老虎證券：游戲承壓，電商業(yè)務(wù)放緩，網(wǎng)易路在何方？

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回首2018年，網(wǎng)易的游戲業(yè)務(wù)遭遇政策限制，電商業(yè)務(wù)增速放緩，網(wǎng)易有錢所有產(chǎn)品下線，網(wǎng)易財(cái)報(bào)連續(xù)多季度不及預(yù)期，游戲收入下滑顯著，讓網(wǎng)易的股價(jià)在去年全年下跌32%，網(wǎng)易這看來(lái)是水逆金星了。

就在昨天網(wǎng)易在美股盤后公布了2018年Q4財(cái)報(bào)，從數(shù)據(jù)來(lái)看，本次的財(cái)報(bào)著實(shí)令人擔(dān)憂，重點(diǎn)數(shù)據(jù)如下

Q4收入為198.44億元，同比上升35.8%，環(huán)比增長(zhǎng)17.5%，低于分析師預(yù)期;

Q4綜合毛利率38.6%，環(huán)比三季度下降6.1%;

Q4稀釋每股收益為18.32，高于分析師預(yù)期的16.452;

游戲業(yè)務(wù)占比繼續(xù)下降，四季度為55.5%。網(wǎng)易Q4線上游戲收入110.19億元，同比上漲37.7%，環(huán)比下降6%;

電商業(yè)務(wù)占比達(dá)33.7%，電商收入66.78億元，同比上漲43.5%，環(huán)比上升7.3%;

廣告服務(wù)凈收入7.6億元，同比上漲3.3%，環(huán)比持平;

創(chuàng)新和其它業(yè)務(wù)(原郵箱業(yè)務(wù))占比7.0%，環(huán)比下降1.3%;

營(yíng)收低于分析師預(yù)期

網(wǎng)易Q4收入為198.44億元，同比上升35.8%，環(huán)比增長(zhǎng)17.5%，低于分析師預(yù)期。綜合毛利率38.6%，環(huán)比三季度下降6.1%，毛利率呈現(xiàn)出明顯的走低趨勢(shì)。老虎證券投研團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，本季度是電商的促銷季，按理說(shuō)電商收入應(yīng)該大幅上升，進(jìn)而拉動(dòng)整體收入，而之所以造成整體營(yíng)收不及預(yù)期的原因如下。

說(shuō)到網(wǎng)易很多人會(huì)想到網(wǎng)易豬肉、網(wǎng)易郵箱之類的，但實(shí)際上網(wǎng)易占比最大的業(yè)務(wù)是游戲業(yè)務(wù)員，縱觀網(wǎng)易的業(yè)務(wù)構(gòu)成，網(wǎng)易的業(yè)務(wù)可大致分為四個(gè)板塊，分別是線上游戲，電商、廣告業(yè)務(wù)和郵箱及其他業(yè)務(wù)，從占比來(lái)說(shuō)，游戲一直是網(wǎng)易的重頭。從2018Q4發(fā)布的財(cái)報(bào)來(lái)看，游戲占比超過(guò)55%，下面就來(lái)分析一下占比最高的網(wǎng)易游戲。

游戲業(yè)務(wù)承壓

老虎證券投研團(tuán)隊(duì)此前《網(wǎng)易財(cái)報(bào)超預(yù)期，能否為股價(jià)打一劑強(qiáng)心針?》一文中曾經(jīng)表示，對(duì)于游戲行業(yè)來(lái)說(shuō)，在2018年算是提前進(jìn)入寒冬了，多部委密集發(fā)布游戲相關(guān)的政策與方針，游戲版號(hào)發(fā)放更是一度停滯。這些消息對(duì)游戲從業(yè)者而言絕對(duì)稱得上是“噩耗“。要知道在這個(gè)行業(yè)，沒(méi)有版號(hào)的游戲不允許上線運(yùn)營(yíng)收費(fèi)。只能以內(nèi)側(cè)的形式賺取廣告收入，而無(wú)法收取道具收入。受到政策環(huán)境限制，中國(guó)整個(gè)游戲行業(yè)很多的新游戲如堡壘之夜都無(wú)法變現(xiàn)。

因此對(duì)于無(wú)論是騰訊、網(wǎng)易還是暢游、B站、4399等一些游戲公司來(lái)說(shuō)，重啟游戲版號(hào)審批才是重中之重，只有這樣，才能收回之前游戲研發(fā)的投入。

