本文由博眾投資編輯整理。1、2022Q1基金軍工持倉(cāng)占比大幅回落。2022Q1基金軍工持倉(cāng)占比為3.72%，同比增長(zhǎng)1.06pct，環(huán)比回落1.38pct。從指數(shù)走勢(shì)相關(guān)性來(lái)看，2014Q1至2022Q1的基金軍工持倉(cāng)占比指標(biāo)與軍工指數(shù)走勢(shì)指標(biāo)的相關(guān)系數(shù)為0.70，呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系。2020Q3軍工持倉(cāng)占比指標(biāo)結(jié)束四年的下行，開(kāi)啟本輪上漲行情。2021年全年，基金持倉(cāng)指標(biāo)雖有所反復(fù)，但截至年末持倉(cāng)比例升至5.1%的歷史最好水平，且連續(xù)三個(gè)季度實(shí)現(xiàn)環(huán)比正增長(zhǎng)。進(jìn)入2022Q1，受美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期、俄烏沖突等影響，軍工板塊大幅回撤，基金調(diào)倉(cāng)/減倉(cāng)動(dòng)作明顯，機(jī)構(gòu)持倉(cāng)比例下行至3.72%。展望未來(lái)，我們認(rèn)為軍工產(chǎn)業(yè)下游需求的計(jì)劃性強(qiáng)且依然強(qiáng)勁，隨著國(guó)內(nèi)疫情和市場(chǎng)情緒逐步趨穩(wěn)，疊加行業(yè)產(chǎn)能擴(kuò)張持續(xù)推進(jìn)，軍工板塊全年業(yè)績(jī)?cè)?1年高增長(zhǎng)基礎(chǔ)上的線性外推將依然成立，軍工板塊中長(zhǎng)期投資價(jià)值進(jìn)一步凸顯，全年維度看，基金持倉(cāng)指標(biāo)或?qū)⑾纫趾髶P(yáng)。(博眾投資)
2、基金軍工持倉(cāng)集中度環(huán)比上升明顯。2022Q1持倉(cāng)集中度77.76%，環(huán)比大幅上升16.26pct。從指數(shù)走勢(shì)相關(guān)性來(lái)看，2014Q1至2022Q1基金軍工持倉(cāng)集中度指標(biāo)與軍工指數(shù)走勢(shì)指標(biāo)的相關(guān)系數(shù)為-0.66，呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。
根據(jù)公募基金前二十大重倉(cāng)股持股市值的統(tǒng)計(jì)分析，從2022Q1表現(xiàn)來(lái)看，持股市值排名前二十的公司中包括12家軍工集團(tuán)央企、3家地方軍工國(guó)企以及5家民營(yíng)企業(yè)，市值占比分別為90.64%、3.02%、和6.34%，環(huán)比分別上升17.29pct、-2.69pct和-14.60pct。從細(xì)分賽道上來(lái)看，以紫光國(guó)微、中航光電、振華科技為代表的軍工元器件領(lǐng)域，以中航高科和西部超導(dǎo)為代表的軍用新材料領(lǐng)域以及以中航沈飛、航發(fā)動(dòng)力、北摩高科和七一二為代表的航空產(chǎn)業(yè)鏈領(lǐng)域，因其較高的行業(yè)景氣度，受到機(jī)構(gòu)投資者的青睞。
3、軍工板塊依然處于超配狀態(tài)。從指數(shù)走勢(shì)相關(guān)性來(lái)看，2014Q1至2022Q1的基金軍工超配比例指標(biāo)與軍工指數(shù)走勢(shì)指標(biāo)的相關(guān)系數(shù)為0.51，呈正相關(guān)關(guān)系。2020Q3是板塊超配比例走勢(shì)的拐點(diǎn)。2021年該比例逐季走高，21Q4升至近十年高點(diǎn)，超配比例達(dá)1.89%。2022Q1超配比例明顯回落至1.23%，但依然處于正區(qū)間。我們認(rèn)為，軍工板塊作為景氣度較高且確定性提升的板塊之一，超配軍工將成為新常態(tài)。(博眾投資)
