本文由博眾投資編輯整理。2021年全球酒店供給恢復平穩(wěn)增長，行業(yè)連鎖化、集中化趨勢不改。根據(jù)STR數(shù)據(jù)，疫情前全球酒店客房供給每年約2%~3%穩(wěn)定增長，2020年因疫情放緩至1.0%，2021年增速有所反彈至2.0%。2021年全球酒店客房中54%為品牌酒店、活躍儲備酒店中品牌酒店占比為77%，由此預計未來行業(yè)品牌化、連鎖化仍將持續(xù)提升。酒店業(yè)正向規(guī)模效應明顯、行業(yè)趨于頭部集中，通過內(nèi)生增長+外延并購，歐美前五大酒店集團(萬豪、希爾頓、洲際、溫德姆、雅高)市占率疫后穩(wěn)中有升，2021年為24.3%、較2019年提升0.4pct。(博眾投資)
經(jīng)營表現(xiàn)：同店持續(xù)回暖，開店步伐加快，具體節(jié)奏略有分化
門店經(jīng)營：經(jīng)濟型韌性強、高奢彈性足，休閑先于商旅
2022年6月全球酒店入住率已恢復至2019年同期92%，其中美洲、歐洲市場表現(xiàn)領先。雖然全球疫情仍有反復但隨著各國常態(tài)化管理措施推進，2H21以來酒店入住率恢復良好。根據(jù)STR數(shù)據(jù)，2022年6月全球酒店入住率為66%/環(huán)比+5pct，恢復至2019年同期92%、較2022年1月提升19pct，其中美洲、歐洲6月分別恢復至2019年同期97%、95%，較1月提升12pct、35pct。
門店拓展：內(nèi)生+外延逆勢擴張，加盟信心與經(jīng)營修復節(jié)奏較一致
逆勢擴張內(nèi)生+外延并舉，國際化、輕資產(chǎn)化為主要方向。1H22溫德姆拓店速度持續(xù)回暖，客房數(shù)同增4.2%、較2021年的3.5%提升0.7pct，主要源于新興市場LATAM(+11.7%)提速和亞太持續(xù)增長(大中華區(qū)+5.5%，中國以外亞太+3.2%)，此外美國、EMEA亦從4Q21、1Q22開始恢復增長，門店結構上進一步輕資產(chǎn)化，出售旗下2家自有酒店、退出精選服務委托管理模式。高端龍頭萬豪、希爾頓1H22拓店速度較2021全年略有下降，分別為3.4%、4.4%，主要源于國際(主要為大中華區(qū))拓店速度有所放緩。此外，疫情之下行業(yè)并購整合繼續(xù)推進，凱悅因4Q21收購ALG增長提速，1H22為17.0%;精選于2022.6宣布6.75億美元向錦江國際收購麗笙酒店集團美洲區(qū)業(yè)務，預計合并后在營酒店數(shù)將增至7600+(較目前增長約8.6%)，同時對精選相對薄弱的中高端至超高端定位品牌線形成有力補充;洲際增量主要在大中華區(qū)，1H22中國疫情反復較嚴重情況下較2021年末凈開13家，大中華區(qū)客房數(shù)占比提升0.3pct至18.1%。(博眾投資)
業(yè)績表現(xiàn)：Q2收入進一步回暖，盈利能力陸續(xù)超疫情前
業(yè)績表現(xiàn)總結來看，β層面，酒店檔次定位、商業(yè)模式單獨本身無絕對優(yōu)劣，但定位+模式適配度差異，其中中端&經(jīng)濟型定位與特許經(jīng)營為代表的輕資產(chǎn)模式更匹配，優(yōu)勢在于穩(wěn)定性更強，高奢品牌則需要委托管理等品牌方參與度更高的經(jīng)營模式，優(yōu)勢在于彈性空間更大;α層面，前者更考驗單店模型和輕資產(chǎn)復制擴張能力，代表為溫德姆、精選，后者更考驗品牌力和管理能力，代表為萬豪、希爾頓。
