富途證券：財報后賽富時4連跌，云計算不抗寒了？

三季報后不久，賽富時觸底反彈，2019年以來股價漲超15%，并于3月4日盤中創(chuàng)下新高。

四季報發(fā)布后，股價反映截然不同，連跌四天、下挫5%。

　　行情來源：富途證券

有分析師稱，對該公司季度展望有點失望;是分析師「拔苗助長」還是賽富時「略顯疲態(tài)」，CRM領(lǐng)域千億市值的巨人，它還能走多遠?

先別慌!財報沒那么糟糕

先來看看四季報業(yè)績：

第四財季收入36億美元，同比增長26%;

Non-GAAP利潤為3.62億美元，上年同期為2.06億美元，同比增長約76%;

每股收益46美分，上年同期是每股收益28美分;調(diào)整后每股收益70美分。

對比公司此前預(yù)測來看，賽富時四季度營收超預(yù)期，但凈利表現(xiàn)不佳。雖然摩根大通分析師Pat Walravens表示，本季度的收入增長為2010年以來的最小增幅，直言增速放緩事實;但作為一家已經(jīng)發(fā)展20年的企業(yè)，營收增速仍高居20%以上，實力不容小視。

　　資料來源：彭博，富途資訊

財報顯示，公司主營收入來源仍是依靠出售產(chǎn)品使用期限，即「訂閱和支持」業(yè)務(wù)，四季度占比高達94%?！赣嗛喓椭С帧箻I(yè)務(wù)毛利率極高，季度平均毛利率高達74%。

　　資料來源：彭博，富途資訊

截至2019年1月31日，賽富時資產(chǎn)負債表上的未實現(xiàn)收入為85.6億美元，同比增長22%，按固定匯率計算為24%。

代表已續(xù)訂的剩余履約義務(wù)在第四季度達到了257億美元，比去年增長了25%，其中包括來自MuleSoft的4.5億美元。目前，RPO(預(yù)計將在未來12個月內(nèi)確認為收入的金額)為119億美元，同比增長24%。

評判SaaS公司的成長性到底怎么樣，真正有效的辦法是去看它的開票額，即下個季度的收入再加上「遞延收入」中兩個季度的差值。如果SaaS公司的預(yù)訂量在增長、開票額也將增長，那么也就說明，下季度的收入也在增長。而從上述數(shù)據(jù)中可以看出，賽富時的續(xù)訂率、未實現(xiàn)收入仍在保持兩位數(shù)增長，下季度營收業(yè)績已有所保障。

縱觀財報，雖當季財報表現(xiàn)不及分析師預(yù)期，但營收、凈利仍獲兩位數(shù)增長;現(xiàn)金流情況良好，營業(yè)利率、毛利率較高，續(xù)訂率及預(yù)期收入表現(xiàn)不錯。

看好它?沒那么簡單

賽富時創(chuàng)立于1999年，總部位于美國加州舊金山，員工16,000人，是一個提供按需定制客戶關(guān)系管理服務(wù)的網(wǎng)絡(luò)公司。作為軟件提供商，賽富時的產(chǎn)品包括銷售、服務(wù)、市場、貿(mào)易等數(shù)個分類，涵蓋企業(yè)運營的方方面面。下圖來看，公司分產(chǎn)品營收的同比增速均為兩位數(shù)，似乎表現(xiàn)不錯。

　　資料來源：財報PPT

但環(huán)比增速情況卻有所不同。下圖中，銷售云營收占比達31%，季度收入高達10.51億美元，但環(huán)比營收增速已不足5%、本季僅達3%;服務(wù)云營收占比約27%，季度收入達9.64億美元，環(huán)比增速堪堪5%。主營業(yè)務(wù)產(chǎn)品營收TOP2環(huán)比增速放緩，不難看出成熟期企業(yè)「維穩(wěn)」的狀態(tài)。

　　資料來源：財報，富途資訊

目前來看，環(huán)比營收增速較高的業(yè)務(wù)是平臺與其它業(yè)務(wù)，以及市場和貿(mào)易云業(yè)務(wù)，營收環(huán)比增速大約在10%上下。對于公司未來發(fā)展而言，看增速可以判斷一項業(yè)務(wù)的發(fā)展階段，是否在高速成長期、以及前景如何。