軍工板塊估值已低于中樞，行業(yè)高估值具有合理性
1、縱向看，當(dāng)前軍工板塊估值水平低于估值中樞
從軍工板塊(剔除船舶總裝類(lèi)上市公司，并定期加入軍工新股)估值水平的歷史走勢(shì)來(lái)看，我們將2008年1月至2015年6月看做是一個(gè)時(shí)間跨度較大的典型牛熊周期，其中包含兩個(gè)次級(jí)周期，經(jīng)測(cè)算，大周期的板塊估值中樞(取中位數(shù))約為57x，兩個(gè)次級(jí)周期分別為53x和59x。次Ⅰ周期階段，板塊上市公司軍品業(yè)務(wù)占比較小，主管部門(mén)對(duì)軍工資產(chǎn)注入的態(tài)度并不明確，但此階段行業(yè)估值水平除了考慮內(nèi)生增速外，也將資產(chǎn)證券化因素部分納入考量;
次Ⅱ周期階段，隨著航發(fā)動(dòng)力為代表的軍工上市公司核心軍品資產(chǎn)注入的啟動(dòng)，主管部門(mén)支持軍品證券化的態(tài)度逐漸明朗，資產(chǎn)注入開(kāi)始作為重要因素納入行業(yè)估值水平的考量并一直被演繹放大，直到2015年年中達(dá)到峰值。與此同時(shí)，外延并購(gòu)模式的高增長(zhǎng)同樣得到市場(chǎng)追捧，商譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)也開(kāi)始加速累積。自2015年6月以來(lái)，市場(chǎng)漸漸回歸理性，資產(chǎn)注入和外延并購(gòu)預(yù)期對(duì)板塊估值水平的邊際影響減弱。
展望未來(lái)，我們認(rèn)為行業(yè)估值中樞應(yīng)該較好的平衡次Ⅰ周期和次Ⅱ周期兩個(gè)階段，因此我們選取2008年1月至2015年6月大周期的估值中樞作為參照標(biāo)準(zhǔn)。截至2022年4月21日，軍工板塊整體估值(TTM)約為44.16x，低于估值中樞57x。(博眾投資)
橫向看，板塊估值分位數(shù)約為20.6%，提升空間較大
橫向?qū)Ρ瓤?，參照中信一?jí)行業(yè)分類(lèi)，截至2022年4月21日，估值前三位為國(guó)防軍工(45.6倍)、消費(fèi)者服務(wù)(43.3倍)、計(jì)算機(jī)(38.9倍)，估值后三位的分別為銀行(5.3倍)、建筑(8.4倍)、鋼鐵(8.5倍)。對(duì)比各行業(yè)歷史均值水平，汽車(chē)、食品飲料、電力設(shè)備及新能源等行業(yè)估值明顯高于歷史均值，而非銀、房地產(chǎn)、傳媒等行業(yè)則明顯低于歷史均值。相較于其它科技類(lèi)板塊，軍工行業(yè)的估值水平雖然相對(duì)較高，但估值分位數(shù)僅為20.6%，空間較大。
中信國(guó)防軍工三級(jí)行業(yè)分類(lèi)中，航空軍工、航天軍工估值最高，分別為54.1倍和47.7倍，其他軍工和兵器兵裝估值緊隨其后，分別為41.2倍和41.9倍。然而對(duì)比當(dāng)前百分位水平，航天軍工，航空軍工和兵器兵裝各為45.6%，19.8%和9.5%，遠(yuǎn)低于50%，提升空間較大。(博眾投資)
參考資料：
《22Q1基金軍工持倉(cāng)占比回落明顯，持倉(cāng)集中度大幅提升》銀河證券;2022-04-22;
溫馨提示
本文觀點(diǎn)由--蔡永嘉(執(zhí)業(yè)編號(hào)A0600622020001)編輯整理，不構(gòu)成投資建議，操作風(fēng)險(xiǎn)自負(fù)。股市有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎!
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