作為試點注冊制的科創(chuàng)版，其門檻必須低于深交所創(chuàng)業(yè)板和中小板上市的業(yè)績門檻，否則就失去了試點注冊制的意義，此次的《實施意見》也體現(xiàn)了這一原則。但是，大幅降低業(yè)績門檻是否會導(dǎo)致上市公司泛濫，尤其是壞的公司以次充好、濫竽充數(shù)?這就涉及注冊制的另一核心問題，即加強事前信息披露。在美國這樣的注冊制市場中，上市公司必須全面、深入、細(xì)致、公正地披露公司股權(quán)和治理結(jié)構(gòu)，包括大股東的所有關(guān)聯(lián)方、公司經(jīng)營和盈利模式以及主要面臨的風(fēng)險、擬上市公司的動態(tài)財務(wù)報表等眾多信息。監(jiān)管部門往往會跟上市主體進行多輪溝通交流，在基本解決"信息不對稱"問題后才允許企業(yè)進入上市流程。
因此，注冊制在降低業(yè)績門檻的同時必須提高信息披露的門檻。一方面，要強化信披監(jiān)管要求，突出違規(guī)問責(zé)機制?？苿?chuàng)板退市制度已經(jīng)明確信息披露重大違法的退市情形。在此基礎(chǔ)上，應(yīng)對上市公司實際控制人、大股東、承銷保薦機構(gòu)以及參與IPO 過程的其他中介機構(gòu)等明確相關(guān)職責(zé)，建立完整的追責(zé)機制。對涉及信息披露違規(guī)問題的上市公司建立一系列問責(zé)機制，不僅保護中小投資者合法權(quán)益，同時也使投行、券商等相關(guān)機構(gòu)享有權(quán)利和承擔(dān)義務(wù)對等。另一方面，要完善退市制度，強調(diào)信息披露違規(guī)紅線。一旦發(fā)現(xiàn)公司在 IPO 或擬上市過程中出現(xiàn)信息披露重大違規(guī)問題，一經(jīng)查實應(yīng)立即終止公司 IPO 上市;對已經(jīng)上市交易的公司發(fā)現(xiàn) IPO 過程中信息披露重大違規(guī)的，立即啟動退市流程。
第二，革新IPO定價機制的同時，必須完善退出機制，保護中小投資者利益。IPO定價限制過多也是A股上市制度的一個重要缺陷。證監(jiān)會發(fā)審委對IPO定價的引導(dǎo)過強，使得A股上市公司的IPO定價普遍偏低，甚至出現(xiàn)"打新"幾乎穩(wěn)賺不賠的怪象。根據(jù)發(fā)達市場的經(jīng)驗，IPO定價是一個雙向詢價和溝通的過程，一方是發(fā)行主體和中介，包括擬上市公司、投行、會計師事務(wù)所和法律顧問等，另一方是機構(gòu)投資者，包括各類基金。發(fā)行主體在中介尤其是投行的協(xié)助下，了解對上市公司感興趣的機構(gòu)投資者在不同發(fā)行價格下對上市股票的需求，匯總后結(jié)合上市公司情況得出發(fā)行價格。
第三，完善退市機制。截至目前，A股市場幾乎沒有業(yè)績不好的公司退市。這樣的機制沒有真正的優(yōu)勝劣汰，既然要推行注冊制，就要有一個完善的退市機制，不應(yīng)該給那些應(yīng)該退市的企業(yè)重組機會。
第四，明確上市公司主營業(yè)務(wù)，突出科創(chuàng)性，杜絕監(jiān)管套利?？苿?chuàng)板上市制度采取五套體系并行模式，打破盈利門檻，突出市值核心，旨在扶持真正有潛力的創(chuàng)新企業(yè)。但是，多套規(guī)則并行客觀上也增加了監(jiān)管套利空間，公司可能出于上市目的以及上市后"追捧熱點"反復(fù)調(diào)整經(jīng)營方向。為確?？苿?chuàng)板目標(biāo)定位是極具發(fā)展?jié)摿Φ目萍紕?chuàng)新企業(yè)，建議加強上市公司主營業(yè)務(wù)要求，明確具有科技含量高、創(chuàng)新性強的特點，比如互聯(lián)網(wǎng)、智能生產(chǎn)和制造等。科創(chuàng)板還可以借鑒港交所上市新規(guī)，要求公司上市前兩年必須一直從事現(xiàn)有業(yè)務(wù)，或者和現(xiàn)有業(yè)務(wù)相關(guān)的上下游業(yè)務(wù)，且上市五年內(nèi)不得進行會使主營業(yè)務(wù)出現(xiàn)重大變動的交易或重組。
第五，完善交易和風(fēng)險對沖機制，加強市場價格發(fā)現(xiàn)能力;同時健全同股不同權(quán)制度。交易限制過多一直是A股市場的一大詬病，科創(chuàng)板IPO 前五日不設(shè)漲跌幅、上市首日開放融資融券業(yè)務(wù)等，很大程度上減少了交易限制，提高了交易積極性。在此基礎(chǔ)上，建議進一步完善交易機制，豐富做空交易工具，適時推出指數(shù)期貨、指數(shù)期權(quán)、個股看漲和看跌期權(quán)等衍生品。一方面期權(quán)類衍生品能有效提高價格靈敏度，增強價格發(fā)現(xiàn)能力(看跌期權(quán)等做空工具可將企業(yè)負(fù)面信息迅速反映至價格中);另一方面引入個股期權(quán)等交易機制，也能進一步提高機構(gòu)對沖風(fēng)險的能力。
此外，科創(chuàng)板已經(jīng)允許同股不同權(quán)公司上市，但是上市后公司在交易、增發(fā)、配股以及并購等環(huán)節(jié)能否、如何使用同股不同權(quán)等問題仍然非常重要，需要進一步明確。同股不同權(quán)作為現(xiàn)代公司治理的一種重要方式，一方面在股權(quán)融資中對公司創(chuàng)始人起到重要的保護作用;另一方面在收購-反收購中公司通過股權(quán)攤薄反收購措施(又稱"毒丸計劃")大量歧視性增發(fā)新股，稀釋收購方的股票占比，保護公司控制權(quán)，本質(zhì)上這也是同股不同權(quán)的一種應(yīng)用。因此，健全同股不同權(quán)制度有助于提高股票市場活力。
基于學(xué)院在科創(chuàng)板注冊制領(lǐng)域的強大科研能力和影響力，由復(fù)旦大學(xué)泛海國際金融學(xué)院高層管理教育部推出的復(fù)旦大學(xué)未來科技創(chuàng)投營課程將于2020年9月(擬)上線。國際頂級金融學(xué)教授、科創(chuàng)板政策制定與實踐者聯(lián)袂授課，面向科技企業(yè)高管創(chuàng)始人和投資人、金融機構(gòu)科技產(chǎn)業(yè)投資人、大型企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型負(fù)責(zé)人，匯聚復(fù)旦科技力量，解決企業(yè)實際問題，金融科技融會貫通，探索科技企業(yè)不同階段瓶頸問題的解決方案，關(guān)注新舊更迭下的注冊制機遇，360度護航科創(chuàng)企業(yè)逐鹿資本市場!
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