當(dāng)美國不再是中概股的「天堂」，及時退出又何妨

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01

如果你是一個游戲迷，十有八九聽說過《天龍八部》這個游戲。這是由暢游自主研發(fā)并運(yùn)營的，中國最受歡迎的大型多人在線角色扮演游戲之一。暢游于2007年12月從搜狐分拆出來，成為一家獨立運(yùn)營公司。

2009年4月，暢游在納斯達(dá)克上市，代碼CYOU。

十年之后，2019年9月9日，搜狐宣布已向其控股子公司暢游的董事會遞交初步非約束性要約，提議現(xiàn)金收購搜狐尚未持有的暢游全部在外流通A類普通股，包括美國存托憑證（簡稱ADS）所代表的A類普通股，收購價格為每股A類普通股5.00美元，或每ADS 10.00美元。由于搜狐已經(jīng)持有暢游全部在外流通的B類普通股，因此，如果擬議交易得以完成，暢游將成為搜狐的間接全資控股子公司，完成私有化，暢游也將從納斯達(dá)克退市。

這個消息出來，讓我感慨萬千。曾幾何時，登陸美國資本市場是中國互聯(lián)網(wǎng)人的理想。

1999年7月，中華網(wǎng)在納斯達(dá)克上市，開啟了中國互聯(lián)網(wǎng)公司登陸美國資本市場的序幕。從1999年到2019年的二十年間，先后一共有近百家在美國上市，最猛的要數(shù)2018年，一共有四十來家公司在美國資本市場融資。

理想很豐滿，現(xiàn)實很骨感?；ヂ?lián)網(wǎng)公司的美國之路，并不平坦。雖然，美國資本市場造就了中國頭部的巨頭阿里、京東、百度、拼多多、網(wǎng)易等知名公司，但是，也有很多公司股價的表現(xiàn)卻不如人意，甚至還有的從上市就開始跌破發(fā)行價。

于是，一些公司選擇了「撤退」，比如大眾熟悉的巨人、盛大和奇虎360。

2007年11月1日，巨人網(wǎng)絡(luò)以18.25美元/股的價格登陸紐交所，市值達(dá)51億美元，成為當(dāng)時國內(nèi)市值最高的網(wǎng)絡(luò)游戲公司，但不久股價就走弱。2014年7月18日，巨人完成私有化，正式退市。退市當(dāng)日，巨人公司股價定格于收盤時的11.92美元，市值顯示為28.7億美元，上市近7年，巨人網(wǎng)絡(luò)市值損失了近一半。

2009年，陳天橋?qū)⑹⒋笥螒驈氖⒋缶W(wǎng)絡(luò)中拆分出來再次在美國上市，10.4億美元的融資額也成為當(dāng)年美國規(guī)模最大的IPO。2014年，盛大游戲在上市5年后啟動私有化，陳天橋也從盛大游戲卸任并出售了盛大游戲的全部股權(quán)。2015年盛大游戲從美股退市。

2016年7月15日，奇虎360科技有限公司宣布私有化交易完成，奇虎360的股票將不再在美國紐交所公開發(fā)行。

和當(dāng)日上市時敲鐘的喜悅相比，撤退則顯得有些悲壯。但是，戰(zhàn)略上來看，進(jìn)未必是對，退未必是錯。進(jìn)與退，全在于時局。只要是合乎邏輯，退也是未必是心甘情愿，但是也可能是在某個時間點上的最優(yōu)選擇。

02

再來看看搜狐私有化暢游這個例子。

在討論這個例子之前，我們先看看什么是私有化。簡單的來說，私有化就是大股東收購其他小股東的股票，主動尋求從股票市場退市的一種行為。

搜狐是暢游的大股東，搜狐長期持有暢游股份達(dá)60%以上。暢游一度居于網(wǎng)內(nèi)僅次于騰訊和網(wǎng)易的游戲巨頭地位，給搜狐貢獻(xiàn)了不少現(xiàn)金流，到目前為止，一直都是搜狐系中最重要的現(xiàn)金牛。

搜狐如果私有化暢游成功，在財務(wù)方面可以不受上市公司的財務(wù)規(guī)則約束。我們知道，上市公司有嚴(yán)格的信息披露要求，其中有一項就是財務(wù)狀況。上市公司的財務(wù)每年都需要由會計事務(wù)所審計并且公開。

這樣對于股東的是好的，但是同時也會束縛經(jīng)營者的手腳，尤其對于需要靈活處理的時候，比如著眼于長期利益的財務(wù)安排或者短平快的財務(wù)手段，還有在同屬于一個控股公司之間關(guān)聯(lián)經(jīng)營主體之間進(jìn)行的財務(wù)轉(zhuǎn)移。搜狐私有化暢游以后，可以使得搜狐的財務(wù)更加靈活，充分利用暢游的現(xiàn)金牛的能力，調(diào)動和運(yùn)用資金。

