世紀(jì)華通回復(fù)問(wèn)詢(xún)函 盛大游戲盈利能力與估值優(yōu)勢(shì)明顯

最新消息，世紀(jì)華通昨晚發(fā)公告，針對(duì)此前深交所出具的《關(guān)于對(duì)浙江世紀(jì)華通集團(tuán)股份有限公司的重組問(wèn)詢(xún)函》中列明的17個(gè)問(wèn)題進(jìn)行一一回復(fù)，停牌4個(gè)多月之久的世紀(jì)華通于今日正式復(fù)牌。世紀(jì)華通在回復(fù)問(wèn)詢(xún)函中公布大量細(xì)節(jié)信息，稱(chēng)此次交易不存在規(guī)避重組上市認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)的情形，所并購(gòu)的盛大游戲310億估值以及未來(lái)三年業(yè)績(jī)承諾的合理性。

盛大游戲資產(chǎn)評(píng)估增值率處于合理區(qū)間，目前動(dòng)態(tài)市盈率14.9。

受A股市場(chǎng)行情影響，今年下半年國(guó)內(nèi)游戲企業(yè)經(jīng)歷了一輪市值調(diào)整，盛大游戲在此時(shí)機(jī)注入世紀(jì)華通登陸A股市場(chǎng)，企業(yè)估值自然備受關(guān)注。世紀(jì)華通在對(duì)深交所的回復(fù)中詳細(xì)列明了盛大游戲的價(jià)值評(píng)估標(biāo)準(zhǔn)，從6個(gè)方面及具體14個(gè)指標(biāo)評(píng)定盛大游戲的營(yíng)運(yùn)狀況， 進(jìn)一步完善對(duì)盛大游戲310億估值的公允性。即便是在游戲股市值大幅回調(diào)的當(dāng)下，盛大游戲的估值依然具備一定的投資空間。結(jié)合公告內(nèi)披露的2018年盛大游戲20億的業(yè)績(jī)承諾進(jìn)行計(jì)算，此次重組盛大游戲預(yù)估值對(duì)應(yīng)市盈率為14.90，處于行業(yè)低位。

公告顯示，盛大游戲目前賬面凈資產(chǎn)超過(guò)100億元，規(guī)模處于行業(yè)頂端，研發(fā)人員數(shù)量和研發(fā)能力遠(yuǎn)超于一般游戲公司;在近20年游戲產(chǎn)業(yè)內(nèi)積累了良好的口碑，累計(jì)服務(wù)超21億注冊(cè)用戶(hù)，擁有端游、手游、頁(yè)游的完善業(yè)務(wù)布局，儲(chǔ)備雄厚頂級(jí)IP資源和人才資源。這些核心優(yōu)勢(shì)令盛大游戲的市場(chǎng)價(jià)值應(yīng)高于賬面資產(chǎn)的價(jià)值，而2015年11月私有化時(shí)的估值幾乎與目前盛大游戲的賬面價(jià)值相當(dāng)，已經(jīng)不具備參考意義。

　　A股市場(chǎng)已經(jīng)完成的與本次交易可比(游戲行業(yè)標(biāo)的資產(chǎn)的收購(gòu))的上市公司收購(gòu)案例

鑒于游戲行業(yè)系輕資產(chǎn)行業(yè)，資產(chǎn)規(guī)模及凈資產(chǎn)規(guī)模低于普通的傳統(tǒng)工業(yè)企業(yè)，致使同行業(yè)上市公司收購(gòu)案例中評(píng)估增值率普遍較高。橫向?qū)Ρ華股市場(chǎng)中已經(jīng)完成的上市公司并購(gòu)案例后，盛大游戲310億元估值較凈資產(chǎn)賬面價(jià)值增值196.07億元，增值率為172.10%，增值水平顯著低于行業(yè)平均水平。

端游表現(xiàn)穩(wěn)定，凈利率位居A股游戲股第一。

值得注意的是，盛大游戲不僅營(yíng)業(yè)收入穩(wěn)步提升，毛利水平遠(yuǎn)超行業(yè)均值。世紀(jì)華通在回復(fù)中披露，盛大游戲在2016年度、2017年度、2018年1-4月期間綜合毛利率分別為81.38%、74.08%和78.01%。相比較這些A股盈利能力名列前茅的游戲企業(yè)，2018年上半年三七互娛23.04%、完美世界21.8%的凈利潤(rùn)率，盛大游戲在2018年1-4月凈利率50.23%，名列A股游戲股第一，盈利優(yōu)勢(shì)明顯。

