老虎證券：網(wǎng)紅帶貨揭露弱點(diǎn)，騰訊正與年輕人漸行漸遠(yuǎn)

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巨頭之間的較量往往不動(dòng)聲色，卻暗地里開(kāi)展地如火如荼。剛剛過(guò)去的雙十一，阿里又創(chuàng)下銷量記錄，而騰訊看似了無(wú)牽掛，實(shí)則早就結(jié)黨同盟，小弟京東、拼多多、唯品會(huì)實(shí)打?qū)嵉貫榇蟾鐡屜铝私衲觌p十一的大約3%的市場(chǎng)份額。

但這并不能給騰訊的成績(jī)單加分。11月13日，騰訊公布了2019年第三季度財(cái)報(bào)，972億元的營(yíng)收略差于市場(chǎng)預(yù)期的982億，增速20.6%，連續(xù)兩個(gè)季度掙扎在20%線附近。簡(jiǎn)答地說(shuō)，這是及格線?！　?/p>

“頭騰”大戰(zhàn)頭疼依舊，弱勢(shì)內(nèi)容削弱廣告前景

微信一騎絕塵的11.5億的月活躍用戶沒(méi)能給廣告主創(chuàng)造更多奇跡。近日“奧迪廣告配英菲尼迪視頻”，翻車朋友圈，更是體現(xiàn)了廣告運(yùn)營(yíng)的混亂。

騰訊將汽車業(yè)廣告需求的疲弱寫(xiě)進(jìn)了財(cái)報(bào)，卻無(wú)法規(guī)避最重要的事實(shí)——投放效率低。Q3網(wǎng)絡(luò)廣告收入184億元，同比增長(zhǎng)降至史上最低的13%。老虎證券投研團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，雖然廣告市場(chǎng)的逆風(fēng)不至于讓騰訊像百度一樣出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，但相比強(qiáng)勢(shì)的電商、教育行業(yè)依然不值得稱贊。縱然車企的廣告本就沒(méi)有太高的轉(zhuǎn)化率，英菲尼迪和奧迪可能還會(huì)“因禍得福”樂(lè)在其中，但其他短周期的消費(fèi)品可忍受不了這樣的節(jié)奏。投放效率低下是廣告主對(duì)幾乎覆蓋全中國(guó)人口的微信始終愛(ài)不起來(lái)的重要原因。

電商垂直領(lǐng)域的廣告主就恰恰相反，大量的直播、視頻以及網(wǎng)紅成為他們的新寵兒。李佳琪能在直播中每15秒賣掉一只雅詩(shī)蘭黛口紅，正是借住了抖音這樣的頭部?jī)?nèi)容平臺(tái)的孵化。

頭條在內(nèi)容上戰(zhàn)勝騰訊的最大利器就是更優(yōu)化的算法，也許這是技術(shù)出身的張一鳴和產(chǎn)品出身的馬化騰最大的區(qū)別。老虎證券投研團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，如今，頭條系的產(chǎn)品已經(jīng)不僅僅在用戶時(shí)間上給騰訊造成了打擊，連商業(yè)變現(xiàn)都讓騰訊變得狼狽。而海外社交巨頭Facebook，通過(guò)對(duì)內(nèi)容的加強(qiáng)和算法的改進(jìn)，也保持在30%左右的增速。　　

騰訊的護(hù)城河，慢慢地與其他公司的業(yè)務(wù)融和，漸漸地就不再是護(hù)城河了。這也難怪本季度QQ的活躍用戶下降9%之多，因?yàn)槟贻p人價(jià)值取舍在悄悄發(fā)生轉(zhuǎn)變。美其名曰是清理無(wú)用賬戶，實(shí)則是借刀割肉，隱藏自己的弱點(diǎn)罷了?！　?/p>

游戲回歸常態(tài)，視頻如坐針氈

雖然騰訊大部分游戲并非原創(chuàng)，但改編變現(xiàn)仍是一把好手。Q3網(wǎng)絡(luò)游戲收入286億元，同比增長(zhǎng)從去年Q3最低的-3.8%回升至10%，其中手游的增長(zhǎng)回升至25%。除了吃雞手游的變現(xiàn)，海外市場(chǎng)的增收也創(chuàng)造了更大的空間，以抵消日益下降的電腦端游戲收入。往后幾個(gè)季度，這種左手倒右手的情況依然會(huì)持續(xù)，主流手游的渠道被騰訊控制得死死的。因此，老虎證券投研團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，未來(lái)10-20%的增速區(qū)間將是常態(tài)，再差只能拉上整個(gè)行業(yè)墊背了?！　?/p>

