錢緊與資產(chǎn)荒并存 債市跨年“紅包”不好搶

文|中證網(wǎng) 王嬌

11月30日訊，在經(jīng)歷連續(xù)三周的大幅調(diào)整后，債券市場進(jìn)入難得的休整期。目前10年國債收益率回落至2.85%一線，較11月中旬下行約5BP;近日備受機構(gòu)青睞的30年期國債更上演火爆行情，短短幾日內(nèi)，其收益率已向下修復(fù)逾13BP。

近期收益率的震蕩下行，令不少市場人士重燃對跨年“紅包”的期待。從歷史經(jīng)驗來看，債市一般都存在所謂的跨年配置行情，即每年12月份到次年的2月份，收益率在配置需求的推動下較大概率會出現(xiàn)下降。

分析人士指出，在“錢緊”與“資產(chǎn)荒”并存的背景下，配置需求仍是債市的“穩(wěn)定器”，若后續(xù)資金面表現(xiàn)好于預(yù)期，尤其美聯(lián)儲加息“靴子”落地后，人民幣貶值壓力若階段性緩解，債市的跨年配置行情仍可能出現(xiàn)。不過短期來看，經(jīng)濟(jì)基本面企穩(wěn)、通脹預(yù)期升溫、人民幣匯率承壓、貨幣政策中性偏緊、監(jiān)管趨嚴(yán)等利空因素帶來的風(fēng)險依然存在，債市調(diào)整難言結(jié)束，今年的跨年“紅包”或許會明顯縮水。

債市明顯企穩(wěn)

28日，債券市場延續(xù)窄幅震蕩格局，截至收盤，10年國債收益率下行約1.5BP;近日來被保險機構(gòu)等青睞的30年國債表現(xiàn)仍鶴立雞群，收益率繼續(xù)明顯下行約3BP。

在連續(xù)三周的快速大幅調(diào)整后，隨著市場情緒的恢復(fù)，上周開始債券市場進(jìn)入難得的平穩(wěn)期，利率債收益率短端小升，長端穩(wěn)中有降，顯示前期受海外情緒影響驟升的收益率出現(xiàn)一些修復(fù)。Wind數(shù)據(jù)顯示，11月17日至28日，7年期國債收益率下行約2BP至2.83%，10年期國債收益率從2.91%下行至2.85%，30年期國債收益率更大幅下降13.56BP至3.24%。

受二級市場回溫影響，一級市場發(fā)行也明顯改善。據(jù)中信建投證券最新周報數(shù)據(jù)，上周各期限利率債發(fā)行認(rèn)購倍數(shù)均在2倍以上，10年期和20年期利率債認(rèn)購倍數(shù)依然在3倍以上;同時，與前一日市場收益率相比，上周債券發(fā)行利率出現(xiàn)大幅度下行，10年期國開債發(fā)行利率下行至3.1795%，較市場利率下行了4BP，10年期進(jìn)出債發(fā)行利率下行至3.2938%，較市場利率下行了8BP。

“配置需求仍是債市的‘穩(wěn)定器’，導(dǎo)致收益率反彈至2.9%左右時遇到較強阻力。”分析人士指出，海外市場對特朗普新政等已給予充分反應(yīng)，在理財委外、保險等配置壓力仍然較大的背景下，加上中期基本面對債市仍有利，國內(nèi)債券收益率也出現(xiàn)明顯的企穩(wěn)跡象。

跨年配置行情仍可期

近期收益率的震蕩下行，令不少市場人士重燃對跨年“紅包”的期待。從歷史經(jīng)驗來看，債券市場一般都存在所謂的跨年配置行情，即每年12月份到次年的2月份，收益率在配置需求的推動下較大概率會出現(xiàn)下降。有觀點認(rèn)為，在“錢緊”與“資產(chǎn)荒”并存的背景下，配置需求仍是債市的“穩(wěn)定器”，若后續(xù)資金面表現(xiàn)好于預(yù)期，尤其美聯(lián)儲加息“靴子”落地后，人民幣貶值壓力階段性緩解，債市的跨年配置行情仍有較大概率出現(xiàn)。

據(jù)悉，收益率容易在12月份到次年2月份這段時間出現(xiàn)下降，背后是有依據(jù)的。首先，年底年初一般都是債券供給最少的階段。其次，從投資者角度來看，一年之計在于春，尤其是對于銀行自營資金而言，早買早收益，如果不判斷來年收益率會持續(xù)上升，那么與其等待更好的收益率買點，不如更早買入，更早獲得票息。再次，對于一些交易型資金而言，一年結(jié)算完畢后，來年又是新的一年，交易的動力會增強。