　　盛躍網(wǎng)絡(luò)業(yè)績(jī)情況

盛大游戲如此高的利潤(rùn)率，得益于端游業(yè)務(wù)的穩(wěn)定增長(zhǎng)。同樣深耕端游多年的巨人網(wǎng)絡(luò)，也擁有較高的毛利率。長(zhǎng)生命周期一直是客戶(hù)端網(wǎng)游最大的優(yōu)勢(shì)，而盛大游戲在這方面表現(xiàn)尤為突出，旗下《熱血傳奇》上線(xiàn)至今已有18年，活躍用戶(hù)以及營(yíng)業(yè)收入居高不下，絲毫未現(xiàn)頹勢(shì)。

據(jù)公告披露，盛大游戲經(jīng)累計(jì)推出幾十款產(chǎn)品，其中運(yùn)營(yíng)超過(guò)8年的端游就有12款之多。值得注意的是，盛大游戲端游的長(zhǎng)生命周期優(yōu)勢(shì)正在嫁接至手游上，旗下《熱血傳奇手游》、《愛(ài)與演唱會(huì)!學(xué)園偶像祭》、《血族》、《超級(jí)地城之光》等手游產(chǎn)品累計(jì)運(yùn)營(yíng)時(shí)間也已超過(guò)2年。在此基礎(chǔ)上繼續(xù)深挖長(zhǎng)生命周期優(yōu)勢(shì)，盛大游戲有能力保障穩(wěn)定的營(yíng)收能力以及盈利能力。

手游產(chǎn)品線(xiàn)擴(kuò)容，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)將進(jìn)一步優(yōu)化。

　　自主運(yùn)營(yíng)模式下10款端游收入及其占授權(quán)運(yùn)營(yíng)模式收入比例

　　授權(quán)運(yùn)營(yíng)模式下3款手游收入及其占授權(quán)運(yùn)營(yíng)模式收入比例

在世紀(jì)華通在回復(fù)深交所問(wèn)詢(xún)中，分別列明了盛大游戲旗下10款端游以及3款手游的詳細(xì)收入數(shù)據(jù)及收入占比。統(tǒng)計(jì)分析后發(fā)現(xiàn)，2017年3款手游的流水已經(jīng)反超10款端游流水，盛大游戲的手游業(yè)務(wù)正在展現(xiàn)出超強(qiáng)吸金實(shí)力。在高品質(zhì)的保障下，隨著游戲數(shù)量的提升，未來(lái)手游將成為盛大游戲業(yè)績(jī)的核心增長(zhǎng)點(diǎn)。

此外，從這些數(shù)據(jù)中可以對(duì)盛大游戲目前的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)有一個(gè)大致的了解。端游在自主運(yùn)營(yíng)模式占比較大，而授權(quán)運(yùn)營(yíng)模式則是手游居多。對(duì)此，有業(yè)內(nèi)人士分析，這一業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)雖然能為盛大游戲長(zhǎng)期時(shí)間內(nèi)帶來(lái)穩(wěn)定的營(yíng)業(yè)收入，同時(shí)還留存了較大的優(yōu)化空間。顯然盛大游戲早已注意到了這一點(diǎn)，幾年前就整合八大工作室加碼手游研發(fā)，盛大游戲還在2018年7月底發(fā)布全新的發(fā)行品牌“i次元”，公布了首批自主運(yùn)營(yíng)的《RWBY》、《命運(yùn)歌姬》、《君臨之境》等多款手游，全面拓展手游自主運(yùn)營(yíng)的業(yè)務(wù)。據(jù)公告顯示，盛大游戲目前有多款端游與手游處于研發(fā)階段，2018年內(nèi)還將推出MMO、卡牌手游共計(jì)8款。

正是基于這幾年盛大游戲在移動(dòng)游戲研發(fā)以及發(fā)行層面的深度布局，才有如今手游產(chǎn)品量、質(zhì)齊升。除了即將上線(xiàn)的8款手游外，2018年最新上線(xiàn)的《傳奇世界3D》取得矚目成績(jī)，上線(xiàn)首日即登上iOS 游戲免費(fèi)榜榜首，總榜第二的位置，隨后進(jìn)入App Store熱門(mén)搜索并刷新iOS 游戲暢銷(xiāo)榜榜單，躋身暢銷(xiāo)榜前五。