收入端：同店恢復+疫后逆勢擴張驅動收入恢復，2Q22精選、雅高、萬豪調整后收入已超2019年同期。海外酒店集團收入均處于向上恢復通道，剔除管理模式占比不同對各家公司業(yè)績增速影響后(管理模式下存在費用返還收入，這部分收入為酒店加盟商對品牌方開支的報銷，不影響實際利潤)，我們發(fā)現(xiàn)品牌方管理參與度高以及高奢占比更高的公司收入增速彈性更大，如高奢代表凱悅1H22客房中直營、委托管理客占比分別為4.4%、51.6%，剔除并購影響后經(jīng)調整收入同增127.4%為七家中最高;雅高、萬豪、希爾頓分別同增126.5%、83.4%、77.2%，明顯高于幾乎全為特許經(jīng)營的精選(35.6%)、溫德姆(21.2%)，主因1)委托管理模式品牌方收入部分與門店利潤掛鉤，經(jīng)營向好時彈性空間強于僅與門店收入掛鉤的特許經(jīng)營模式;2)高端品牌房價彈性空間更大。但輕資產(chǎn)程度更高的中低端龍頭收入穩(wěn)定性更強，溫德姆、精選疫情影響最大的2020年收入下滑幅度約30%+、下滑幅度較高端龍頭低約20pct+。恢復速度上精選3Q21、溫德姆1Q21收入開始超過2019年同期水平，至2Q22分別為123.0%、89.7%(其中精選恢復度更高主要源于1H19無直營店收入，剔除影響后2Q22為111.1%;溫德姆下滑主要源于關閉直營店及退出委托管理);雅高、萬豪于2Q22超過2019年同期，希爾頓2Q22為96.9%、較為接近2019年同期。(博眾投資)
利潤端：收入端復蘇+模式輕資產(chǎn)化+降本增效，盈利能力陸續(xù)超越疫情前。溫德姆、精選凈利潤于2021年已較2019年取得正增長，1H22隨著海外疫情進一步修復，凱悅、萬豪、希爾頓1H22凈利潤也取得正增長，且幅度在雙位數(shù)以上。從利潤率角度看，除雅高因成本受歐洲通脹影響較大、洲際因大中華區(qū)、品質檔次酒店仍待進一步修復以外，海外頭部酒店集團凈利率陸續(xù)超過疫情前同期水平，其中溫德姆、精選約為2Q21開始、時間早于高端龍頭，主要源于本土及休閑客源占比更高、輕資產(chǎn)程度高且有進一步上升;萬豪、希爾頓2Q22經(jīng)調整凈利率分別為41.8%、37.1%，較2019年同期分別提升4.4pct、6.2pct，除收入端復蘇外主要源于1)輕資產(chǎn)化，直營店占經(jīng)調整收入比例較2019年同期下降4.1pct、9.6pct;2)降本增效，如希爾頓SG&A占經(jīng)調整收入比例與2Q22相比下降0.7pct，萬豪直營店毛利率較2Q22提升2.0pct;3)此外預計逆勢擴張也將帶來中長期規(guī)模效應進一步上升。
國內(nèi)行業(yè)受疫情影響逐漸弱化、龍頭競爭格局改善亦為大趨勢，把握高端休閑等結構復蘇節(jié)奏。我們認為隨著疫情常態(tài)化全球酒店業(yè)受疫情擾動逐漸弱化為大趨勢，龍頭受益疫情期間逆勢擴張、降本增效措施落地確定性強，復蘇節(jié)奏上經(jīng)濟韌性強先行復蘇，高端后期彈性更足預計與海外也較為一致;客源方面考慮國內(nèi)大眾休閑度假文化及靈活辦公滲透與歐美仍存差異，預計國內(nèi)高端休閑度假釋放更有確定性，核心城市群周邊游，以三亞為代表高端休閑目的地更為受益。(博眾投資)
參考資料：
《7月酒店數(shù)據(jù)點評：量價環(huán)比顯著改善，ADR接近19年水平》信達證券;2022-08-23;
溫馨提示
本文觀點由--蔡永嘉(執(zhí)業(yè)編號A0600622020001)編輯整理，不構成投資建議，操作風險自負。股市有風險，投資需謹慎!
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