就在2018年12月29日晚，停滯一年的游戲版號(hào)審批重啟，廣電總局發(fā)布2018年12月份國(guó)產(chǎn)網(wǎng)絡(luò)游戲?qū)徟畔?，共?0款游戲于12月19日獲得版號(hào)，包括67款移動(dòng)游戲，6款客戶端游戲，6款網(wǎng)頁(yè)游戲，以及1款游戲機(jī)-PS4游戲。這些游戲多數(shù)來(lái)自中小游戲廠商，騰訊、網(wǎng)易大廠未有游戲獲得審批。

2019年1月9日，原廣電總局公布了版號(hào)審批工作恢復(fù)后的第二批版號(hào)，共有84款游戲獲得審批，包括1款客戶端游戲，83款移動(dòng)游戲，騰訊、網(wǎng)易大廠再度缺席。

2019年1月22日，原廣電總局公布了版號(hào)審批工作恢復(fù)后的第三批版號(hào)，共有93款游戲獲得審批，包括92款移動(dòng)游戲，1款客戶端游戲。騰訊、網(wǎng)易大廠依舊缺席。

2019年1月24日，原國(guó)家新聞出版廣電總局官方顯示，第四批游戲已經(jīng)下發(fā)，總數(shù)為95個(gè)，審批時(shí)間為1月13日。其中，騰訊的《折扇》和《榫接卯和》兩款游戲獲批;網(wǎng)易的《戰(zhàn)春秋》也獲得了游戲版號(hào)。此外，完美世界手游《完美世界》、巨人網(wǎng)絡(luò)手游《征途世界》和游族網(wǎng)絡(luò)的《一球超神》均獲得了游戲版號(hào)。

2019年1月29日，原國(guó)家新聞出版廣電總局官網(wǎng)顯示，第五批游戲版號(hào)已經(jīng)下發(fā)，總數(shù)為95個(gè)，審批時(shí)間為1月22日。其中，騰訊的《浪漫玫瑰園》獲批。

2019年2月15日，原國(guó)家新聞出版廣電總局官網(wǎng)顯示這也是自版號(hào)重啟以來(lái)的第六批版號(hào)。此次過(guò)審的產(chǎn)品共有91款，其中有89款為移動(dòng)游戲，1款為Xbox平臺(tái)游戲，1款為客戶端游戲，小米游戲的《小米戰(zhàn)神》、樂(lè)逗游戲的《水果變變消》出現(xiàn)在了本次的過(guò)審名單中，騰訊、網(wǎng)易大廠缺席。

算上1月已過(guò)審的283款產(chǎn)品，目前今年已有374款產(chǎn)品過(guò)審，網(wǎng)易僅有1款《戰(zhàn)春秋》獲得游戲版號(hào)，就數(shù)量來(lái)說(shuō)是少的可憐，近期又有中國(guó)網(wǎng)絡(luò)游戲?qū)徟暾?qǐng)暫停受理的消息在網(wǎng)絡(luò)流傳，對(duì)于網(wǎng)易來(lái)說(shuō)可算是雪上加霜。

網(wǎng)易Q4線上游戲收入110.19億元，同比上漲37.7%，手游收入76.8億，同比增長(zhǎng)41.1%，環(huán)比增長(zhǎng)8.8%。網(wǎng)易Q4游戲收入下滑是個(gè)不爭(zhēng)的事實(shí)，在沒(méi)有增量的情況下，盤活存量市場(chǎng)則是游戲廠商的必經(jīng)之路。以下為10-12月IOS區(qū)手游收入排行榜，從收入來(lái)看，騰訊的王者榮耀，網(wǎng)易的夢(mèng)幻西游霸榜，本季度，《明日之后》與《神都夜行錄》占據(jù)榜單第三名。

游戲業(yè)務(wù)毛利率62.8%，同比微增1.4%，環(huán)比略降2.3%。在線游戲服務(wù)毛利環(huán)比增長(zhǎng)主要是得益于《明日之后》的收入貢獻(xiàn);在線游戲服務(wù)毛利同比增長(zhǎng)主要是得益于《荒野行動(dòng)》和《第五人格》等自研手游的貢獻(xiàn)。

端游方面，收入33.4億，同比增長(zhǎng)30.4%，環(huán)比微增0.5%。 Q3端游的收入爆點(diǎn)來(lái)源于逆水寒，近期這款游戲的熱度在逐漸回落，導(dǎo)致環(huán)比僅維持微增。

老虎證券投研團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，2019年網(wǎng)易最值得期待的游戲就是與暴雪聯(lián)合開發(fā)的《暗黑不朽》手游，考慮到政策的延續(xù)性， 2019年能否順利拿到版號(hào)仍然存疑，網(wǎng)易的游戲業(yè)務(wù)仍將承壓。