作為軟件即服務(wù)提供商，賽富時的盈利能力仍靠賣服務(wù)賺錢，而決定售賣行為的盈利空間則是用戶數(shù)與產(chǎn)品數(shù)。用戶數(shù)可以參考市占率;而產(chǎn)品數(shù)則深挖用戶粘性，使用戶從單一購買行為轉(zhuǎn)向多款產(chǎn)品購買者。

· 先來看看用戶數(shù)：

據(jù)Edge IDC稱，Salesforce占整個CRM市場的20%，超過往后三個競爭對手的總和。公司在財報中披露了各區(qū)域增長情況，可以看出歐洲經(jīng)濟放緩并沒有對它造成太大的影響，Non-GAAP營收增長高達31%;美洲和太平洋地區(qū)的增長情況均高于20%。

　　資料來源：財報PPT

· 再來看看產(chǎn)品數(shù)

企業(yè)用戶的數(shù)字化轉(zhuǎn)型需求帶動下，賽富時的to B業(yè)務(wù)仍在不斷深化，一是產(chǎn)品線的擴充與整合，二是產(chǎn)業(yè)鏈的延伸。前文提到的平臺與其它業(yè)務(wù)、市場和貿(mào)易云業(yè)務(wù)均可反映這方面的布局。

市場和貿(mào)易云屬于賽富時產(chǎn)品布局上橫向拓寬的一環(huán)，如抓住企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型契機，整合產(chǎn)品線、發(fā)展營銷云。

同時，為了保證行業(yè)領(lǐng)先地位，賽富時本季收購了兩家同行公司，不斷擴展自己的產(chǎn)品數(shù)。分別是提供勞動力管理和服務(wù)解決方案的Clicksoftware公司，和向非盈利組織提供CRM解決方案的RoundCorner公司。

　　資料來源：彭博

而平臺業(yè)務(wù)則是產(chǎn)品布局的縱向拓展，從產(chǎn)業(yè)鏈下游向上游延伸。其中，收購Mulesoft是賽富時進軍PaaS的重要舉措，而這部分業(yè)務(wù)或有可能成為公司的下一個增長點。

從財務(wù)數(shù)據(jù)來看，Mulesoft為平臺業(yè)務(wù)貢獻約1.56億美元的營收，占公司該項業(yè)務(wù)18%，促使該業(yè)務(wù)同比增長了54%。

　　資料來源：網(wǎng)絡(luò)

最后：理性看待估值

賽富時預(yù)計20Q1營收為36.7-36.8億美元，同比增長22%;GAAP EPS為0.1-0.11美元，Non-GAAP EPS為0.6-0.61美元;2020財年收入指引提升至160.5億美元，預(yù)計同比增長21%;并稱2023財年該公司將創(chuàng)造260-280億美元的收入目標。

　　資料來源：財報

面對強勁的業(yè)績預(yù)期，花旗銀行上調(diào)該公司目標價至185美元，麥格理將賽富時維持為強于大盤。從Wind數(shù)據(jù)來看，賽富時市銷率9.03，略高于十年平均值8.921。

　　資料來源：Wind

短期來看，股價的合理回調(diào)是對市場預(yù)期的正反饋;長遠來看，仍要關(guān)注公司的基本面?？傮w而言，賽富時深耕軟件領(lǐng)域數(shù)十年，在合適的時機進行云業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，占據(jù)先手優(yōu)勢。

不過，風險與機遇并存。對它而言，如何保住現(xiàn)有業(yè)務(wù)并持續(xù)開拓新業(yè)務(wù)，這才是決定股價能否大幅高漲的關(guān)鍵。

風險提示：上文所示之作者或者嘉賓的觀點，都有其特定立場，投資決策需建立在獨立思考之上。富途將竭力但卻不能保證以上內(nèi)容之準確和可靠，亦不會承擔因任何不準確或遺漏而引起的任何損失或損害。

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