而對于暢游來說，被搜狐私有化，也是有好處的。上市公司私有化，可能的原因之一是大股東更注重長期利益，但是股票市場往往更關(guān)注短期利益，看重短期的業(yè)績。對暢游來說，過于關(guān)注短期利益則不利于游戲的創(chuàng)新和研發(fā)，不利于長期的投入。游戲是一項高投入，高風(fēng)險，當(dāng)然如果成為爆款則是高回報的投資，更需要有長期的戰(zhàn)略。

當(dāng)然了，所謂私有化并不是一直私有，畢竟上市利于募集到更多的資金，做大做強(qiáng)。馬斯克曾經(jīng)在給特斯拉員工的一封信里說到：「并不是說特斯拉會永遠(yuǎn)私有化，一旦公司進(jìn)入一個較慢、更可預(yù)測的增長階段，回歸公開市場可能是有意義的?！?。

同樣的，一旦暢游進(jìn)入到一個穩(wěn)定可預(yù)測可持續(xù)發(fā)展的階段，不排除再在內(nèi)地或者香港的資本市場上市的可能。比如之前從美國退市的巨人網(wǎng)絡(luò)和完美世界后來都回歸A股，暢游也有可能走同樣的道路，只不過是時間問題。

除此之外，私有化以后，暢游的游戲和搜狐集團(tuán)的媒體資產(chǎn)可以更好的合作和協(xié)同，優(yōu)勢互補(bǔ)。搜狐的媒體資源可以為暢游的游戲宣發(fā)和推廣提供幫助，而暢游的游戲則為搜狐注入更多的內(nèi)容，獲得更多的用戶和黏性，從而獲得1+1>2的效果。

03

在私有化過程中一個被普遍關(guān)注的點是以什么樣的價格收購。

搜狐給出的方案是收購價格為每股A類普通股5.00美元，或每ADS 10.00美元。

該價格較暢游2019年9月6日收盤價5.92美元溢價69%，較暢游在過去30個交易日中的平均收盤價溢價57%。這個價格比一般的私有化收購溢價30%高出很多，所以沒有虧待小股東。

從暢游過去的近年來的業(yè)績來看，表現(xiàn)并不理想，股價長期來看處于下行趨勢，長期看衰。當(dāng)前的價格雖然相對于年內(nèi)的最高點而言看上去處于相對低位，但是考慮到57%的溢價，以及后期不太明朗甚至是悲觀的預(yù)期，小股東將手中的股票及時賣出很可能是值得的。畢竟目前情況就是這樣，退而求其次，及時放手可能是更好的選擇。

由于搜狐對暢游擁有超過90%的投票權(quán)，根據(jù)開曼群島公司法（修訂）第233(7)條，本擬議交易可適用法定簡易合并程序，由搜狐新成立的全資子公司與暢游進(jìn)行合并。搜狐已告知暢游董事會，搜狐僅有意進(jìn)行要約中提議的收購交易，無意出售已持有的暢游股份或參與任何包含暢游在內(nèi)的其他交易。搜狐預(yù)期暢游董事會將成立一個由獨立董事組成的特別委員會對搜狐提議的交易進(jìn)行考量，在外部財務(wù)顧問和法律顧問的協(xié)助下審議搜狐的要約，并代表暢游同搜狐進(jìn)行談判。

對于暢游而言，私有化完成以后，只是股東變化，控制權(quán)不會有變化。依然是獨立運(yùn)營，管理團(tuán)隊不會變化。這種獨立性使得暢游整個團(tuán)隊保持著完整和穩(wěn)定，消除了管理層和其他員工的種種擔(dān)憂和疑慮。

這對于暢游而言，是比較好的安排，還是考慮到暢游的長期發(fā)展的，也為可能回歸A股或者港股上市做好了鋪墊。

從中國的互聯(lián)網(wǎng)的后續(xù)發(fā)展來看，大娛樂依然被看好。游戲作為一種有著較大用戶群，較長的使用時長，較強(qiáng)的黏性的娛樂內(nèi)容，還提供了不錯的現(xiàn)金流，所以還是值得看好的。

所以搜狐的安排是合乎邏輯的，暢游還會保持完整和穩(wěn)定，長期也是看好的。

一旦搜狐為暢游注入更多的資源，尤其是運(yùn)營和媒體方面的資源，同時在新的游戲研發(fā)和推廣方面加大投入，暢游會發(fā)展得更好。

04

通常情況下，私有化會遇到一些阻力，也存在風(fēng)險。搜狐私有化暢游的這件事上，因為搜狐超過90%的投票權(quán)，和前面所說的一些收購價格以及后期安排，阻力和風(fēng)險都會小很多，可能能夠早日看到結(jié)果。

互聯(lián)網(wǎng)是一個高速發(fā)展的行業(yè)，在這個行業(yè)里，需要很強(qiáng)的靈活性和應(yīng)變能力，因為它的變化太快了。我們作為從業(yè)者對此都感同身受。

搜狐私有化暢游，正是在當(dāng)前這個時代背景下做出的一個選擇和行動，它代表著一種應(yīng)變?；谏钏际鞈]基礎(chǔ)上的應(yīng)變，反應(yīng)了一種積極的思維。

在這個行業(yè)里，懂得進(jìn)退，審時度勢，順勢而為，才是王道。

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