隨著持續(xù)深挖手游細(xì)分市場(chǎng)機(jī)遇，盛大游戲的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)正在快速優(yōu)化，在穩(wěn)定營(yíng)收水平的同時(shí)不斷提升企業(yè)盈利空間?；诖耍兰o(jì)華通在公告中對(duì)2018-2020年合并報(bào)表扣非后歸母凈利潤(rùn)進(jìn)行了預(yù)測(cè)，分別是21.36億元、24.94億元和29.68億元。

盛大游戲優(yōu)化IP收入結(jié)構(gòu)，傳奇IP系列產(chǎn)品收入占比逐年降低。

說(shuō)到盛大游戲最具影響力的產(chǎn)品，還數(shù)《熱血傳奇》。鑒于這款游戲是韓國(guó)亞拓士與娛美德共有著作權(quán)的背景，圍繞傳奇IP授權(quán)的糾紛不斷。長(zhǎng)達(dá)17年間盛大游戲艱難維權(quán)，公告披露截至目前，盛大游戲牽扯在內(nèi)的金額超過(guò)5000萬(wàn)或與游戲運(yùn)營(yíng)相關(guān)的訴訟、仲裁合計(jì)29項(xiàng)，其中盛大游戲作為原告的19項(xiàng)(其中含2項(xiàng)亞拓士被審理法院追加為原告但盛躍網(wǎng)絡(luò)其他控股子公司作為被告的案件)。這一數(shù)據(jù)足以看出，盛大游戲在更多情況下是權(quán)益被侵害的一方。

事實(shí)上，盛大游戲在漫長(zhǎng)的打擊侵權(quán)之路上，與各級(jí)政府主管部門(mén)、司法機(jī)關(guān)，及電信企業(yè)、經(jīng)銷(xiāo)商等合作伙伴，建立打擊侵犯知識(shí)產(chǎn)權(quán)行為的統(tǒng)一戰(zhàn)線(xiàn)，維權(quán)行動(dòng)取得了一定成果。據(jù)媒體報(bào)道，僅在2017年2月到2018年4月這一年多的時(shí)間里，盛大游戲就發(fā)現(xiàn)3995款涉嫌侵犯《熱血傳奇》的游戲，經(jīng)盛大游戲的集中打擊后，已經(jīng)有933款游戲被下架。

深交所在問(wèn)詢(xún)函中特意提及“傳奇”相關(guān)的訴訟、產(chǎn)品數(shù)據(jù)，應(yīng)該已經(jīng)意識(shí)到盛大游戲收入存在過(guò)度依賴(lài)單一IP產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)。世紀(jì)華通在回復(fù)中列明了傳奇IP產(chǎn)品的收入數(shù)據(jù)，產(chǎn)品收入用戶(hù)活躍數(shù)據(jù)保持穩(wěn)定同時(shí)，占總營(yíng)收的比例顯著下降，從2016年的48.99%降至2018年1-4月的28.01%;毛利占比從2016年的50.45%下降至29.65%。盛大游戲正在不斷降低對(duì)“傳奇”IP產(chǎn)品的依賴(lài)。

　　“傳奇”IP系列游戲營(yíng)業(yè)收入及利潤(rùn)

傳奇IP產(chǎn)品收入占比下降，并不意味著傳奇IP產(chǎn)品收入下降，而是其他IP產(chǎn)品收入顯著提升。公告中盛大游戲核心非“傳奇”IP游戲包括《龍之谷》、《傳奇世界》、《最終幻想》、《永恒之塔》、《風(fēng)云》等，這些產(chǎn)品的營(yíng)收占比從2016年的51.01%，快速提升至2018年1-4月的71.99%。

長(zhǎng)久以來(lái)，盛大游戲?qū)τ螒騃P的儲(chǔ)備與運(yùn)營(yíng)，正逐漸在業(yè)務(wù)層面顯現(xiàn)出來(lái)。隨著手游發(fā)行數(shù)量顯著增長(zhǎng)，盛大游戲后續(xù)還將有《神無(wú)月》、《RWBY》、《命運(yùn)歌姬》、《君臨之境》等一系列二次元IP游戲嶄露頭角，推動(dòng)業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化，為營(yíng)收與利潤(rùn)的爆發(fā)奠定基礎(chǔ)。

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