中金公司指出，今年來看，盡管資金面偏緊導(dǎo)致金融杠桿放緩，抑制了部分配置需求，但明年會出現(xiàn)反脫媒趨勢，各種高成本負(fù)債渠道的規(guī)模都會有一定放緩，比如債券回購、同業(yè)負(fù)債、理財規(guī)模、保險規(guī)模等，取而代之的是銀行傳統(tǒng)的存款等表內(nèi)資金驅(qū)動加快。銀行表內(nèi)依然缺資產(chǎn)，尤其是房地產(chǎn)調(diào)控趨嚴(yán)的背景下，一旦房貸放緩，銀行自營資金只能通過增加債券配置來支持資產(chǎn)規(guī)模擴張。國債、地方債等資產(chǎn)盡管絕對收益率低，但由于不占用風(fēng)險資本，且票息免稅，綜合考核成本和收益，對銀行而言仍是吸引力很高的資產(chǎn)。對于其他表外機構(gòu)而言，配置壓力依然較大，雖然近期委外速度有所放緩，但仍有不少欠配資金等待釋放，一旦市場企穩(wěn)，這些資金會重新出來。

“當(dāng)前‘資產(chǎn)荒’背景仍未改變，隨著不利因素緩解，未來債券市場的收益率也將重新下行。當(dāng)前銀行理財及其委外資金依然充裕，險資缺資產(chǎn)的情況也未改變，債市一旦企穩(wěn)，配置資金的進(jìn)入將會有力推動收益率的回落。”中信建投證券表示。

“紅包”或明顯縮水

盡管跨年配置行情仍可能重現(xiàn)江湖，但在“錢緊”的掣肘下，今年債市的跨年“紅包”或許將明顯縮水。多數(shù)機構(gòu)分析認(rèn)為，供給壓力小、配置壓力大，“資產(chǎn)荒”仍有利于中長端利率，但經(jīng)濟(jì)基本面企穩(wěn)、通脹預(yù)期升溫、人民幣匯率承壓、貨幣政策中性偏緊、監(jiān)管趨嚴(yán)等利空因素帶來的風(fēng)險依然存在，債市調(diào)整難言結(jié)束，今年的跨年“紅包”也并不那么好搶。

從外部環(huán)境看，在美聯(lián)儲進(jìn)入加息周期的預(yù)期下，美元的超強勢表現(xiàn)令人民幣匯率持續(xù)承壓，資本外流愈演愈烈，海外債市情緒也依然謹(jǐn)慎;從內(nèi)部環(huán)境看，經(jīng)濟(jì)邊際改善跡象明顯，短期通脹壓力較大，疊加“去杠桿、防風(fēng)險”的政策基調(diào)，貨幣政策難以進(jìn)一步寬松，資金面緊平衡格局料延續(xù)，同時銀行理財加強監(jiān)管、納入MPA考核、凈值型轉(zhuǎn)型加速、委外控杠桿等均可能導(dǎo)致理財配置需求弱化。

國金證券進(jìn)一步指出，除之前一直強調(diào)的通脹中樞易上難下、投資數(shù)據(jù)不會大幅下行等基本面情況，以及貨幣政策難以更加寬松的資金面情況外，還有兩個可能被忽視的問題，一是出口的被低估和被忽視，二是同業(yè)負(fù)債規(guī)模和成本不斷高企對資金面的擾動以及債市的隱憂。該券商分析師認(rèn)為，目前的債券價格沒有完全反映這兩個變量的因素，一旦逐步顯現(xiàn)，債市壓力更大。

不過業(yè)內(nèi)人士也認(rèn)為，目前債券收益率尚不具備持續(xù)上升的基礎(chǔ)。如中金公司表示，中國的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇力度相對沒有美國那么穩(wěn)固，尤其是在房地產(chǎn)調(diào)控的背景下，未來一兩個季度經(jīng)濟(jì)仍存在下行壓力。而大宗商品價格上漲帶來的通脹預(yù)期并沒有緩解目前資產(chǎn)荒的壓力。企業(yè)層面的補庫存和增加固定資產(chǎn)投資目前都尚不明顯。企業(yè)加杠桿意愿偏弱加上居民加杠桿受到調(diào)控，金融機構(gòu)整體仍面臨資產(chǎn)配置壓力。

綜合機構(gòu)觀點來看，在“錢緊”和“資產(chǎn)荒”并存的背景下，債市仍受美聯(lián)儲加息漸近、人民幣匯率承壓、資金面波動加大、去杠桿預(yù)期升溫等利空壓制，同時也面臨經(jīng)濟(jì)中長期下行風(fēng)險、廣義信用收縮以及機構(gòu)資產(chǎn)再配置等利好，總體來看，短期內(nèi)債市預(yù)計將維持震蕩格局。

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