而騰訊視頻則不同，雖然本季度訂閱用戶超了1億，但主要是《陳情令》等個(gè)別熱播的局在苦苦支撐。宏觀方面的影響固然重要，但內(nèi)容成本上升25%的情況下，來(lái)自媒體方面的廣告卻下降了28%，比愛(ài)奇藝下降的14%還要差。一想到愛(ài)奇藝Q4又將迎來(lái)網(wǎng)綜宗師《奇葩說(shuō)》，不得不為騰訊視頻捏把冷汗。

科技向善，也得向“錢”

小馬哥旗幟鮮明地提出“科技向善”的概念，希望將騰訊的企業(yè)文化和公司價(jià)值觀更加明確。其中重要的一點(diǎn)就是“用戶價(jià)值的依歸”。文化力量在約束公司的行為，這也是騰訊一直試圖降低在游戲上給外界的感知。至少本季度，游戲業(yè)務(wù)的占比繼續(xù)在下降，在廣告頹勢(shì)的情況下，金融科技業(yè)務(wù)成為公司發(fā)展的另一重點(diǎn)，營(yíng)收268億元，同比增長(zhǎng)36%，這也是騰訊唯一一個(gè)維持在35%以上同比增速的業(yè)務(wù)板塊?！　?/p>

老虎證券投研團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，支付業(yè)務(wù)從某種程度上來(lái)說(shuō)可以歸結(jié)為“必須消費(fèi)”，資金在互聯(lián)網(wǎng)加持下的生態(tài)轉(zhuǎn)移，往往需要一個(gè)很大的載體，比如阿里的電商。而騰訊除了游戲以外，依靠微信的平臺(tái)生態(tài)更是不容忽視的力量。小程序、財(cái)付通以及線下交易，都將成為騰訊金融板塊業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)點(diǎn)。反而這部分的增長(zhǎng)并不見(jiàn)得需要多大的推廣與投入。同時(shí)，金融業(yè)務(wù)的利潤(rùn)釋放能力處于提升區(qū)間，海外成熟的PayPal高達(dá)40%的毛利率，未來(lái)金融板塊的利潤(rùn)貢獻(xiàn)空間很大。

在2B方面，云業(yè)務(wù)本季度增長(zhǎng)80%至47億元，雖然與阿里依然還有明顯的體量上差別，但在公有云市場(chǎng)，騰訊的追趕也給前者帶來(lái)了一定的壓力。

對(duì)外投資帶來(lái)公司業(yè)務(wù)安全墊

作為本可以作為一家無(wú)須融資的內(nèi)生增長(zhǎng)企業(yè)，以創(chuàng)造的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流滿足于自身以及對(duì)外的投資。但作為對(duì)業(yè)務(wù)的補(bǔ)充，騰訊進(jìn)行了大量的債權(quán)融資，以擴(kuò)大對(duì)外投資。以低成本資金轉(zhuǎn)換高收益預(yù)期的股權(quán)投資，還可以增強(qiáng)自身的業(yè)務(wù)、產(chǎn)生更多協(xié)同效應(yīng)。

也許是美團(tuán)、拼多多等Q3的表現(xiàn)漁優(yōu)異，本季度對(duì)聯(lián)營(yíng)公司的減值播撥備并沒(méi)有受太多來(lái)自汽車等行業(yè)的影響。比起去年同期令人沮喪的132億元來(lái)說(shuō)，本季度減值39億元也算是差強(qiáng)人意。不過(guò)特斯拉等公司的股價(jià)波動(dòng)較大，Q4這一成績(jī)倒很有想象空間。當(dāng)然，騰訊的聯(lián)營(yíng)資產(chǎn)采用投資成本作為計(jì)量標(biāo)準(zhǔn)，處理謹(jǐn)慎，賬面價(jià)值相對(duì)于市場(chǎng)公允價(jià)值會(huì)有折價(jià)，也是減少了公允價(jià)值波動(dòng)對(duì)利潤(rùn)的影響。

可能相對(duì)于自身的成長(zhǎng)，騰訊更在意投資企業(yè)的成長(zhǎng)。

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