分拆后,自主權(quán)利回答很多,也有利于人才的籠絡(luò)。例如搜狐拆分出搜狗,激勵王小川的效果杠杠滴;

京東金融,對高管層的激勵,效果不言而喻。

其次,規(guī)避監(jiān)管風(fēng)險也是很重要的問題。對于監(jiān)管層而言,面對支付寶這樣的龐然大物,不好管啊。

√、監(jiān)管主體,到底是誰來管,目前不那么非常明晰;

√、沉淀資金,究竟怎么監(jiān)管,眼下的監(jiān)管,有些過于形式化;

√、監(jiān)管法律,也過于薄弱;

很明顯,直接讓外資實際持股,政策風(fēng)險過高。

京東金融面臨同樣的監(jiān)管風(fēng)險問題,拆解有助于降低風(fēng)險。

(三)公司分立

基本就是把公司拆成了兩個公司,然后把股份分給對應(yīng)股東。

例如,當年雅虎為了避稅,提出把雅虎拆分為實際經(jīng)營的雅虎和一家具有大量亞洲資產(chǎn)的公司,然后把股票分割給股東。

我們看看京東官方的信息:

由此京東集團將從參與交易的投資人獲得按市場公允價值計算的現(xiàn)金對價,并在京東金融未來實現(xiàn)累積稅前盈利后,獲得京東金融稅前利潤的40%;

此外,如果中國相關(guān)監(jiān)管法規(guī)許可,京東集團有權(quán)將其在京東金融的權(quán)利轉(zhuǎn)換為京東金融40%的股權(quán)。


很明顯,京東和京東金融的設(shè)計,模仿了支付寶(現(xiàn)在是螞蟻金服,他們比例是33.3%)和阿里集團的設(shè)計。

有一定的大股東掏空行為動機,也即是,大股東會利用其控制性地位,將上市公司的現(xiàn)金資源和利潤轉(zhuǎn)移到大股東及其附屬公司中,損害中小股東的利益。

小結(jié):

回到這一次的京東金融重組協(xié)議,是屬于分拆上市類型的重組,美化報表、方便融資、價值釋放、激勵高管和規(guī)避監(jiān)管風(fēng)險,都是很明顯的因素。除此之外,也有一定大股東掏空行為的動機。

和支付寶有何不同

京東金融和支付寶的拆分,還是有一定區(qū)別的。本質(zhì)上最的區(qū)別,在于財富效應(yīng)和控制權(quán)問題上的不同。

(一)財富效應(yīng)

我們翻看一下馬云在阿里集團和螞蟻金服的持股比例。

上市的時候,持股阿里比例披露的數(shù)據(jù)是8.9%;

而螞蟻金服大概持股比率,彭博社給出都是為37.9%(也有說33%。也有7.8%左右的),但估計有變化,不好確定;(但個人認為,持股比例應(yīng)該不可能低到7.8%,不符合常規(guī)邏輯。)

剛創(chuàng)立階段,2000左右,融不到錢,一直苦逼哈哈的,為了融資,出讓很多股權(quán);由于2005年,缺錢缺的慌,讓出40%的股份給了雅虎,獲得10億美元和雅虎中國,直接被雅虎并購了(大眾都認識“收購雅虎中國”,那不過是公關(guān)們的功勞)。

一直受到資本限制和影響,雖然說發(fā)展不錯,但最后自己和那些一起打天下的兄弟們,分到的股權(quán)太少了。所以支付寶的拆分,有明顯的財富效應(yīng)。

京東金融不一樣,京東最大的股東是騰訊,但騰訊和京東一直相處愉快。劉強東本人持股比例也比較高,上市前持股比例高達23.7%,即便今天也還有16.2%。

小結(jié):

說白了,拆分支付寶的財富效應(yīng),有足夠的能量,直接影響了馬云的行為;而在劉強東那里,不是很明顯。

(二)控制權(quán)問題

大家也知道阿里的合伙人制度,其實就是股權(quán)少了,但為了控制公司,也是沒辦法才采取的行為。畢竟以創(chuàng)始人為代表的高管層長期經(jīng)營,有利于公司健康發(fā)展。短期的股東或者機構(gòu),很有可能做出傷害公司利益的事情。

但是把支付寶拆分出來,那就不一樣了。

螞蟻金服的股東,目前是馬云和其管理層,處于絕對控股地位,即便上市,也是大股東地位。

說難聽的,以后沒人可以直接把阿里管理層趕走。因為缺乏螞蟻金服的阿里,是沒有戰(zhàn)斗力的。沒有支付寶,也損害股東自己的利益。

拆分出支付寶,基本就徹底解決了控制權(quán)的問題。講道理,合伙人制度,這種東西,一般很難在公司成熟后通過,但由于馬云持有螞蟻金服這個尚方寶劍,基本大股東也無可奈何。

回到京東,在京東沒成型,已經(jīng)設(shè)立了AB類股票,B類股票的超級投票權(quán),切實保護了劉強東的對公司的控制權(quán)。目前雖然持股16.8%,但是劉強東的表決權(quán),卻高達80.9%。

小結(jié):

由于早起兩家公司創(chuàng)業(yè)環(huán)境不一樣,馬云的支付寶拆分,多少有財富效應(yīng)和掌握控制權(quán)的問題;而對比京東,不存在這樣問題。

資本市場反應(yīng)

還是看股價圖,看看市場對其的態(tài)度。

這是凌晨2點08分的截圖。

資本市場反應(yīng)比較好吧,當然我們也必須看到,這一次京東的財報不錯。

第三財季GMV大增47%,凈利潤增10倍;

當然,具體財報對估計影響和這件分拆的影響,分別怎么樣,我想我辦法回答這個問題(能力有限);

但可以肯定的是,資本市場,對于這一次京東金融的重組,基本是肯定的,它釋放了企業(yè)價值,提高了京東金融發(fā)展空間,也有利于京東的價值最大化。

總結(jié):

這一次,京東拆分京東金融動機,主要有美化報表、方便融資、價值釋放、激勵高管和規(guī)避監(jiān)管風(fēng)險等正面因素,也存在一定大股東掏空行為動機等負面因素。

和支付寶那一次拆分相比,這一次相對比較干凈。馬云拆分支付寶,是出于財富效應(yīng)和搶奪控制權(quán)動機,有些違背契約精神。

資本市場,對這一次拆分重組,基本是肯定的。

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2016-11-16
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