電商業(yè)務(wù)放緩

老虎證券投研團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，網(wǎng)易目前增速最快的電商收入，電商收入66.78億元，同比上漲43.5%，環(huán)比環(huán)比僅增長(zhǎng)49.8%。電商是網(wǎng)易較看重的業(yè)務(wù)，被認(rèn)為是擴(kuò)展業(yè)務(wù)構(gòu)成，改變網(wǎng)易收入過(guò)于集中的關(guān)鍵、被公司寄予厚望。不過(guò)近些年隨著拼多多的崛起，網(wǎng)易跨境電商考拉頻現(xiàn)假貨，網(wǎng)易電商增速也趨于放緩，本季度電商增速更是歷史首次跌破50%。

Q4是電商的促銷季，對(duì)收入產(chǎn)生了拉動(dòng)。但也影響的了毛利率，四季度電商業(yè)務(wù)毛利率4.5%，去年同期為7%。

網(wǎng)易的電商收入主要由網(wǎng)易嚴(yán)選與網(wǎng)易考拉構(gòu)成，網(wǎng)易嚴(yán)選目前SKU仍然較少，價(jià)格和質(zhì)量的優(yōu)勢(shì)相對(duì)于其他競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手不是特別明顯。

從跨境電商整體格局來(lái)看，此前考拉雖然在占市率上排名前2名，但是和阿里系、騰訊系的差距不小，在這里看的不是數(shù)據(jù)，而要拼“基礎(chǔ)設(shè)施”，阿里系的跨境物流和供應(yīng)鏈等基礎(chǔ)設(shè)施在國(guó)內(nèi)堪稱翹楚。而騰訊系則擁有社交流量，可以進(jìn)行導(dǎo)流。

2月19日，《財(cái)經(jīng)》報(bào)道稱，網(wǎng)易考拉將合并亞馬遜中國(guó)海外購(gòu)業(yè)務(wù)，雙方已于2018年年底簽約。據(jù)報(bào)道，本次交易是由網(wǎng)易考拉主動(dòng)發(fā)起，二者合并后，很可能以考拉為主體拆分出來(lái)，亞馬遜對(duì)其持股，獨(dú)立上市。

如果合作能夠達(dá)成，與亞馬遜的合作可以很好的彌補(bǔ)自身的弱項(xiàng)， 不過(guò)SKU的補(bǔ)充，平臺(tái)假貨的管理，以及電商庫(kù)存的管控仍是網(wǎng)易鎖面臨的問(wèn)題。

　　其他業(yè)務(wù)的發(fā)展也存在放緩

網(wǎng)易的廣告收入及郵箱收入在整體收入構(gòu)成中占比較小，廣告服務(wù)凈收入7.6億元，同比上漲3.3%，廣告收入連續(xù)4個(gè)季度維持個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)。

原“郵箱及其他業(yè)務(wù)”被改名為“創(chuàng)新及其他業(yè)務(wù)”， 創(chuàng)新及其他業(yè)務(wù)收入為13.85億元，同比上漲14.2%此前這部分業(yè)務(wù)受到了政策方面的影響，網(wǎng)易一元奪寶下線，立馬理財(cái)停擺，網(wǎng)易有錢停止運(yùn)營(yíng)等都減少了這部分的收入。近期網(wǎng)易將旗下的云音樂(lè)作為新業(yè)務(wù)的重點(diǎn)。

　　凈利潤(rùn)增長(zhǎng)

網(wǎng)易Q4經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)22.46億，同比增長(zhǎng)57%，環(huán)比增長(zhǎng)7%，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率下滑至11.3%。網(wǎng)易Q4凈利潤(rùn)16.97億元，同比增長(zhǎng)32%，非美會(huì)計(jì)準(zhǔn)則下凈利潤(rùn)為23.59億元。

在收入放緩的情況下，凈利潤(rùn)增長(zhǎng)的原因主要得益于費(fèi)用的管控。網(wǎng)易Q4總運(yùn)營(yíng)費(fèi)用支出為54.12億，同比增長(zhǎng)25%，環(huán)比下降1%。

網(wǎng)易在2018年11月追加了10億美元的股份回購(gòu)計(jì)劃，總金額由20億美元增加至30億美元，網(wǎng)易同時(shí)宣布了四季度美股ADS0.48美元的派息。

總體上來(lái)說(shuō)，網(wǎng)易Q4的財(cái)報(bào)表現(xiàn)不盡如人意，游戲承壓，電商業(yè)務(wù)放緩，網(wǎng)易路在何方?

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